由于資管計(jì)劃不具有法定放貸人資格，因此在從事融資類業(yè)務(wù)時(shí)往往需要借助銀行委托貸款或信托產(chǎn)品，但資管新規(guī)有關(guān)嵌套層數(shù)“最多嵌套一層”的規(guī)定，使券商、基金子公司融資類業(yè)務(wù)面臨約束，這亦促使不少此類業(yè)務(wù)向信托等其他領(lǐng)域轉(zhuǎn)移。
資管新業(yè)態(tài)
資管新規(guī)印發(fā)已過半月。有的細(xì)則正在緊鑼密鼓地敲定，有的已經(jīng)對市場產(chǎn)生影響，市場上已呈現(xiàn)出新的業(yè)態(tài)。比如由于嵌套一層的限制，券商、基金子公司融資類業(yè)務(wù)已經(jīng)減少，信托產(chǎn)品的收益率持續(xù)走高。而這或許僅僅只是開始，百億資管產(chǎn)品的變局還在繼續(xù)。（楊志錦）
21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者從多家券商、基金子公司人士處獲悉，在《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（下稱《資管新規(guī)》）打破剛性兌付、凈值化運(yùn)作的要求下，券商、基金子公司的資管業(yè)務(wù)正從融資類領(lǐng)域退出。
上海一家券商資管部副總裁告訴記者，由于資管計(jì)劃不具有法定放貸人資格，因此在從事融資類業(yè)務(wù)時(shí)往往需要借助銀行委托貸款或信托產(chǎn)品，但資管新規(guī)有關(guān)嵌套層數(shù)“最多嵌套一層”的規(guī)定，使券商、基金子公司融資類業(yè)務(wù)面臨約束，這亦促使不少此類業(yè)務(wù)向信托等其他領(lǐng)域轉(zhuǎn)移。
與此同時(shí)，由于近期部分信用債及融資類資管產(chǎn)品出現(xiàn)違約，一些資管機(jī)構(gòu)正在對存量融資類項(xiàng)目展開自查，并提前準(zhǔn)備風(fēng)險(xiǎn)預(yù)案。
此外，記者獲悉，由于諸多業(yè)務(wù)無法開展，一些融資類業(yè)務(wù)人員離職前往信托或互金企業(yè)；這種情況下，個(gè)別券商資管和基金子公司則陷入了人才流失的困局。
券基資管大退潮
“融資類項(xiàng)目很少做了。就算團(tuán)隊(duì)想把這一期錢賺了，公司也知道往后越來越難做，而且還容易帶來風(fēng)險(xiǎn)�！�5月17日，華東一家券商資管子公司負(fù)責(zé)人表示，“從轉(zhuǎn)型、合規(guī)幾個(gè)維度考慮，券商和基金子公司再做這些業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)收益比是不劃算的�！�
據(jù)該負(fù)責(zé)人透露，早在今年年初該公司的融資類業(yè)務(wù)已經(jīng)處于基本停滯狀態(tài)。
除增量停滯外，不少券商先前形成的融資類資管存量業(yè)務(wù)也成為如今的“麻煩事”，據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者獲悉，部分券商、基金子公司內(nèi)部已啟動(dòng)了針對融資類項(xiàng)目的自查，這也與近期多只資管項(xiàng)目被曝違約有關(guān)，例如日前華創(chuàng)證券的一只1.5億元資管產(chǎn)品到期未能兌付。
“近期信用風(fēng)險(xiǎn)高企，一些資管產(chǎn)品投向的公司正在面臨流動(dòng)性壓力，加上整個(gè)市場資金更加緊張，不排除會(huì)有更多違約風(fēng)險(xiǎn)暴露�！北本┮患褹MC系券商資管部投資經(jīng)理表示，“我們內(nèi)部也在排查存量項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，并提前準(zhǔn)備好應(yīng)對預(yù)案。”
此外，更多券商資管選擇了向委外等二級市場業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。
“我們目前做得比較多的還是委外等與二級市場有關(guān)的業(yè)務(wù)。”前述資管子公司負(fù)責(zé)人告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者，“尤其是在債券投資方面有優(yōu)勢�！�
不過由于近期多起信用債違約事件在市場上發(fā)酵，這讓委外業(yè)務(wù)也面臨新的考驗(yàn)。
“每家券商都害怕自己買到違約的債券，因?yàn)橐坏┏霈F(xiàn)一起，往往會(huì)影響到后續(xù)和一些銀行、險(xiǎn)資的合作�！鄙鲜鲑Y管子公司負(fù)責(zé)人表示，“這種環(huán)境也給投資經(jīng)理帶來了比較大的壓力�！�
業(yè)務(wù)層面的退潮也讓券商、基金子公司的資管規(guī)模進(jìn)一步承壓。
據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)最新數(shù)據(jù)顯示，截至2018年3月底，券商資管、基金及子公司專戶、期貨資管規(guī)模合計(jì)為27.93萬億元，環(huán)比上月縮水近萬億，降幅比例達(dá)3.2%。
“規(guī)模的代謝和減小主要是融資類業(yè)務(wù)退潮導(dǎo)致的，而且監(jiān)管層也在敦促資管行業(yè)回歸本源�！北本┮患抑行∪谭倾y金融分析師指出。
嵌套限制壓頂
融資類資管的退潮與《資管新規(guī)》也有直接關(guān)系。
多位業(yè)內(nèi)人士表示，《資管新規(guī)》有關(guān)嵌套限制條款的落地，成為阻斷券商資管、基金子公司開展融資類業(yè)務(wù)的關(guān)鍵因素，其原因在于券商資管計(jì)劃和基金子公司專項(xiàng)計(jì)劃并不具有法定放貸人資格。
“資管產(chǎn)品作為融資資金的直接出口比較難，特別是在對不動(dòng)產(chǎn)等資產(chǎn)的抵押環(huán)節(jié)上，由此難以成為他項(xiàng)權(quán)利人，這在風(fēng)控上會(huì)存在瑕疵，所以資管機(jī)構(gòu)開展融資類業(yè)務(wù)，都要借助銀行委貸或信托計(jì)劃。”上海一家中小券商資管部投資經(jīng)理表示。
然而，正式落地的《資管新規(guī)》向資管產(chǎn)品提出了嵌套行為最多只能嵌套一層的要求，這讓此類資管計(jì)劃嵌套信托等其他產(chǎn)品變得不再可能。
業(yè)內(nèi)人士表示，嵌套限制對通道、集合兩類融資類資管業(yè)務(wù)都形成遏制。一方面，銀行理財(cái)對接資管計(jì)劃、再以信托計(jì)劃放款來開展的非標(biāo)業(yè)務(wù)將不可為繼；另一方面，集合類融資類業(yè)務(wù)的開展條件也將變得更加苛刻。
“只嵌套一層的情形只剩下一種，就是募集集合類資管對接到信托產(chǎn)品上放貸。”上述投資經(jīng)理表示，“但這類條件過于苛刻，而且信托本身在與券商資金合作時(shí)也更加審慎了。”
值得一提的是，亦有部分機(jī)構(gòu)在研究通過改變產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、引入衍生金融關(guān)系等方式來對嵌套限制進(jìn)行規(guī)避。
“資管新規(guī)對嵌套的定義主要還是‘間接投資’，相當(dāng)于以資管名義出資金，投資設(shè)立新的信托或其他資管產(chǎn)品再投資到實(shí)體企業(yè)，這個(gè)過程中前端產(chǎn)品的資金成了后端產(chǎn)品的資金來源�！北本┮患一鹱庸矩�(fù)責(zé)人表示，“但目前也有機(jī)構(gòu)在嘗試研究通過創(chuàng)新結(jié)構(gòu)，比如考慮用場外互換等方式進(jìn)行非嵌套的運(yùn)作�！�
“具體方式比如和其他資管產(chǎn)品簽署收益互換協(xié)議來對換風(fēng)險(xiǎn)收益等，相當(dāng)于變換投資載體的關(guān)系，之前的信托收益權(quán)投資也屬于這種形態(tài)�！鄙鲜龌鹱庸矩�(fù)責(zé)人坦言，“不過這種操作目前也處于觀望、研究階段，未來是否能夠常態(tài)化開展也要看后續(xù)監(jiān)管的態(tài)度�！�
然而亦有合規(guī)人士指出，若按照“實(shí)質(zhì)大于形式”的原則執(zhí)行監(jiān)管，上述“探索”仍然將受到嚴(yán)格的限制。
“按照實(shí)質(zhì)大于形式的原則，改變產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、引入衍生關(guān)系未必不會(huì)被監(jiān)管所限制。雖然形式上沒有構(gòu)成SPV的資金流轉(zhuǎn)和間接放貸行為，但實(shí)質(zhì)上仍間接承受了嵌套投資的風(fēng)險(xiǎn)與收益�！蔽髂系貐^(qū)一家券商合規(guī)部人士表示。
