諾安基金王創(chuàng)練：以“趨勢(shì)”之道捕獲企業(yè)成長(zhǎng)價(jià)值

　　王創(chuàng)練，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，曾先后任職于特區(qū)證券研究所、南方證券研究所、長(zhǎng)城基金。2008年3月加入諾安基金，歷任研究部副總監(jiān)，現(xiàn)任研究部總監(jiān)、首席策略師。2015年3月起任諾安研究精選股票型證券投資基金基金經(jīng)理，2018年3月起任諾安安鑫靈活配置混合型證券投資基金基金經(jīng)理，2019年1月起任諾安價(jià)值增長(zhǎng)混合型證券投資基金基金經(jīng)理，2020年5月起任諾安研究?jī)?yōu)選混合型證券投資基金基金經(jīng)理。

　　從1997年進(jìn)入深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)證券研究所算起，王創(chuàng)練已在投研之路上走過(guò)了整整23個(gè)年頭。他是中國(guó)最早一批金融從業(yè)者，至今仍活躍在市場(chǎng)投資一線。身經(jīng)百戰(zhàn)之后，如今的他神態(tài)從容，談笑間波瀾不驚、低眉垂目，宛若一位古樸的得道老僧。

　　王創(chuàng)練的投研歷程，伴隨著資本市場(chǎng)三十年蓬勃發(fā)展，是研究本土化趨勢(shì)投資的一個(gè)典范。近日他在接受中國(guó)證券報(bào)記者獨(dú)家專(zhuān)訪時(shí)表示，資本市場(chǎng)的價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能顯著提升了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展效率。因此，投資并非零和游戲。通過(guò)把握市場(chǎng)趨勢(shì)，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的成長(zhǎng)價(jià)值，為持有人賺取投資收益，其實(shí)是一件功德之事。

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)博士“入市”

　　1980年，王創(chuàng)練考入西北農(nóng)業(yè)大學(xué)（西北農(nóng)林科技大學(xué)的前身）農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)系，1987年碩士畢業(yè)后留校任教。1992年他重返校園，考入北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院攻讀博士，師從著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家厲以寧教授。這些求學(xué)經(jīng)歷，讓王創(chuàng)練早早就掌握了系統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)研究范式。日后，這成為了他投研實(shí)踐的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

　　1995年從北大畢業(yè)后，王創(chuàng)練只身南下，來(lái)到了改革開(kāi)放前沿的深圳。正是在這座“東方風(fēng)來(lái)滿眼春”的城市里，王創(chuàng)練進(jìn)入到了當(dāng)時(shí)方興未艾的資本市場(chǎng)。從那時(shí)起，他個(gè)人命運(yùn)就與中國(guó)資本市場(chǎng)的成長(zhǎng)，緊密聯(lián)系在了一起。

　　1997年到2008年這段時(shí)間里，王創(chuàng)練先后任職于深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)證券（國(guó)內(nèi)首家證券公司）研究所、南方證券研究所、長(zhǎng)城基金，從事宏觀經(jīng)濟(jì)研究工作。他說(shuō)：“我的研究生涯是從宏觀策略開(kāi)始的。但實(shí)際上，我從1997年開(kāi)始就關(guān)注金融行業(yè)，尤其是銀行業(yè)。所以，到長(zhǎng)城基金之后，我研究的重心就逐漸從宏觀策略拓展到了行業(yè)和公司層面上來(lái)。”

　　2008年前后，美國(guó)次貸危機(jī)席卷全球，A股也歷經(jīng)了一輪牛熊轉(zhuǎn)換。但對(duì)王創(chuàng)練來(lái)說(shuō)，這是一次難得的投研試驗(yàn)場(chǎng)。2008年3月，王創(chuàng)練加盟諾安基金，并提出了“趨勢(shì)投資”的理念。

　　“到諾安基金后不久，正好趕上了諾安的中期策略會(huì)。我基于近年來(lái)的研究心得，就分享了自己對(duì)‘趨勢(shì)投資’的看法�！蓖鮿�(chuàng)練回憶說(shuō)道，階段性看，2005年A股是一個(gè)底部，然后在2006和2007年開(kāi)始大幅上漲。他說(shuō)：“在滬指上漲到3100點(diǎn)后，我就注意到了市場(chǎng)估值出現(xiàn)了偏高的苗頭，在滬指突破6000點(diǎn)后，市場(chǎng)基本已處于瘋狂態(tài)勢(shì)，風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)就更為強(qiáng)烈了。當(dāng)時(shí)一家公司的股價(jià)只有40元左右，但他們公司的人揚(yáng)言股價(jià)在三年內(nèi)可以漲到90元。但實(shí)際上，其股價(jià)在當(dāng)年10月接近80元時(shí)就跟隨大勢(shì)掉頭下行�！�

　　通過(guò)這些親身觀察，王創(chuàng)練總結(jié)到，市場(chǎng)漲跌背后是資金的進(jìn)入和流出。在市場(chǎng)情緒高漲時(shí)，各路資金不斷往市場(chǎng)里涌入，但在賺錢(qián)效應(yīng)下降時(shí)，市場(chǎng)增量資金開(kāi)始減少，股指往往會(huì)進(jìn)入一個(gè)下跌趨勢(shì)中。并且，前期漲得越是瘋狂，下跌趨勢(shì)越是嚴(yán)峻。

　　“實(shí)際上，這些現(xiàn)象在世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展史上都真實(shí)發(fā)生過(guò)，如荷蘭的郁金香泡沫等。所以，把握市場(chǎng)趨勢(shì)，是做好投資研究的重要前提。”王創(chuàng)練直言，在系統(tǒng)性的投研體系中，行業(yè)研究會(huì)對(duì)投資效果產(chǎn)生重要影響，能為基金組合帶來(lái)明顯的超額收益貢獻(xiàn)。一個(gè)好的研究員，不僅要具有較為豐富的行業(yè)知識(shí)，更重要的是善于梳理市場(chǎng)信息，在行情變化中把握住行業(yè)的變化趨勢(shì)。

　　截至目前，王創(chuàng)練已在諾安基金走過(guò)了12個(gè)年頭。在這里，他不僅拓展了研究領(lǐng)域，還為諾安基金內(nèi)部的投研人才培養(yǎng)，發(fā)揮著“傳幫帶”這一角色作用。

　　“研究員投資建議的有效性，和他們研究報(bào)告的頁(yè)數(shù)沒(méi)有必然關(guān)系。但市場(chǎng)趨勢(shì)是一個(gè)區(qū)間變化，需要通過(guò)一段時(shí)間來(lái)觀察。因此，我對(duì)研究員的考核將放在兩到三年的時(shí)間維度里進(jìn)行。如果這段時(shí)間里研究員的建議有效性比較好，就給予相應(yīng)的激勵(lì)，并把他培養(yǎng)成基金經(jīng)理。”王創(chuàng)練說(shuō)。

　　牽住個(gè)股“牛鼻子”

　　王創(chuàng)練回憶，他上學(xué)時(shí)導(dǎo)師曾說(shuō)過(guò)這么一番話：一門(mén)學(xué)科，特別是社會(huì)學(xué)科，真正的好書(shū)是不多的，其他書(shū)基本是正確的重復(fù)加上錯(cuò)誤的重復(fù)。他說(shuō)：“我比較幸運(yùn)，把這話聽(tīng)進(jìn)去了。后來(lái)我還發(fā)現(xiàn)，有效的投研方法，應(yīng)該也是大道至簡(jiǎn)的�！�

　　實(shí)際上，經(jīng)濟(jì)學(xué)專(zhuān)業(yè)背景加上多年研究經(jīng)歷，王創(chuàng)練在很早時(shí)就形成了一套“上下”結(jié)合的投資框架。在這套框架下，投資行為類(lèi)似于農(nóng)民種地，遵循著“觀氣象-選土壤-播種子”一套流程。具體看，經(jīng)濟(jì)周期變化是資本市場(chǎng)的“氣象”，他會(huì)基于貨幣和信貸視角判斷出經(jīng)濟(jì)周期所處的階段；根據(jù)具體的周期階段，則可以確定出與產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)對(duì)應(yīng)的景氣度賽道即“土壤”；確定好賽道后，再遵循“價(jià)值”原則精選個(gè)股即“種子”。

　　古語(yǔ)有言，天下大事必作于細(xì)，投資也不例外。而投資之細(xì)，既體現(xiàn)在周期判斷和賽道選擇，更在于個(gè)股篩選。王創(chuàng)練分析指出，股價(jià)漲跌的背后，本質(zhì)上是股票估值和公司業(yè)績(jī)?cè)谶M(jìn)行動(dòng)態(tài)博弈。因此，要把握行情的趨勢(shì)變化，就要牽住估值和業(yè)績(jī)這兩個(gè)“牛鼻子”。

　　王創(chuàng)練目前是諾安基金權(quán)益投資GARP策略的代表性“選手”。該策略專(zhuān)注好賽道里的好公司，在持續(xù)強(qiáng)化的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)基礎(chǔ)上，以合適價(jià)格買(mǎi)入標(biāo)的，至公司基本面發(fā)生負(fù)向質(zhì)變或價(jià)值高估時(shí)賣(mài)出。

　　他表示，首先，市場(chǎng)估值的高低，可從個(gè)股估值的排序中進(jìn)行動(dòng)態(tài)判斷。比如，將每家公司的市盈率由低到高排序，然后觀察其中位數(shù)的變化。從歷年情況來(lái)看，這個(gè)數(shù)值會(huì)隨著市場(chǎng)行情的變化而發(fā)生波動(dòng)，兩者之間是存在一定相關(guān)關(guān)系的。王創(chuàng)練說(shuō)：“從我的經(jīng)驗(yàn)判斷來(lái)看，市場(chǎng)低迷的時(shí)候，估值中位數(shù)差不多是在20倍左右。”

　　其次，投資收益最終要落實(shí)到個(gè)股的價(jià)值挖掘上來(lái)。他說(shuō)：“通俗地講，好的投資標(biāo)的應(yīng)有著好的生意，即業(yè)績(jī)一年比一年好。我會(huì)更看重公司長(zhǎng)期的業(yè)務(wù)前景和盈利前景，對(duì)短期估值的容忍度反而可以高一點(diǎn)。如果企業(yè)的發(fā)展天花板還很高，管理團(tuán)隊(duì)又比較優(yōu)秀，市場(chǎng)占有率在不斷提升，就可以以合適的估值買(mǎi)進(jìn)去�！�

　　“股價(jià)會(huì)同時(shí)受到估值和業(yè)績(jī)兩大因素影響，但短期的高估值，有可能通過(guò)長(zhǎng)期的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)來(lái)消化掉。因此，高估值不必然意味著股價(jià)過(guò)高，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)具備可持續(xù)性的公司，股價(jià)依然會(huì)持續(xù)創(chuàng)出新高�！蓖鮿�(chuàng)練說(shuō)。

　　此外，王創(chuàng)練還說(shuō)道，要真正做好投資，除了必要的分析框架外，還必須要克服“情緒關(guān)”。

　　王創(chuàng)練直言，投資是違反人性的，合適的買(mǎi)入點(diǎn)，往往在市場(chǎng)恐慌時(shí)出現(xiàn)，只有少數(shù)人敢于克服恐懼逆勢(shì)操作。而在高位時(shí)，在群體的狂歡情緒作祟下，大部分人更是不舍得賣(mài)出。這就不難理解，有些優(yōu)秀的行業(yè)研究員成為基金經(jīng)理后，業(yè)績(jī)表現(xiàn)并不理想。因?yàn)�，基金�?jīng)理會(huì)比研究員面臨著更大壓力，他們投資邏輯的穩(wěn)定性和可修正性，將對(duì)投資業(yè)績(jī)產(chǎn)生很大的影響。優(yōu)秀的基金經(jīng)理，應(yīng)擁有一個(gè)比較開(kāi)放的心態(tài)，并在市場(chǎng)交易中持續(xù)學(xué)習(xí)并修正自己的投研體系。

　　估值驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)

　　從2015年3月起，王創(chuàng)練開(kāi)始擔(dān)任諾安研究精選股票基金的基金經(jīng)理。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2020年12月11日，王創(chuàng)練在任職期間為該基金創(chuàng)下的收益率為114.20%，同期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為25.42%。

　　“總體來(lái)講，投資是一件有功德的事情。”王創(chuàng)練表示，人的生活離不開(kāi)柴、米、油、鹽、醬、醋、茶七件事，而這些事情的背后，都離不開(kāi)財(cái)富的保值增值。他說(shuō)：“在低利率時(shí)代，隨著固收、銀行理財(cái)?shù)犬a(chǎn)品收益率的持續(xù)走低，越來(lái)越多的中小投資者通過(guò)公募基金參與權(quán)益投資。我們作為基金經(jīng)理，能通過(guò)有效的趨勢(shì)投資給投資者帶來(lái)回報(bào)，就是挺好的一件事情�！�

　　談及當(dāng)前的市場(chǎng)行情，王創(chuàng)練認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)估值的中位水平并沒(méi)有過(guò)高。加上近期醫(yī)藥、科技等高估值板塊回調(diào)后，整體估值已基本回到了正常水平。他表示：“國(guó)內(nèi)的疫情影響已在逐漸減緩，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)蘇，經(jīng)營(yíng)受到?jīng)_擊的優(yōu)質(zhì)基本面公司，有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)回歸。業(yè)績(jī)確定性較高的企業(yè)，股價(jià)走勢(shì)將會(huì)維持強(qiáng)勢(shì)。接下來(lái)，我更看好盈利能力強(qiáng)、有確定性增長(zhǎng)，且業(yè)績(jī)和現(xiàn)金流相匹配的優(yōu)質(zhì)公司�！�

　　具體地，王創(chuàng)練指出，從貨幣政策和信貸投資框架看，當(dāng)前整個(gè)市場(chǎng)行情動(dòng)向已從估值驅(qū)動(dòng)向業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)換，并且業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)還要持續(xù)一段時(shí)間。近期以來(lái)順周期板塊較為活躍，這其實(shí)是由企業(yè)盈利預(yù)期改善帶來(lái)的修復(fù)行情。在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下，若沒(méi)有特殊事件催化，A股市場(chǎng)有望維持震蕩向上走勢(shì)，周期行業(yè)有望迎來(lái)盈利預(yù)期和估值雙升的局面。

　　展望2021年，王創(chuàng)練表示，從流動(dòng)性、企業(yè)盈利預(yù)期等因素來(lái)看，2021年A股的整體估值很難再出現(xiàn)大幅提升，但基于產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢(shì)前景，部分股票依然存在著不錯(cuò)的機(jī)會(huì)。

　　一是消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)。王創(chuàng)練表示，中國(guó)的人口結(jié)構(gòu)存在著老齡化問(wèn)題，勞動(dòng)力數(shù)量的變化可能會(huì)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的需求帶來(lái)影響。但中國(guó)有著龐大的人口體量和中產(chǎn)階層群體。過(guò)去一兩年來(lái)，消費(fèi)品領(lǐng)域的行業(yè)龍頭漲幅非常大，估值也比較高了。但績(jī)優(yōu)的消費(fèi)類(lèi)企業(yè)營(yíng)收預(yù)期還能增長(zhǎng)，行業(yè)地位在改善，未來(lái)通過(guò)盈利增長(zhǎng)消化掉估值的概率不低。

　　二是科技創(chuàng)新趨勢(shì)驅(qū)動(dòng)的成長(zhǎng)投資機(jī)會(huì)。王創(chuàng)練指出，一直以來(lái)，中國(guó)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展體現(xiàn)出了較好競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。發(fā)展到目前，中國(guó)在鋼鐵、水泥、造船、高鐵、光伏、風(fēng)電等產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，已走在了世界前沿，并在全球范圍內(nèi)創(chuàng)造出了不少就業(yè)機(jī)會(huì)。未來(lái)，科技創(chuàng)新這一產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，會(huì)為市場(chǎng)帶來(lái)更好的投資機(jī)會(huì)。