500億私募基金鴻鵠探路 險企抱團(tuán)求解長期資金入市

　　500億元保險系證券私募基金又迎新進(jìn)展。

　　此前，這家由中國人壽與新華保險共同設(shè)立的鴻鵠志遠(yuǎn)（上海）私募證券投資基金有限公司（下稱“鴻鵠基金”），已經(jīng)在資本市場掀起波瀾。

　　2月27日，新華保險召開2024年第一次臨時股東大會，審議《關(guān)于申請投資試點(diǎn)基金的議案》。該議案在中國人壽被稱為“匯智項(xiàng)目”，已于去年12月15日在臨時股東大會上獲得通過。至此，鴻鵠基金的籌備事項(xiàng)走完了兩家股東單位的內(nèi)部流程，下一步將向相關(guān)部門申請登記備案。

　　記者了解到，鴻鵠基金被認(rèn)為是保險資金踐行長期投資理念的一次大膽嘗試，其決策模式、投資策略、運(yùn)營方式受到業(yè)內(nèi)外高度關(guān)注。鴻鵠基金的試點(diǎn)，在為資本市場引入長期資金同時，或有助于解決當(dāng)下保險投資久期錯配的困境，幫助保險資金真正成為資本市場的“壓艙石”。

　　“鴻鵠”之志

　　探索保險資金長期穩(wěn)定投資股票的模式，近年來在多個場合被監(jiān)管部門提起。

　　2023年初，原銀保監(jiān)會資金部黨支部在官方微信公眾號文章里寫到，“穩(wěn)步推進(jìn)保險資金長期股票投資改革試點(diǎn)，加大優(yōu)質(zhì)上市公司股票投資，支持資本市場穩(wěn)定發(fā)展”。首次提出要“試點(diǎn)保險資金長期股票投資改革”。

　　8月，證監(jiān)會相關(guān)負(fù)責(zé)人在新聞發(fā)布會上表示，證監(jiān)會將加強(qiáng)跨部委溝通協(xié)同，加大各類中長期資金引入力度，提高權(quán)益投資比例，包括“推動研究優(yōu)化保險資金權(quán)益投資會計處理，推動保險資金長期股票投資試點(diǎn)落地，并逐步擴(kuò)大試點(diǎn)范圍與資金規(guī)?！?。再次提出險資長期股票投資試點(diǎn)事宜。

　　去年底，在新華保險內(nèi)部被稱為“試點(diǎn)基金”、在中國人壽內(nèi)部被稱為“匯智項(xiàng)目”的鴻鵠基金亮相。

　　“鴻鵠”常有志向遠(yuǎn)大之意。盡管鴻鵠基金還沒有完成相關(guān)登記備案，但已經(jīng)吸引了眾多目光。

　　相比普通證券投資私募，鴻鵠基金可謂含著金鑰匙出生：背靠2家大型國有保險機(jī)構(gòu)，依托體量巨大的保險資金，500億元基金規(guī)模原則上在1年內(nèi)完成實(shí)繳出資，基金初次備案期限為10年。

　　鴻鵠基金身后的基金管理人，名為國豐興華（北京）私募基金管理有限公司（簡稱“國豐興華”），由新華保險旗下新華資管和中國人壽旗下國壽資管各出資500萬元聯(lián)合設(shè)立，已于2023年12月22日完成工商注冊。未來，國豐興華將設(shè)置共6名成員的投資決策委員會，由國壽資產(chǎn)及新華資產(chǎn)各派3名成員組成。中國人壽方面表示，該基金擬投資于公司治理良好、經(jīng)營穩(wěn)健的優(yōu)質(zhì)上市公司股票，按照市場化原則進(jìn)行投資運(yùn)作，根據(jù)市場形勢把握建倉時機(jī)，動態(tài)優(yōu)化策略。

　　作為首只由保險公司直接發(fā)起的私募證券基金，鴻鵠基金是保險機(jī)構(gòu)試點(diǎn)股票市場長期投資的一個新嘗試。一位資管行業(yè)人士表示，鴻鵠基金至少在三個方面值得期待。

　　一是其設(shè)立目標(biāo)是尋求長期投資標(biāo)的，有望為資本市場帶來長期、穩(wěn)定的資金活水。500億元對于普通私募證券基金或許是天花板，但是對險資而言卻是個“小數(shù)字”。2023年半年報顯示，中國人壽和新華保險持有的股票、基金合計分別為6021億元、1877億元，股票基金配置分別占投資資產(chǎn)總額的11%、15%。如不考慮未來的增量資金，在此基數(shù)上，每家分別出資的250億元占總投資的比重不足2%，說明未來還有不小的追加空間。

　　二是2家保險公司“抱團(tuán)”投資，有助于發(fā)揮雙方資源優(yōu)勢，形成合力。某種程度上，合營安排相當(dāng)于讓2家保險公司在基金投資活動中締結(jié)成一致行動人，未來共同決策、共同進(jìn)退、共擔(dān)風(fēng)險、共享收益。

　　三是500億元規(guī)模的保險資金進(jìn)行長期投資，給了外界一個觀察保險投資的窗口，未來鴻鵠基金的選股可能成為長期投資和價值投資的風(fēng)向標(biāo)。鴻鵠基金材料顯示，其在股票市場的投資將選擇“具有較大市值、流動性好及較高市場影響力的優(yōu)質(zhì)上市公司”。

　　現(xiàn)實(shí)之困

　　創(chuàng)造條件讓長期資金入市并且留下來，是資本市場建設(shè)的重要目標(biāo)之一，但事實(shí)上，這些年的努力效果與預(yù)期之間還存在較大的差距。

　　以保險資金為例，2023年末，保險資金規(guī)模達(dá)到28萬億元，在股票和基金的配置占比約12%，與前幾年持平。大部分保險公司的股票投資倉位距離政策上限還有較大空間。

　　站在保險公司角度，增加權(quán)益投資，通常會加劇利潤表的波動，是制約其加大權(quán)益投資的重要考量因素。尤其是自2023年始，保險業(yè)的財報編制開始實(shí)施新的金融工具準(zhǔn)則（IFRS9），讓利潤波動變得更加難以回避。

　　在新準(zhǔn)則下，金融資產(chǎn)從過去的“四分類”變?yōu)椤叭诸悺?，過去放在“可供出售金融資產(chǎn)”，現(xiàn)在險企需要根據(jù)現(xiàn)金流特征和投資目標(biāo)進(jìn)行重新劃分。從大部分上市保險公司的選擇來看，被劃分進(jìn)“交易性金融資產(chǎn)”的較多，導(dǎo)致以公允價值計量其變動計入當(dāng)期損益方式核算的資產(chǎn)大幅增加，這些資產(chǎn)成為險企面臨利潤“波動之苦”的源頭。

　　以中國人壽和新華保險為例。2023年三季度末，中國人壽的“交易性金融資產(chǎn)”相比2022年底舊準(zhǔn)則下“以公允價值計量其變動計入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)”增加了6倍，新華保險則增加了3倍。

　　去年資本市場下行，也對2家公司利潤造成了較大影響。2家公司去年前三季度年化總投資收益率分別為2.81%和2.3%，為近年的低點(diǎn)。利潤方面，中國人壽2023年第三季度凈利潤5300萬元，同比下降99.1%；前三季度凈利潤162.09億元，同比下降47.8%。新華保險前三季度凈利潤為95.42億元，同比減少15.5%。

　　在此背景下，中國人壽和新華保險設(shè)立私募證券基金，引起諸多猜測。有分析人士認(rèn)為，通過私募公司進(jìn)行投資，可以緩解新會計準(zhǔn)則帶來的利潤波動。在新金融工具準(zhǔn)則下，若險企直接投資權(quán)益市場，公允價值變動將直接計入當(dāng)期損益，利潤表波動將有所加大。中國人壽和新華保險聯(lián)合設(shè)立私募基金，該投資將使用長期股權(quán)投資權(quán)益法計量，預(yù)計投資會更多計入“以公允價值計量其變動計入其他綜合收益的金融資產(chǎn)”中，將有望降低權(quán)益投資波動，資產(chǎn)價格波動不直接影響上市公司凈利潤。

　　但也有保險公司財務(wù)部門人士不認(rèn)同這種說法。因?yàn)楦鶕?jù)新會計準(zhǔn)則，保險公司也能直接將相關(guān)權(quán)益投資分類為“以公允價值計量其變動計入其他綜合收益的金融資產(chǎn)”，以減少對凈利潤的擾動。他提示，這一操作并非完美，雖然在持有期間的被投資方股價下跌不會計入當(dāng)期利潤，但是會體現(xiàn)在其他綜合收益里；在退出之時，賬面價和市價之間的差額同樣會影響公司的凈資產(chǎn)。財務(wù)計量方法是中性的，是選擇讓利潤表承受波動，還是選擇在綜合收益里吸收浮盈浮虧，取決于每家公司的實(shí)際需求。

　　不過他認(rèn)為，在專注長期投資方面，設(shè)立合營公司可能比保險公司直投擁有更多的靈活性。比如，合營公司可以集中資金優(yōu)勢獲得更高的持股比例，提高在被投資方的話語權(quán)；如果對被投資方達(dá)到重大影響，由私募基金派駐董事可能會更方便；此外，一些由保險公司直接投資會構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易的情形，通過合營私募基金介入可能會有更靈活的操作空間。

　　中國保險資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會執(zhí)行副會長兼秘書長曹德云表示，該基金是探索長錢長投的模式創(chuàng)新，但需要在下一步的實(shí)踐中探索磨合，總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，健全完善，以實(shí)現(xiàn)預(yù)期目標(biāo)。

　　鴻鵠基金是保險機(jī)構(gòu)首次在股票投資領(lǐng)域嘗試“抱團(tuán)”。對于共同設(shè)立基金的形式，中國人壽表示，可以發(fā)揮雙方投資優(yōu)勢，緩解資產(chǎn)配置壓力，是進(jìn)一步提升資產(chǎn)負(fù)債管理、優(yōu)化長期投資方式的一種創(chuàng)新和嘗試。在市場利率中樞下行的環(huán)境下，該項(xiàng)投資有望為保險資金的保值增值提供有力支撐。同時，有利于發(fā)揮好保險長線機(jī)構(gòu)投資者的積極作用，拓展保險資金參與資本市場的廣度、深度，實(shí)現(xiàn)保險資金與資本市場的良性互動、共同發(fā)展。

　　長錢何以難長投？

　　一直以來，保險行業(yè)“長錢短投”的問題突出。

　　據(jù)統(tǒng)計，當(dāng)前我國壽險公司的平均負(fù)債久期達(dá)13年，是典型的長期資金，但保險資產(chǎn)負(fù)債久期錯配的缺口高達(dá)7年，資產(chǎn)負(fù)債期限錯配仍是行業(yè)痛點(diǎn)。

　　雖然保險行業(yè)存在著嚴(yán)重的長期資產(chǎn)荒，與資本市場有著天然契合，但是在股票市場，保險資金的大部分投資決策仍偏重短期交易，與長期資金的身份、長期投資的目標(biāo)尚有差距。

　　據(jù)證券時報記者統(tǒng)計，截至2023年三季度末，共有769家上市公司前十大股東中出現(xiàn)險資身影，在這些上市公司中，連續(xù)2年被險資重倉持有的公司數(shù)量為355家；連續(xù)3年被險資重倉持有的公司數(shù)量為180家；連續(xù)4年被險資重倉持有的公司數(shù)量為115家。

　　持倉市值上，剔除平安集團(tuán)對平安銀行、國壽集團(tuán)對中國人壽的行業(yè)內(nèi)部投資后，保險資金重倉超過3年的上市公司，持倉市值為僅3502億元，僅占同期保險資金投資于股票基金總額的10%；在持倉市值的行業(yè)分布上，62%集中于以銀行為主的金融服務(wù)業(yè)。

　　長錢為何難以長投？現(xiàn)實(shí)中，諸多因素制約著保險公司在股票市場長期持倉。

　　從內(nèi)部看，保險資金的配置是一項(xiàng)多目標(biāo)管理活動，需要在償付能力充足率、年度投資收益目標(biāo)和資產(chǎn)負(fù)債匹配的財務(wù)目標(biāo)三者之間尋求平衡。權(quán)益類投資風(fēng)險因子較高，在內(nèi)部各項(xiàng)指標(biāo)體系中不占優(yōu)勢，由此對保險公司的投資比例形成了重要制約。

　　從外部看，過去20年，股票市場為保險投資增厚了收益，也帶來了擾動。保險資金收益率跟隨當(dāng)年股票市場波動的特征明顯：股市好，上市保險公司的投資收益就高，形成戴維斯雙擊（即投資收益增加、估值上升）；股市差，保險公司股價受投資收益拖累，形成戴維斯雙殺。

　　一位保險公司內(nèi)部人士表示，A股市場牛短熊長，尤其是在單邊下跌的市場環(huán)境里，險資如果不進(jìn)行及時調(diào)倉，“3年扛下來，就是血淋淋的虧損”。

　　在投資策略上，保險公司的權(quán)益配置偏愛銀行股，主要是看重其分紅穩(wěn)定、流動性強(qiáng)。然而，一方面A股市場整體分紅水平有待提升，險資選擇范圍有限；另一方面，保險資金的股息投資策略行之有效，仍要以市場穩(wěn)定為前提條件，如果市場全面下跌，對股票資產(chǎn)的減值計提也會頃刻吞噬掉股息收益，進(jìn)而帶來減倉的壓力。

　　經(jīng)過多年探索實(shí)踐，保險資金已經(jīng)形成了符合長期資金優(yōu)勢的投資風(fēng)格和投資專長。但引導(dǎo)長期資金長期投資，并非一日之功。創(chuàng)造“長錢長投”的良好環(huán)境，還需要多方共同努力。

　　曹德云表示，近些年來，國家從上到下都對保險資金寄予厚望，但是，從實(shí)際運(yùn)行看，仍有一些制度規(guī)則障礙和市場約束存在。政策制度上的障礙，比如保險資管產(chǎn)品尚未納入第一支柱和第三支柱的養(yǎng)老金投資范圍；與公募基金相比，保險資管產(chǎn)品在稅收政策方面仍存在稅收公平性和重復(fù)征稅問題。市場運(yùn)行上的障礙，比如保險資管產(chǎn)品投資未上市企業(yè)存在“三類”股東限制，制約了保險股權(quán)投資計劃等產(chǎn)品作為長期股權(quán)資本支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。此外，行業(yè)自身也存在待改進(jìn)之處，與公募基金、券商資管等同業(yè)相比，保險資管機(jī)構(gòu)仍存在考核激勵機(jī)制、資產(chǎn)挖掘能力、產(chǎn)業(yè)分析能力、市場服務(wù)能力等方面的不足。

　　對于保險資金如何發(fā)揮長線優(yōu)勢，曹德云表示：一是要疏通相關(guān)的政策制度；二是支持有效的市場創(chuàng)新；三是完善市場主體的內(nèi)在機(jī)制，考慮在償還能力要求、風(fēng)險因子確定、投資比例計算等方面給予適當(dāng)?shù)墓膭睿偈贡ｋU資金真正踐行長期主義，強(qiáng)化行業(yè)長期投資的特色風(fēng)格。

　　為了掃清保險資金入市的障礙，針對一些痛點(diǎn)難點(diǎn)，監(jiān)管部門也頻繁出臺政策，希望保險機(jī)構(gòu)作為資本市場重要機(jī)構(gòu)投資者，發(fā)揮其長期、穩(wěn)定、規(guī)模大的優(yōu)勢。

　　2023年9月，國家金融監(jiān)督管理總局優(yōu)化了保險公司償付能力監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，對保險公司投資滬深300指數(shù)成份股和科創(chuàng)板上市普通股票等權(quán)益資產(chǎn)進(jìn)行了風(fēng)險因子的下調(diào)，釋放出保險公司權(quán)益投資的空間。

　　10月，財政部印發(fā)加強(qiáng)國有商業(yè)保險公司長周期考核的通知，非國有保險公司參照執(zhí)行，通過考核的長周期化，提升保險公司對短期業(yè)績的容忍度，有效緩解為應(yīng)對考核的短期投資行為。

　　響應(yīng)了國家鼓勵保險資金入市號召的鴻鵠基金，向市場釋放了積極信號。未來，該試點(diǎn)基金能否實(shí)現(xiàn)長期投資與價值投資的最初目標(biāo)，發(fā)揮長期資金的積極作用，還需拭目以待。