廣發(fā)基金王明旭：價(jià)值觀是基金經(jīng)理最重要的“護(hù)城河”
王明旭，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士。16年證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，近10年絕對(duì)收益投資經(jīng)驗(yàn)、2年公募基金管理經(jīng)驗(yàn)�，F(xiàn)任廣發(fā)基金價(jià)值投資部基金經(jīng)理，擔(dān)任廣發(fā)內(nèi)需增長(zhǎng)、廣發(fā)價(jià)值優(yōu)勢(shì)、廣發(fā)穩(wěn)健優(yōu)選等基金經(jīng)理。曾任東北證券研究所策略研究員、生命人壽資管中心組合投資經(jīng)理、恒泰證券資產(chǎn)管理部資深投資經(jīng)理、東方證券研究所首席策略分析師、興證全球基金專戶投資經(jīng)理。
有著近10年絕對(duì)收益管理經(jīng)驗(yàn)的王明旭，在投資上有其獨(dú)到之處：他認(rèn)同格雷厄姆，將安全邊際放在首位；他不刻意追求要做“時(shí)間的朋友”，注重持倉(cāng)股票的風(fēng)險(xiǎn)收益比；他無(wú)意追逐短期炫目的業(yè)績(jī)，而是希望通過(guò)均衡配置，力求在控制回撤的前提下，獲得穩(wěn)定超額收益。
敬畏、耐心、謹(jǐn)慎是這位從業(yè)達(dá)到16年之久的“老司基”時(shí)常提起的關(guān)鍵詞�！跋惹蟛粩《笄髣佟钡乃悸匪坪跻呀�(jīng)融入進(jìn)了他的血液里。
“我相信好公司，也強(qiáng)調(diào)安全邊際。”在王明旭看來(lái)，基金經(jīng)理最重要的“護(hù)城河”不在于投資方法論，而在于價(jià)值觀。在基金凈值曲線背后，是基金經(jīng)理信托責(zé)任以及思維方式的折射，反映了基金經(jīng)理內(nèi)心真正相信的東西。
穿越牛熊是如何煉成的
從王明旭的履歷來(lái)看，他是一位實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)豐富的選手，任職機(jī)構(gòu)有券商、保險(xiǎn)資管、公募基金，工作經(jīng)歷中既有多年買方、賣方的策略研究經(jīng)驗(yàn)，又有絕對(duì)收益、相對(duì)收益資金管理經(jīng)驗(yàn)。其中，近十年的絕對(duì)收益投資經(jīng)歷，讓他十分重視風(fēng)險(xiǎn)控制，強(qiáng)調(diào)投資的安全邊際。
2005年正是A股熊市末期，王明旭入行的第一份工作是東北證券研究所的宏觀策略研究員�！拔胰胄兄蹙湍慷昧松献C指數(shù)從1300點(diǎn)下跌至998點(diǎn)，我記得很清楚，幾家頂尖券商在那輪熊市中陸續(xù)倒閉或被收購(gòu)?fù)泄�。這是市場(chǎng)給一名懵懂新人留下的第一印象。”
不過(guò)，真正讓王明旭建立起偏謹(jǐn)慎的投資風(fēng)格，是隨后長(zhǎng)達(dá)近十年的絕對(duì)收益資金管理經(jīng)歷。2007年他加入生命人壽資管中心，開(kāi)始負(fù)責(zé)保險(xiǎn)資金投資，管理生命人壽的投連賬戶、股票賬戶，同時(shí)也負(fù)責(zé)公司的大類資產(chǎn)配置策略。
2009年，他重回賣方策略研究崗位，加盟東方證券研究所出任首席策略分析師。2011年，他加盟興全基金，并一直從事基金專戶投資至2018年年中。
“管理絕對(duì)收益基金，要求基金經(jīng)理在牛市中盡量跟上市場(chǎng)，在熊市中最好不要發(fā)生虧損�？赡苁亲隽吮容^久的絕對(duì)收益投資，我堅(jiān)定認(rèn)為，在市場(chǎng)起伏中活下來(lái)，比博取短期更高的收益率更為重要�！蓖趺餍癖硎�。
2016年的市場(chǎng)下跌尤其是年初的熔斷行情，曾經(jīng)給他留下過(guò)深刻的印象�！斑@個(gè)市場(chǎng)總會(huì)在某個(gè)時(shí)刻給你留下深刻的教訓(xùn)，我們始終還是要對(duì)市場(chǎng)保持足夠的敬畏�！�
事后回顧起那一年的感受，王明旭說(shuō)：“不要浪費(fèi)任何一次危機(jī)。”在他看來(lái)，職業(yè)投資人應(yīng)該珍惜自己的每次犯錯(cuò)。成功往往具有很多偶然因素，而大部分失敗都有必然的原因，可能是方法上的疏漏，也有可能是性格上的缺陷。如果一次危機(jī)或者一次重大挫折，沒(méi)有導(dǎo)致職業(yè)生涯終結(jié)，那就是一次絕佳的反思機(jī)會(huì)，正是彌補(bǔ)之前被忽略的缺陷的時(shí)候。
延續(xù)了這種偏謹(jǐn)慎的投資風(fēng)格，2018年切換到公募賽道之后，王明旭依舊十分重視對(duì)于基金凈值波動(dòng)和回撤的控制。體現(xiàn)在組合管理上，他希望以均衡的行業(yè)配置獲得更強(qiáng)的穩(wěn)定性；體現(xiàn)在個(gè)股選擇上，他則更為偏愛(ài)下行風(fēng)險(xiǎn)可控的品種。
“我買入一只股票，首先考慮的不是它未來(lái)會(huì)上漲多少，而是它下跌空間有多大。”王明旭說(shuō)，“如果一只股票未來(lái)下跌極限是10%，而上漲空間是50%，另一只股票有可能跌50%，但能漲2-3倍，我一定會(huì)買前者�！彼o出的理由是前者的“安全邊際更高”、“回報(bào)確定性更具優(yōu)勢(shì)”。
橡樹(shù)資本的霍華德·馬克斯曾經(jīng)說(shuō)過(guò)一句經(jīng)典的話：“投資界有老投資者，有膽大投資者，但是沒(méi)有又老又膽大的投資者�！弊鳛榻�(jīng)歷過(guò)數(shù)輪牛熊周期的選手，王明旭無(wú)疑是風(fēng)格保守的投資人。一家保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對(duì)他的評(píng)價(jià)是：“風(fēng)格穩(wěn)定，相比滬深300指數(shù)獲得顯著的超額收益；風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)強(qiáng)，市場(chǎng)調(diào)整時(shí)凈值波動(dòng)較小�！�
加盟廣發(fā)基金之后，王明旭的代表作品是廣發(fā)內(nèi)需增長(zhǎng)混合。銀河證券統(tǒng)計(jì)顯示，截至12月25日，廣發(fā)內(nèi)需增長(zhǎng)混合最近兩年的收益率為183.79%，在60只同類基金（股票上下限為30%-80%的靈活配置型基金）中排第一。同期，滬深300指數(shù)的漲幅為65.95%。
憑借著穩(wěn)定的均衡價(jià)值型風(fēng)格、持續(xù)跑贏滬深300的表現(xiàn)，王明旭由此成為機(jī)構(gòu)偏愛(ài)的基金經(jīng)理之一。廣發(fā)內(nèi)需增長(zhǎng)基金中報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2020年年中，機(jī)構(gòu)投資者持有份額占比為61.26%，而在2018年年中，這一數(shù)據(jù)僅為1.46%。
長(zhǎng)期價(jià)值與短期趨勢(shì)有機(jī)結(jié)合
投資哲學(xué)是基金經(jīng)理們?cè)谕顿Y中自我定位的最佳工具，這往往是他們?cè)陂L(zhǎng)期實(shí)戰(zhàn)中反復(fù)思考和總結(jié)之后的沉淀。
在歷經(jīng)十六年市場(chǎng)跌宕起伏之后，王明旭將其對(duì)價(jià)值投資的理解高度凝結(jié)為三個(gè)關(guān)鍵詞：“好公司、好價(jià)格、耐心等待�！痹谒目蚣苤�，“好公司”的定義是市值規(guī)模大、盈利增速穩(wěn)定、“護(hù)城河”深厚的龍頭企業(yè)。
“我比較喜歡業(yè)績(jī)能見(jiàn)度高的公司。”王明旭表示，好公司的業(yè)績(jī)是競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、精細(xì)管理和治理結(jié)構(gòu)的綜合體現(xiàn)，而非一連串隨機(jī)事件的產(chǎn)物。真正值得投資的好公司，都是業(yè)績(jī)能夠持續(xù)且相對(duì)容易預(yù)測(cè)的公司。對(duì)于業(yè)績(jī)難以預(yù)期的公司，或者自己不易把握的公司，會(huì)采取回避的態(tài)度。
談到“好價(jià)格”，王明旭表示，自己傾向于選擇那些估值有“錨”的標(biāo)的，這樣能夠更好地判斷其價(jià)格是處于低估還是高估狀態(tài)。比如，銀行股多數(shù)時(shí)候在0.7-1.8倍PB之間波動(dòng)；白酒股的動(dòng)態(tài)PE多數(shù)時(shí)候在20-35倍之間。
對(duì)于價(jià)值投資三要素中的“耐心持有”，王明旭也有自己的心得體會(huì)�！皟r(jià)值投資中最重要的變量就是時(shí)間，一方面是等待買入的時(shí)間；另一方面是持有的時(shí)間。需要將耐心貫穿于投資的全過(guò)程�！�
王明旭介紹，市場(chǎng)永遠(yuǎn)充滿不確定性和復(fù)雜性，市場(chǎng)被階段性高估或低估的時(shí)間長(zhǎng)度可能會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出預(yù)期。一方面，我們需要耐心等待目標(biāo)公司的合適價(jià)格，在最佳擊球區(qū)出現(xiàn)前不要輕易揮桿；另一方面，很多偉大的公司在成長(zhǎng)過(guò)程中也會(huì)遭遇重重波折，持有過(guò)程中也需要有足夠的耐心和信念。
查閱廣發(fā)內(nèi)需增長(zhǎng)的定期報(bào)告可以發(fā)現(xiàn)，其重倉(cāng)股多是符合上述特征耳熟能詳?shù)陌遵R股，比如中國(guó)中免、美的集團(tuán)、貴州茅臺(tái)等消費(fèi)品種，以及寧波銀行、招商銀行等銀行板塊中的優(yōu)質(zhì)公司。
在這些品種之外，王明旭的組合中也會(huì)階段性出現(xiàn)一些景氣度處于上行區(qū)間的公司。比如，2018年四季度，他判斷生豬養(yǎng)殖行業(yè)的景氣度將大幅走高，于是果斷重配這一板塊，為組合凈值貢獻(xiàn)了顯著的超額收益。2019年三季度末，他預(yù)判新能源汽車上游的兩個(gè)細(xì)分行業(yè)——鈷和鋰在供給收縮、需求有望大幅增長(zhǎng)的背景下，或走出一輪長(zhǎng)周期的底部反轉(zhuǎn)，及時(shí)增加了鈷和鋰的配置。今年三季度，他的組合則出現(xiàn)了供給側(cè)出清的面板等品種。
“王明旭的‘打法’是以大消費(fèi)+大金融為底倉(cāng)，階段性配置景氣向上的行業(yè)增加彈性�！钡谌交鹧芯咳藛T評(píng)價(jià)稱，廣發(fā)內(nèi)需增長(zhǎng)所體現(xiàn)的組合特征是“長(zhǎng)期價(jià)值與短期趨勢(shì)的有機(jī)結(jié)合”�！伴L(zhǎng)期價(jià)值”是指以價(jià)值白馬龍頭作為核心底倉(cāng)，獲取超越基準(zhǔn)的長(zhǎng)期Alpha�！岸唐谮厔�(shì)”則是自上而下精選出景氣明確向上的行業(yè)進(jìn)行階段性超配，為組合增厚收益。
凈值曲線是價(jià)值觀的副產(chǎn)品
查理·芒格說(shuō)過(guò)：“成功的投資只是我們小心謀劃、專注行事的生活方式的副產(chǎn)品�！蓖趺餍耦H為認(rèn)同這句話，他一直以來(lái)都強(qiáng)調(diào)“基金凈值曲線背后，折射的是基金經(jīng)理的人生觀和價(jià)值觀”、“所有的勝利最終都是來(lái)自于價(jià)值觀的勝利”。
“公募基金經(jīng)理有兩件事情始終暴露在陽(yáng)光下，一是凈值曲線，二是重倉(cāng)股。凈值曲線波動(dòng)的幅度、每個(gè)季度的重倉(cāng)股是否頻繁變動(dòng)，都呈現(xiàn)出基金經(jīng)理是何種性格的人、喜歡賺什么樣的錢、立志成為什么樣的選手�！蓖趺餍裾J(rèn)為，對(duì)于職業(yè)投資者而言，如何選行業(yè)、看公司都屬于基本素養(yǎng)范疇�；鸾�(jīng)理最重要的“護(hù)城河”，不在于投資方法論，而是價(jià)值觀。
因此，有別于其他基金經(jīng)理接受采訪時(shí)多側(cè)重對(duì)于投研方法的討論，王明旭更愿意用較長(zhǎng)的篇幅來(lái)談投資實(shí)務(wù)以外的感悟。例如，他認(rèn)為，投資者在選擇公募基金時(shí)，除了基金凈值曲線、組合持倉(cāng)外，還有兩個(gè)因素需要著重關(guān)注：一是基金經(jīng)理的責(zé)任心，二是投資價(jià)值觀。
“基金經(jīng)理的生活可以用007來(lái)形容，24小時(shí)待命。A股收市了，美股、歐股又開(kāi)市了。雖然我們不一定是坐在電腦前看盤、看報(bào)告，但腦子里時(shí)刻記掛著自己的組合，思考投資邏輯，考慮如何應(yīng)對(duì)。”王明旭略帶著開(kāi)玩笑的口吻說(shuō)，如果組合持有原油、銅等，半夜醒來(lái)都會(huì)忍不住去看一下國(guó)際報(bào)價(jià)。
正如圈內(nèi)人常說(shuō)的一句話：“投資是認(rèn)知能力的變現(xiàn)。”在王明旭看來(lái)，基金組合是基金經(jīng)理價(jià)值觀的映射，價(jià)值觀沒(méi)有高低之分，但卻是基金經(jīng)理一切投資決策的原點(diǎn)�！澳銉�(nèi)心相信什么，希望成為什么樣的選手，是否知行合一，最終都會(huì)決定你的投資行為�！�
“有人相信收益來(lái)自于好公司，就會(huì)選擇伴隨優(yōu)秀公司一同成長(zhǎng)；有人堅(jiān)信自己的交易能力超出市場(chǎng)平均水平，投資行為更偏博弈。無(wú)論如何，你一定要相信點(diǎn)什么，否則很難長(zhǎng)期獲取超出市場(chǎng)平均水平的回報(bào)。而我相信優(yōu)秀公司不斷成長(zhǎng)的力量，相信周期輪回的力量，相信均值回歸的力量�！�
在價(jià)值投資盛行的當(dāng)下，很多基金經(jīng)理的投資風(fēng)格偏向巴菲特，強(qiáng)調(diào)“護(hù)城河”、強(qiáng)調(diào)增長(zhǎng)質(zhì)量。與此不同的是，王明旭的風(fēng)格更偏向格雷厄姆，他相信“好公司”，但也強(qiáng)調(diào)“安全邊際”。
“一筆能讓自己夜夜安眠的投資，一方面來(lái)自于投資標(biāo)的，另一方面來(lái)自于有安全邊際的買入價(jià)格�！蓖趺餍裾f(shuō)，他喜歡相對(duì)可控的品種，相比股價(jià)上漲的“彈性”，他更注重回報(bào)的“確定性”。因而，他在買入一只股票前會(huì)對(duì)安全邊際進(jìn)行全方位考慮，包括增長(zhǎng)質(zhì)量、估值高低、治理結(jié)構(gòu)、壟斷優(yōu)勢(shì)、“護(hù)城河”厚度等等。
正如基金持倉(cāng)所體現(xiàn)出來(lái)的穩(wěn)健、均衡，生活中的王明旭陽(yáng)光、隨和，對(duì)人充滿善意，他在直播時(shí)推薦的書(shū)是《山茶文具店》這種溫暖治愈風(fēng)格的作品。
“我是一個(gè)比較溫和的人，性格中沒(méi)有那么多鋒芒。關(guān)于投資目標(biāo)，我追求的理想狀態(tài)是：穩(wěn)中求進(jìn)，不疾而速。”王明旭說(shuō)，他希望自己管理的基金，短期內(nèi)可能表現(xiàn)不是特別突出，但拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，能以較小的波動(dòng)走出一條穩(wěn)步向上的曲線。
