申萬宏源:建議“增持”飛凱材料

　　研究報告內(nèi)容摘要：

　　投資要點：

　　公司發(fā)布2019年半年報：上半年實現(xiàn)營業(yè)收入7.46億元（YoY +0.5%），歸母凈利潤1.22億元（YoY -21.4%），其中Q2營業(yè)收入3.73億元（YoY -2.4%，QoQ +0.0%），歸母凈利潤0.49億元（YoY -40.7%，QoQ -33.8%），業(yè)績基本符合預期。由于液晶等競爭加劇導致產(chǎn)品價格下滑，公司上半年毛利率43.0%，較去年同期下降5 pct；Q2毛利率40.5%，環(huán)比Q1下降約5 pct。公司財務費用同比增加約1100萬，主要是短期借款增加且開展融資租賃業(yè)務，利息支出較上年同期增加所致。

　　下游需求放緩，紫外固化材料收入、毛利率下滑。自2018年下半年以來，受國內(nèi)外經(jīng)濟、外部環(huán)境變化影響，下游光纖光纜行業(yè)增長速度趨緩。2018年全球光纖光纜增速放緩至4%左右。報告期內(nèi)，受下游光通信行業(yè)需求下滑影響，公司紫外固化材料實現(xiàn)銷售收入1.84億元，較上年同期下降14.0%。為確保公司在行業(yè)中的優(yōu)勢地位，公司采取了積極的銷售策略，對光纖涂料適當降價，以期進一步鞏固公司在行業(yè)的市場地位，因此毛利率較去年同期下降1.6 pct至33.7%。隨著5G商用逐步拉開序幕，預計將對光纖的需求形成一定的提振作用。

　　混晶材料持續(xù)放量，行業(yè)競爭加劇短期價格承壓。報告期內(nèi)，公司電子化學材料實現(xiàn)銷售收入5.21億元，較上年同期增長5.2%，毛利率45.2%，較去年同期下降7.3 pct。隨著國內(nèi)高世代面板產(chǎn)線逐步投產(chǎn)，和成顯示混晶銷量仍保持快速增長，但受下游面板降價影響以及行業(yè)競爭加劇，混晶材料價格下行壓力較大。上半年和成顯示營業(yè)收入3.45億元，同比下滑6.0%，凈利潤8803萬元，同比下滑24.9%。隨著公司50t/a高性能光電新材料建設項目、100t/a高性能光電新材料提純項目產(chǎn)能穩(wěn)步上升，協(xié)同效應將在未來得到不斷增強和釋放。

　　研發(fā)維持高投入，半導體、OLED、有機合成材料有望成為新的利潤增長點。上半年公司研發(fā)費用5523萬元，同比小幅減少約109萬元，研發(fā)費用占收入比重仍維持7.4%的較高水平，為后期新興業(yè)務奠定基礎。公司半導體材料板塊大瑞科技、長興昆電正在整合及業(yè)務轉(zhuǎn)型調(diào)整中，未來有望實現(xiàn)快速增長。顯示材料領域，公司與外部團隊開展OLED材料合作，掌握OLED配套材料的專利技術，已形成小批量銷售，有望受益未來行業(yè)的發(fā)展趨勢。有機合成領域，公司醫(yī)藥中間體處于快速放量階段，有望成為新的利潤增長點。

　　投資建議：維持“增持”評級，維持盈利預測，預計2019-21年歸母凈利潤3.15、3.89、4.65億元，EPS 0.61、0.75、0.90元，PE 21X、17X、14X。

　　風險提示：新市場投產(chǎn)低于預期風險；產(chǎn)品毛利率下滑風險；外延擴張低于預期