11月17日下午，央行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會和外匯局聯(lián)合發(fā)布了《關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務指導意見（征求意見稿）》（以下簡稱《指導意見》）。中國財富網(wǎng)專訪中國銀行業(yè)協(xié)會首席經(jīng)濟學家、香港交易所首席中國經(jīng)濟學家巴曙松對此次《指導意見》進行點評，他認為其可視作是各監(jiān)管機構在經(jīng)過充分醞釀摸底之后，對我國資產(chǎn)管理行業(yè)進行的頂層設計再梳理所發(fā)布的綱領性文件�！皩τ谑袌龆�，金融監(jiān)管‘靴子’初落地，行業(yè)再調(diào)整方向確立�！卑褪锼杀硎��！�
巴曙松在論壇上發(fā)言。新華社記者楊冠宇攝
頂層設計再梳理
記者：《指導意見》“靴子”落地，可以說是承襲了金融工作會議精神，請您分析其對監(jiān)管分工和原則做了哪些明確？
巴曙松：從頂層設計再梳理的角度來看，《指導意見》與7月份召開的金融工作會議精神一脈相承：資產(chǎn)管理業(yè)務作為金融行業(yè)的一種行業(yè)形態(tài)，必須從金融行業(yè)的基本功能出發(fā)，嚴控風險的底線思維，并以服務實體經(jīng)濟為根本目標。
同時，《指導意見》中也明確了監(jiān)管分工和監(jiān)管原則。從監(jiān)管分工上看，“一行三會”等金融主管部門在資產(chǎn)管理業(yè)務監(jiān)管上的職能被清晰劃分；從監(jiān)管原則上看，強調(diào)機構監(jiān)管與功能監(jiān)管結合、實行穿透式監(jiān)管等原則從微觀上減少監(jiān)管真空，加強宏觀審慎管理等原則從宏觀上避免資產(chǎn)管理行業(yè)因順周期等特性帶來的波動，立體式地防范資產(chǎn)管理業(yè)務快速發(fā)展過程中可能帶來的風險。
記者：從《指導意見》具體內(nèi)容看，其呈現(xiàn)哪些主要特征？
巴曙松：正本清源、明晰概念，防范風險，保護投資者及符合行業(yè)發(fā)展需求為《指導意見》的主要特征。
從《指導意見》的具體內(nèi)容上看，確定和明晰資產(chǎn)管理業(yè)務中的各類概念和分類是此次《指導意見》的第一大特征�！吨笇б庖姟分袑τ谫Y產(chǎn)管理業(yè)務、合格投資者、資產(chǎn)管理產(chǎn)品類型、剛性兌付等定義和概念進行了闡述和分類，較為明確地說明了什么是資產(chǎn)管理業(yè)務、什么是公私募產(chǎn)品、什么是標準化資產(chǎn)等概念，對行業(yè)的發(fā)展起到了正本清源的作用，也為產(chǎn)品的統(tǒng)一監(jiān)管奠定了基礎。
首先，《指導意見》中明確了資產(chǎn)管理業(yè)務是“銀行、信托、證券、基金、期貨、保險資產(chǎn)管理機構等金融機構接受投資者委托，對受托的投資者財產(chǎn)進行投資和管理的金融服務”，金融機構為委托人提供投資和管理的金融服務并收取費用，委托人自擔風險；資產(chǎn)管理業(yè)務是金融機構表外業(yè)務，金融機構不得承諾保本保收益。該條從總綱上明確了我國資產(chǎn)管理業(yè)務的特征，對于再度避免我國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展過程中借“金融創(chuàng)新”之名行影子銀行業(yè)務鏈條之實，起到了較好的防范作用；對我國此前統(tǒng)計意義上的“過百億”資產(chǎn)管理行業(yè)業(yè)務規(guī)模進行了明確的區(qū)分，行業(yè)發(fā)展更為追求“質(zhì)量”而非規(guī)模。與此同時，《指導意見》中對于剛性兌付本身也做出了明確的定義，同時對于繼續(xù)“剛性兌付”的機構和產(chǎn)品，提出了較為明顯的出發(fā)措施。
其次，《指導意見》對于公私募產(chǎn)品進行了較為明確的定義，以及做出了相應地、不同的規(guī)定。一方面，此次《指導意見》中對于公私募產(chǎn)品類型的定義和區(qū)分、以及投向方面的規(guī)定，大致上沒有超出此前監(jiān)管部門一直推行的公私募產(chǎn)品的分類和規(guī)定；但另一方面，對于公私募產(chǎn)品有關分級方面的規(guī)定顯得更為嚴格，對于投資于標準化產(chǎn)品的私募類產(chǎn)品做了更多的限制，在降低私募類產(chǎn)品可能出現(xiàn)的高杠桿、高風險的同時，對業(yè)界現(xiàn)有的一些業(yè)務模式，如定增產(chǎn)品、員工持股計劃等，或也將產(chǎn)生限制和影響。
再次，《指導意見》對于標準化資產(chǎn)和非標準化資產(chǎn)也進行了界定，并分別做出了相應的規(guī)定，如“資產(chǎn)管理產(chǎn)品直接或間接投資于非標準化債權資產(chǎn)的，非標準化債券類資產(chǎn)的終止日不得晚于封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的到期日或者開放式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的最近一日開放日”等�？傮w來說體現(xiàn)出了對我國基礎資產(chǎn)“非標轉(zhuǎn)標”方向的鼓勵，對于投資于非標準化的金融資產(chǎn)的產(chǎn)品做了更為嚴格的要求。
《指導意見》中的另一大特征，是將風險防范置于了非常高的位置，并將一些規(guī)定細化到了具體的要求上。
首先，《指導意見》中有多處對于金融產(chǎn)品杠桿做出了非常詳細的規(guī)定，包括不限于資產(chǎn)管理產(chǎn)品負債比例上限的規(guī)定、不同類型的資產(chǎn)管理產(chǎn)品配資比例規(guī)定等。其中，私募類產(chǎn)品負債比例上限為200%，是在以往類似規(guī)定體系的基礎上增加的新內(nèi)容。這些規(guī)定一方面體現(xiàn)了我國金融“降杠桿”的大思路，另一方面也約束金融產(chǎn)品杠桿比例，以防范產(chǎn)品中流動性風險的產(chǎn)生。
其次，《指導意見》對于期限錯配、集中度問題進行了細致的規(guī)定。例如封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品最短期限不得低于90天、同一金融機構發(fā)行的多只資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資單一資產(chǎn)規(guī)模合計不超過300億元，以及公募產(chǎn)品集中度比例等。
再次，《指導意見》強化了資本計提的要求，要求管理費的10%計入資本金，達到產(chǎn)品余額的1%以后可以不提取。此舉強化了資產(chǎn)管理機構應對風險時的償付能力。
《指導意見》還充分強調(diào)了投資和保護的重要性。
其體現(xiàn)了金融牌照規(guī)范管理的思路。此次《指導意見》中不僅明確了資產(chǎn)管理業(yè)務是由金融機構提供的服務，同時也出現(xiàn)了“未經(jīng)金融管理部門許可，任何非金融機構和個人不得代理銷售資產(chǎn)管理產(chǎn)品”等規(guī)定。這些定義和規(guī)定，是對于此前市場上頻發(fā)的各類——實質(zhì)上并非金融企業(yè)、且不具備相應的資產(chǎn)管理及風控能力的——“資產(chǎn)管理公司”和“網(wǎng)貸公司”開展金融業(yè)務的“金融亂象”，進行統(tǒng)一的梳理和整頓，同時也是對投資者保護的再度強調(diào)。
《指導意見》的內(nèi)容不僅對合格投資者概念進行再定義，還就金融產(chǎn)品托管、信息披露等內(nèi)容做出了相應規(guī)定，且同時明確了投資者適當性管理要求、對金融機構和資管從業(yè)人員素質(zhì)提出了相應的要求、并對資產(chǎn)管理機構公司治理也提出了相應的要求。以上規(guī)定，均是從不同的層面體現(xiàn)出了行業(yè)規(guī)范發(fā)展和保護投資者利益的要求。
此外，符合行業(yè)發(fā)展需求也是《指導意見》此次較為明顯的特征之一。
針對此前的通道和產(chǎn)品嵌套問題，《指導意見》并沒有“一刀切”式的解決問題，而是在明確了“金融機構不得為其他金融機構的資產(chǎn)管理產(chǎn)品提供規(guī)避投資范圍、杠桿約束等監(jiān)管要求的通道服務”之后，允許了“資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品”，為并非以規(guī)避監(jiān)管為目的的通道類業(yè)務留出了口子。同時，《指導意見》對于眼下資產(chǎn)管理行業(yè)中方興未艾的智能投顧也做出了相應的、甚至具有一定預見性的規(guī)定，在該領域盡量做到避免“先亂再治”情況的再度發(fā)生。
實施細節(jié)仍受市場高度關注
記者：《指導意見》給資產(chǎn)管理機構帶來哪些影響？具體來看，其實施細節(jié)將令市場產(chǎn)生哪些變化？
巴曙松：應當說，市場主要資產(chǎn)管理機構對此次《指導意見》中的內(nèi)容應有所準備：在《指導意見》正式發(fā)布之前，其核心原則和指導意見均通過多種渠道和方式已向市場傳遞；不同類型的資產(chǎn)管理機構在主管單位的窗口指導下，對自身所開展的資產(chǎn)管理業(yè)務也進行了長達一年的調(diào)整。但是，總綱性質(zhì)的原則已經(jīng)被確立，基于現(xiàn)下資產(chǎn)管理行業(yè)存量較大，央行及各個金融監(jiān)管機構細則如何落地，亦受到市場各類資產(chǎn)管理機構的高度關注，其實施的細節(jié)甚至步驟均或?qū)κ袌鰩磔^大的影響。
首先，銀行理財產(chǎn)品細則的出臺或成為資產(chǎn)管理行業(yè)變革過程中最受關注的內(nèi)容。此前，一定時期內(nèi)，我國資產(chǎn)管理行業(yè)呈現(xiàn)出“以銀行或保險為核心，其他類型資產(chǎn)管理機構圍繞銀行或保險開展資產(chǎn)管理業(yè)務”的行業(yè)形態(tài)。其中，基于銀行理財具有較大的行業(yè)規(guī)模，同時具有較大的對外委托和投資多樣化資產(chǎn)的需求，銀行理財成為了許多資產(chǎn)管理類型機構的重要資金委托方；疊加銀行理財迄今為止超過30萬億規(guī)模的現(xiàn)狀，銀行理財?shù)霓D(zhuǎn)型應是此次資產(chǎn)管理業(yè)務再梳理工作的重中之重。
根據(jù)此次《指導意見》中的規(guī)定和解釋，預期收益型的產(chǎn)品和剛性兌付類型的產(chǎn)品已經(jīng)明確被否定，各類資產(chǎn)管理類產(chǎn)品被明確需要向凈值化轉(zhuǎn)型。從《指導意見》中的該點精神我們可以看出，此前銀行理財或其他機構的“剛性兌付”型產(chǎn)品同凈值化產(chǎn)品不站在一個“起跑線”上的時代行將結束。在銀行理財同凈值化的資產(chǎn)管理產(chǎn)品具有相同的特性之后，未來銀行理財之于其他類型的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，由“委托人”變?yōu)椤案偁幷摺钡目赡苄暂^大提升。
但是，基于現(xiàn)有的行業(yè)結構，諸多資產(chǎn)管理機構中均有銀行理財?shù)奈匈Y金，尤其是市場上有大量的銀行委外賬戶依舊存在；而對于這些資金和賬戶而言，預期收益型的銀行理財產(chǎn)品存在、甚至資金池的存在可能，是其存在的比較重要的基礎之一。一旦執(zhí)行力度較大，是否會引發(fā)銀行理財規(guī)模的快速萎縮，從而引發(fā)銀行委外賬戶大量贖回，進而引發(fā)大量資產(chǎn)被拋售的負循環(huán)的產(chǎn)生，是資本市場上部分資產(chǎn)管理機構和投資者所擔心的問題之一。最終，從預期收益型產(chǎn)品中離開的資金，或許會進入到凈值型產(chǎn)品中進行再配置，但是如何避免資金一出一進帶來的市場大幅波動，是市場上較為關心的問題之一。
其次，此次《指導意見》明確了“新老劃斷”的準則，并且給出了至2019年6月30日的過渡期；在過渡期內(nèi)，金融機構不符合意見規(guī)定的產(chǎn)品凈認購規(guī)模不可新增，已有的產(chǎn)品應持續(xù)到所投資資產(chǎn)自然到期。但是，一些在規(guī)模之外的規(guī)定，例如“私募類產(chǎn)品負債比例上限為200%”等規(guī)定如何執(zhí)行，在眼下一些私募類產(chǎn)品依舊高杠桿運作的背景下，也會對市場產(chǎn)生一定的影響。
再次，標準化資產(chǎn)和非標準化資產(chǎn)的定義有待進一步的細化。此次《指導意見》對于標準化的金融資產(chǎn)做了較為詳細的定義，對于標準化金融資產(chǎn)范圍和非標準化金融資產(chǎn)范圍總體上較好區(qū)分。但是近年來，類似于北金所、銀登等掛牌交易的收益權等資產(chǎn)日益增長，其在公允價值和較高流動性兩個維度上均處于模糊界定的地帶，該部分資產(chǎn)的標準化和非標準化歸屬也有待進一步厘清。
最后，此次《指導意見》意圖在于將不同類型的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，拉回到同一起跑線上。但眼下的行業(yè)格局看來，在打破剛性兌付和資金池等業(yè)務之后，具有公募類牌照的資產(chǎn)管理機構在《指導意見》的內(nèi)容影響下，或處于較為有利的位置。如何將不同類型的資產(chǎn)管理機構再度拉回到同一起跑線上，則又會成為下一個重要的議題。從近年來監(jiān)管機構的行動來看，公募類牌照的發(fā)放已有加速的趨勢，未來或會更為普及化。
記者：《指導意見》的出臺對行業(yè)未來發(fā)展有哪些深遠影響？
巴曙松：總的來看，《指導意見》的出臺可以被視作是我國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展的一項重大利好：此前我國資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展歷程中，快速增長和內(nèi)功提升的過程中，也伴隨著混亂和無序在其中；在未厘清邊界之前，市場化的力量難以言說會將行業(yè)帶向何方。今年，伴隨著我國監(jiān)管和頂層設計的革新，我國資產(chǎn)管理行業(yè)邊界的確立，是為我國資產(chǎn)管理行業(yè)下一次快速發(fā)展和騰飛奠定基礎。待各項細則進一步落地、“被鼓勵”的資產(chǎn)管理業(yè)務發(fā)展方向被確立后，行業(yè)將會迎來又一次的快速創(chuàng)新和增長。
