美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)殃及海外，日本農(nóng)林中央金庫(kù)“踩雷”

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道特約撰稿王應(yīng)貴 薛秋霞

　　由于美聯(lián)儲(chǔ)利率居高不下，國(guó)債價(jià)格持續(xù)低迷。債券投資浮虧不僅威脅著美國(guó)金融體系的穩(wěn)定，還殃及海外機(jī)構(gòu)投資者。近日，日本農(nóng)林中央金庫(kù)（Norinchukin，日本第五大銀行）就不幸“踩雷”了。

　　金融市場(chǎng)通常把國(guó)債定義為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，美國(guó)國(guó)債更是投資界的“寵兒”。然而，最近幾年美國(guó)國(guó)債讓投資者損失慘重，深刻的教訓(xùn)讓他們徹底明白，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)實(shí)際上是指國(guó)債不存在違約風(fēng)險(xiǎn)，但國(guó)債價(jià)格也會(huì)像其他金融資產(chǎn)一樣受到市場(chǎng)利率的影響，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)隨時(shí)都會(huì)存在。

　　美國(guó)物價(jià)水平的確有所下降，但仍高于政策目標(biāo)值，而且目前通脹走勢(shì)飄忽不定，美聯(lián)儲(chǔ)在降息決策上一而再再而三地食言，投資者只能把美聯(lián)儲(chǔ)降息時(shí)間的預(yù)期不斷推后。對(duì)于持有美國(guó)各類(lèi)債券的機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，無(wú)望地等待不斷消磨著他們的耐心，畢竟資產(chǎn)負(fù)債表上躺著巨額的浮虧損失，猶如達(dá)摩克利斯之劍高懸，也如炸彈一般隨時(shí)會(huì)爆炸。據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)未經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)表，2024年3月31日，美聯(lián)儲(chǔ)債券投資浮虧達(dá)到1603.79億美元。相比之下，日本這家銀行的海外國(guó)債投資浮虧就“小巫見(jiàn)大巫”了，但從中折射出的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題值得認(rèn)真反思。

再因債券投資遭遇巨虧

　　一般而言，銀行經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)重大損失后最要緊的事就是補(bǔ)充資本，提高銀行自身抵御風(fēng)險(xiǎn)能力。

　　6月19日，農(nóng)林中央金庫(kù)首席執(zhí)行官奧和登(Kazuto Oku)宣布，銀行正在籌劃2025年3月31日前逐步賣(mài)出價(jià)值約10萬(wàn)億日元（合630億美元）的美國(guó)和歐洲主權(quán)債務(wù)（國(guó)債），以止損組合投資交易，同時(shí)考慮多元化投資。跟大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者一樣，農(nóng)林中央金庫(kù)誤判了利率走勢(shì)，認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲主要央行會(huì)很快減息。然而，事與愿違，美國(guó)利率水平比預(yù)期更高、持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)。美聯(lián)儲(chǔ)的市場(chǎng)溝通多次誤導(dǎo)了投資者，目前市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)推遲至11月才會(huì)減息，且今年可能只會(huì)減息一次。這意味著農(nóng)林中央金庫(kù)的歐美國(guó)債投資浮虧情況會(huì)持續(xù)較長(zhǎng)一段時(shí)間，銀行資本管理因此而承受巨大壓力。

　　據(jù)2023年財(cái)務(wù)報(bào)表，農(nóng)林中央金庫(kù)的證券投資組合中，日元資產(chǎn)占24%，美元資產(chǎn)占57%，歐元資產(chǎn)占16%，其他幣種占9%。就期限而言，1年以?xún)?nèi)占36%，1年以上至5年以?xún)?nèi)占16%，5年以上至10年以?xún)?nèi)占31%，超過(guò)10年的債券占17%。由于利率倒掛，美國(guó)短期債券的投資浮虧肯定大于長(zhǎng)期債券投資。自2022年3月16日美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟了激進(jìn)加息模式以來(lái)，2021、2022和2023財(cái)年，農(nóng)林中央金庫(kù)債券投資浮虧分別達(dá)到3343億日元、17298億日元、21923億日元。如果美聯(lián)儲(chǔ)短期內(nèi)不減息，農(nóng)林中央金庫(kù)的證券投資的浮動(dòng)虧損可能還會(huì)擴(kuò)大，這考驗(yàn)著銀行資本管理能力。

　　債券投資損失導(dǎo)致農(nóng)林中央金庫(kù)的凈收入波動(dòng)增加。銀行凈收入由2021財(cái)政年度的1853億日元跌至2022年的509億日元，以及2023年的603億日元，通過(guò)全球投資獲得穩(wěn)定利潤(rùn)的經(jīng)營(yíng)模式慘遭破產(chǎn)。據(jù)農(nóng)林中央金庫(kù)評(píng)估，2024年財(cái)政年度（至2025年3月31日）的浮虧可能上升至1.5萬(wàn)億日元，為初步估計(jì)值的3倍。主權(quán)債券投資組合的持續(xù)虧損已嚴(yán)重削弱了該銀行的資本實(shí)力。為此，農(nóng)林中央金庫(kù)必須采取有力的措施補(bǔ)強(qiáng)資本實(shí)力、滿(mǎn)足監(jiān)管規(guī)則要求。除了果斷止損外，農(nóng)林中央金庫(kù)計(jì)劃向會(huì)員和非會(huì)員合作社籌集1.2萬(wàn)億日元的資本金。這無(wú)疑重走了2009年的老路，當(dāng)年銀行曾因資產(chǎn)抵押證券巨虧而籌資1.9萬(wàn)億日元。

“不務(wù)正業(yè)”且缺乏風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制

　　農(nóng)林中央金庫(kù)服務(wù)約3300個(gè)農(nóng)業(yè)、林業(yè)和漁業(yè)合作社的中央金融機(jī)構(gòu)，其宗旨是全力支持日本農(nóng)業(yè)、漁業(yè)和林業(yè)發(fā)展。然而，隨著日本產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變化，農(nóng)業(yè)、林業(yè)和漁業(yè)部門(mén)日漸衰落，最近十多年來(lái)，其產(chǎn)值在國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值中的占比不足1.2%。

　　作為傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)時(shí)代的產(chǎn)物，農(nóng)林中央金庫(kù)顯得尤其多余。銀行貸款與存款比率維持在30%左右，表明銀行存款的貸款轉(zhuǎn)化率很低。與三菱日聯(lián)、瑞穗集團(tuán)、三井住友和郵政儲(chǔ)蓄相比，農(nóng)林中央金庫(kù)貸款規(guī)模弱小，毫無(wú)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)還缺乏投資銀行業(yè)務(wù)支持。

　　財(cái)報(bào)顯示，農(nóng)林中央金庫(kù)貸款規(guī)模在總資產(chǎn)中的占比不足20%。這導(dǎo)致該銀行的主營(yíng)業(yè)務(wù)先天不足，迫使該銀行轉(zhuǎn)向證券投資管理，營(yíng)業(yè)收入也只能“看天吃飯”：資本市場(chǎng)向好時(shí)，該銀行投資獲利；資本市場(chǎng)表現(xiàn)不佳時(shí)，該銀行投資則面臨虧損。農(nóng)林中央金庫(kù)營(yíng)收模式單一，缺乏穩(wěn)定的貸款利息收入緩沖來(lái)自資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)悉，農(nóng)林中央金庫(kù)持有7.4萬(wàn)億日元抵押貸款債券（CLO）。然而，不管是股票投資、國(guó)債投資、公司債券投資還是抵押債券投資，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)始終存在，而且在全球資本市場(chǎng)同步性增強(qiáng)的情況下，風(fēng)險(xiǎn)管理難度會(huì)越來(lái)越大。

　　農(nóng)林中央金庫(kù)的地位非常尷尬。與其說(shuō)農(nóng)林中央金庫(kù)是一家商業(yè)銀行，倒不如說(shuō)這是一家重要的投資機(jī)構(gòu)，其投資組合的配資策略決定了該銀行保持盈利的生命線(xiàn)。即使今年3月19日，日本央行提高了短期利率，日本國(guó)內(nèi)債券利率依然處于超低水平，農(nóng)林中央金庫(kù)必須在國(guó)際金融市場(chǎng)尋求高收益?zhèn)Y產(chǎn)。在疫情期間，美國(guó)債券泡沫時(shí)日本增持了美國(guó)國(guó)債、公司債券和公司股票，美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息后才開(kāi)始減持這幾類(lèi)債券，或許是虧損導(dǎo)致持有量下降。農(nóng)林中央金庫(kù)銀行長(zhǎng)期投資美國(guó)國(guó)債，是否在債券泡沫時(shí)買(mǎi)入債券或拋售債券尚不得而知，但手中持有的7.4萬(wàn)億抵押貸款債券肯定是一筆賠本買(mǎi)賣(mài)。

　　財(cái)報(bào)顯示，2024年3月末，農(nóng)林中央金庫(kù)融資分別來(lái)自客戶(hù)存款（69.8%）、其他融資（18.8%）、無(wú)抵押短期融資（5.2%）等。其他融資方式包括抵押和次級(jí)貸款和回購(gòu)交易。隨著歐美市場(chǎng)利率攀升，農(nóng)林中央金庫(kù)融資成本增加，債券收益不抵融資成本。投資負(fù)收益使得銀行經(jīng)營(yíng)狀況更加惡化。此外，日元對(duì)主要貨幣持續(xù)貶值，資金匯兌（匯出）損失增大。與2020年初相比，截至今年6月22日美元對(duì)日元匯率升值了48.63%，以日元償還外幣債務(wù)的成本提高。

　　農(nóng)林中央金庫(kù)的問(wèn)題絕非孤例。隨著時(shí)間流逝，只要美國(guó)通貨膨脹不持續(xù)跌至政策目標(biāo)值，很有可能會(huì)有更多銀行因無(wú)法承受債券投資的巨額浮虧而出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)困難。美聯(lián)儲(chǔ)深知，高利率持續(xù)時(shí)間越長(zhǎng)，危害會(huì)越大，但又毫無(wú)辦法。凡是進(jìn)行深度債券投資的銀行也只能在煎熬中度日如年。最初投資主權(quán)債券時(shí)，銀行機(jī)構(gòu)們都以為會(huì)穩(wěn)賺，然而經(jīng)濟(jì)形勢(shì)如水無(wú)常形，如今由于資本監(jiān)管規(guī)則硬約束，銀行們只能高買(mǎi)低賣(mài)干著賠本的買(mǎi)賣(mài)。