光大證券-化妝品行業(yè)2020年投資策略

　　研究報(bào)告內(nèi)容摘要：

　　◆行業(yè)回顧：行業(yè)景氣，優(yōu)質(zhì)個(gè)股表現(xiàn)突出、估值持續(xù)提升

　　化妝品行業(yè)獲益消費(fèi)升級(jí)，當(dāng)前處成長期，疊加其必選消費(fèi)屬性，受終端零售疲軟影響較小。近年上市公司業(yè)績出現(xiàn)分化、增速呈現(xiàn)波動(dòng)，主要受到終端零售波動(dòng)及化妝品渠道變遷、新營銷方法興起等影響，存貨周轉(zhuǎn)及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率近年持續(xù)改善，總體經(jīng)營較為健康。

　　2019年年初至今（截止19.12.05）化妝品板塊超越大盤、累計(jì)漲幅37.36%，其中部分優(yōu)質(zhì)個(gè)股股價(jià)表現(xiàn)突出、估值持續(xù)提升。

　　◆品牌商：獲益消費(fèi)升級(jí)、行業(yè)景氣，變化快速考驗(yàn)品牌運(yùn)營能力

　　獲益于三四線城市消費(fèi)升級(jí)，我國化妝品行業(yè)持續(xù)成長、景氣度較高。2018年零售市場規(guī)模4102億元，2013~2018年年均復(fù)合增速9%。本土品牌把握行業(yè)機(jī)遇、地位提升，2018年市占率22%、較2009年提升8PCT。

　　短期消費(fèi)者、營銷、渠道變化考驗(yàn)品牌商趨勢把握能力，國際品牌加速布局中國市場，看好積極拓展成長品類、與國際品牌錯(cuò)位競爭、最大限度分享行業(yè)紅利的本土品牌。長期空間廣闊，獲益主力消費(fèi)人群增長及人均消費(fèi)水平提升、行業(yè)景氣有望持續(xù)，多品牌與產(chǎn)品力構(gòu)筑長期競爭力。

　　◆代運(yùn)營商：成長居優(yōu)、處上升通道，長期看競爭全面升級(jí)

　　化妝品代運(yùn)營景氣度在化妝品產(chǎn)業(yè)鏈中最高，主要獲益于化妝品品類景氣、疊加背靠成長性最高的電商渠道。2018年代運(yùn)營行業(yè)市場規(guī)模9623億元，2013~2018年均復(fù)合增速51%�；�礎(chǔ)服務(wù)門檻低，集中度低，寶尊電商、麗人麗妝、壹網(wǎng)壹創(chuàng)等多元服務(wù)提供商龍頭初現(xiàn)。

　　短期來看，化妝品品牌紛紛加速布局電商渠道、且缺乏運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，對(duì)代運(yùn)營存需求，行業(yè)處上升通道。長期來看，代運(yùn)營商從屬于品牌商、易受品牌商自身策略調(diào)整影響，內(nèi)部競爭由站內(nèi)引流向站外營銷全面升級(jí)。

　　◆生產(chǎn)商：小行業(yè)，大寡頭

　　下游化妝品需求釋放帶動(dòng)代加工快速增長，2018年我國化妝品生產(chǎn)產(chǎn)值410億元、2004~2018年年均復(fù)合增速10.56%。代工需求產(chǎn)生于小品牌、渠道商的外包生產(chǎn)及大品牌的部分外包生產(chǎn)，當(dāng)前行業(yè)集中度較低。參考國際經(jīng)驗(yàn)，長期看強(qiáng)研發(fā)、拓品類、升客戶的公司有望成為寡頭。

　　◆投資建議

　　看好我國化妝品行業(yè)獲益消費(fèi)升級(jí)整體景氣，生產(chǎn)、品牌、代運(yùn)營服務(wù)等均快速發(fā)展，其中品牌商主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)鏈、代運(yùn)營景氣度最高。從韓國經(jīng)驗(yàn)可知品牌龍頭估值持續(xù)提升、可獲較高估值溢價(jià)。

　　分板塊來看：1）品牌商獲益于人均消費(fèi)水平提升、主力消費(fèi)人群增長，可持續(xù)景氣，短期抓住行業(yè)趨勢變化、與國際品牌差異化競爭，長期強(qiáng)研發(fā)、多品牌發(fā)展有望做強(qiáng)做大，推薦珀萊雅、丸美股份、華熙生物、上海家化等。2）化妝品代運(yùn)營商獲益品牌加碼布局電商渠道、對(duì)代運(yùn)營需求持續(xù)增長，行業(yè)景氣望持續(xù)，長期看競爭將全面升級(jí)，推薦壹網(wǎng)壹創(chuàng)。

　　◆風(fēng)險(xiǎn)分析：消費(fèi)升級(jí)不及預(yù)期、零售疲軟、國際品牌加大促銷力度、未能把握行業(yè)趨勢變化。