波動(dòng)加劇估值高企 美股長(zhǎng)牛漸近轉(zhuǎn)向路口

　　編者按：

　　盡管近期美國(guó)股票基金出現(xiàn)短暫資金凈流入，但華爾街日?qǐng)?bào)援引美國(guó)投資公司學(xué)會(huì)（ICI）數(shù)據(jù)顯示，由于市場(chǎng)震蕩侵蝕了投資者對(duì)長(zhǎng)達(dá)9年的美股牛市的信心，每次大級(jí)別震蕩都會(huì)讓美股基金遭受10年來(lái)少見(jiàn)的資金快速撤離，其中5月初的一周內(nèi)，美股基金共流出199億美元資金，ETF流出達(dá)到186億美元，為歷史第二高，幾乎撤走了一半。與此同時(shí)，基金經(jīng)理對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期表示擔(dān)憂，據(jù)美銀美林4月對(duì)全球基金經(jīng)理進(jìn)行的一項(xiàng)調(diào)查顯示，只有5%的受訪者預(yù)計(jì)未來(lái)12個(gè)月全球經(jīng)濟(jì)增速將加快，而今年初該比例約為40%。

　　隨著美元走強(qiáng)預(yù)期升溫，機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)部分新興市場(chǎng)的匯市和股市均面臨沖擊。彭博最新數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)投資者從印度、印尼、菲律賓、韓國(guó)、泰國(guó)等亞洲新興經(jīng)濟(jì)體股票市場(chǎng)撤出資金已達(dá)190億美元，創(chuàng)下2008年金融危機(jī)以來(lái)最快資金流出速度。而在強(qiáng)勢(shì)美元背景下，亞洲新興經(jīng)濟(jì)體貨幣近期普遍表現(xiàn)低迷。

　　新高之后波動(dòng)加劇

　　今年上半年美國(guó)三大股指多次刷新歷史高點(diǎn)，其中標(biāo)普500指數(shù)于1月26日最高沖至2872.87點(diǎn)，同日道瓊斯工業(yè)指數(shù)升至26616.71點(diǎn)，雙雙創(chuàng)下歷史最高點(diǎn)。走勢(shì)更為強(qiáng)勁的納斯達(dá)克指數(shù)則在多次創(chuàng)新高后，于6月20日觸及7806.6點(diǎn)的歷史最高點(diǎn)。

　　年初至今，標(biāo)普500指數(shù)上漲1.85%至6月26日的2723.06點(diǎn)；納斯達(dá)克指數(shù)上漲9.54%至7561.63點(diǎn)；道瓊斯工業(yè)指數(shù)下跌1.76%至24283.11點(diǎn)。另外，自2016年11月8日美國(guó)大選以來(lái)，標(biāo)普500指數(shù)上漲逾27%；自2009年3月9日美股牛市以來(lái)，標(biāo)普500指數(shù)上漲近303%。

　　值得注意的是，上半年美股走勢(shì)一個(gè)很明顯的特征是，一改2016年以來(lái)持續(xù)單邊上行態(tài)勢(shì)，自2月以來(lái)出現(xiàn)較大波動(dòng)性，基本上是在一個(gè)較為寬大的箱體中運(yùn)行。

　　市場(chǎng)人士指出，上半年處于歷史高位的美股再度攀升，主要源于稅改紅利的釋放以及由此帶來(lái)的一季度增長(zhǎng)超預(yù)期的公司財(cái)報(bào)，其中標(biāo)普500指數(shù)中的公司一季度盈利同比增長(zhǎng)近25%。

　　行業(yè)方面，Wind提供的標(biāo)準(zhǔn)普爾美國(guó)行業(yè)指數(shù)顯示，年初至今該指標(biāo)覆蓋的十大行業(yè)出現(xiàn)分化，多個(gè)行業(yè)指數(shù)結(jié)束了近幾年來(lái)的上行趨勢(shì)，僅有消費(fèi)者非必需品、信息科技、能源、醫(yī)療保健四個(gè)板塊實(shí)現(xiàn)上漲，年初至今四個(gè)行業(yè)指數(shù)分別上漲11.22%、10.59%、3.33%、1.61%。在下跌的六個(gè)行業(yè)中，跌幅最大的是通信，年初至今下跌12.29%。

　　個(gè)股方面，在標(biāo)普500指數(shù)統(tǒng)計(jì)的505只股票中，年初至今，增長(zhǎng)居前十位的公司漲幅均超50%，今年新納入標(biāo)普500指數(shù)的醫(yī)療設(shè)備供應(yīng)商阿比奧梅德上漲128.57%，視頻流媒體公司奈飛上漲108.06%，社交平臺(tái)推特上漲86.76%，在線旅游網(wǎng)站貓途鷹上漲64.05%，保險(xiǎn)公司XL集團(tuán)上漲60.79%，餐飲公司墨式燒烤上漲59.74%，口腔設(shè)備制造商艾利科技漲58.61%，體育裝備生產(chǎn)商安德瑪?shù)腁類股和C類股分別上漲58.62%和58.26%，零售公司梅西百貨上漲53.73%。超威半導(dǎo)體、亞馬遜、美國(guó)網(wǎng)存、IDEXX實(shí)驗(yàn)室、奧多比系統(tǒng)、希捷科技等科技公司緊隨其后，排名均位列前二十，同期分別上漲50.78%、44.6%、41.82%、38.98%、38.24%、37.96%。

　　備受關(guān)注的美國(guó)五大科技巨頭FAANG組合，今年以來(lái)有所分化：除奈飛和亞馬遜繼續(xù)保持高增長(zhǎng)，漲幅分別達(dá)到108.06%和44.6%之外，其他3家公司表現(xiàn)平淡，臉書、蘋果公司、谷歌母公司Alphabet A類股分別上漲12.77%、9.85%、7.52%。年初野村證券指出，美國(guó)五大科技巨頭估值已逼近2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫峰值。與此同時(shí)，由于年初至今美股信息技術(shù)板塊整體累計(jì)增長(zhǎng)逾10%，遠(yuǎn)高于同期標(biāo)普500指數(shù)漲幅，對(duì)此富國(guó)銀行發(fā)出警告：該板塊占據(jù)市場(chǎng)統(tǒng)治地位的時(shí)代或近終結(jié)。

　　多重因素壓制美股

　　盡管美股的9年長(zhǎng)牛仍難言結(jié)束，且本周迎三年來(lái)最密集“超級(jí)IPO周”，12家公司集中赴美上市，美股繁榮再現(xiàn)，但多數(shù)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，在美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期升溫、美股估值過(guò)高及美股公司業(yè)績(jī)下修等狀況下，美股投資者“躺著賺錢”的好日子已過(guò)去。

　　美股估值已近高位是機(jī)構(gòu)普遍擔(dān)憂的問(wèn)題。2009年至今，估值擴(kuò)張是推動(dòng)美股上漲的主因。據(jù)太平洋證券測(cè)算，占標(biāo)普500前五十權(quán)重股里漲幅貢獻(xiàn)較大的信息技術(shù)和消費(fèi)板塊中，估值擴(kuò)張對(duì)股價(jià)提升貢獻(xiàn)均達(dá)60%以上。另外，美聯(lián)儲(chǔ)加息后，企業(yè)、消費(fèi)者以及政府的借貸成本將上升，美股牛市或因高利率和估值泡沫破滅遭扼殺。

　　年初以來(lái)大幅回購(gòu)帶來(lái)的“非理性繁榮”同樣值得關(guān)注。自2009年量化寬松貨幣政策實(shí)行以來(lái)，股票回購(gòu)對(duì)推動(dòng)美股上漲起到重要作用。據(jù)高盛測(cè)算，今年美股回購(gòu)規(guī)模將創(chuàng)下歷史紀(jì)錄。摩根大通發(fā)布的研報(bào)顯示，標(biāo)普500指數(shù)中的公司將在2018年創(chuàng)紀(jì)錄回購(gòu)8000億美元股票，遠(yuǎn)超2017年創(chuàng)下的5300億美元紀(jì)錄。分析人士指出，2009年至2017年牛市的后期階段是建立在回購(gòu)基礎(chǔ)上的估值錯(cuò)覺(jué)，因此從市場(chǎng)潛力判斷，后市將迎來(lái)下行趨勢(shì)。

　　業(yè)績(jī)展望也是美股后市不被看好的原因之一。美國(guó)市場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)Zacks表示，在對(duì)二季度業(yè)績(jī)展望中，美股企業(yè)存在著令人失望的向下修正趨勢(shì)，這與去年四季度財(cái)報(bào)季開(kāi)始前的正面上修趨勢(shì)截然相反。近來(lái)美元升值趨勢(shì)和市場(chǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的質(zhì)疑對(duì)關(guān)注總體修正趨勢(shì)的投資者而言，同樣意味著股市將遭遇利空。高盛認(rèn)為，即便未來(lái)3年企業(yè)盈利向好，但美股收益前景黯淡。阻止美股大幅走高的障礙包括美聯(lián)儲(chǔ)加息、稅改福利消退帶來(lái)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放慢，以及不斷上漲的預(yù)算赤字。這些將導(dǎo)致美債收益率曲線趨平，結(jié)合不斷增加的貿(mào)易摩擦和今年的國(guó)會(huì)中期選舉，將令經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利無(wú)法推動(dòng)美股升值潛力。

　　基于波動(dòng)周期規(guī)律，華泰證券認(rèn)為，美股9年牛市或許開(kāi)始轉(zhuǎn)向。全球主要國(guó)家股票市場(chǎng)指數(shù)都存在42個(gè)月左右的驅(qū)動(dòng)周期，且運(yùn)行節(jié)奏高度吻合，目前美股周期表現(xiàn)接近互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂與次貸危機(jī)時(shí)狀態(tài)。另外，標(biāo)普500在2017年呈現(xiàn)低波動(dòng)、高收益、平穩(wěn)上升特點(diǎn)，然而今年以來(lái)標(biāo)普500相對(duì)回撤明顯擴(kuò)大。標(biāo)普500當(dāng)前的估值水平并不在一個(gè)很安全的位置，指數(shù)估值比2008年金融危機(jī)前高出很多。因此華泰證券認(rèn)為美股未來(lái)轉(zhuǎn)向概率較大，向上趨勢(shì)已被破壞。

　　不過(guò)，也有機(jī)構(gòu)看好美股前景，美國(guó)資產(chǎn)管理公司皮特堡資本集團(tuán)就曾于美股2月大幅下挫時(shí)表示，股市回落消除了一些泡沫和不合理繁榮，或令美股漲勢(shì)更具持續(xù)性。

　　機(jī)構(gòu)多有套現(xiàn)出逃

　　盡管近期美國(guó)股票基金出現(xiàn)短暫資金凈流入，但華爾街日?qǐng)?bào)援引美國(guó)投資公司學(xué)會(huì)（ICI）數(shù)據(jù)顯示，由于市場(chǎng)震蕩侵蝕了投資者對(duì)長(zhǎng)達(dá)9年的美股牛市的信心，每次大級(jí)別震蕩都會(huì)讓美股基金遭受10年來(lái)少見(jiàn)的資金快速撤離，其中5月初的一周內(nèi)，美股基金共流出199億美元資金，ETF流出達(dá)到186億美元，為歷史第二高，幾乎撤走了一半。與此同時(shí)，基金經(jīng)理對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期表示擔(dān)憂，據(jù)美銀美林4月對(duì)全球基金經(jīng)理進(jìn)行的一項(xiàng)調(diào)查顯示，只有5%的受訪者預(yù)計(jì)未來(lái)12個(gè)月全球經(jīng)濟(jì)增速將加快，而今年初該比例約為40%。

　　一向看好美股的美國(guó)資管公司XCapital Management合伙人Jay Bai向中國(guó)證券報(bào)記者透露，該機(jī)構(gòu)已將持倉(cāng)配置轉(zhuǎn)為現(xiàn)金。盡管大牛市末尾往往會(huì)出現(xiàn)一段時(shí)期暴漲，但伴隨的風(fēng)險(xiǎn)更大。與此同時(shí)，石油、黃金、債券等投資產(chǎn)品目前來(lái)看也不是較好的選擇。XCapital Management看空美股的理由主要有兩點(diǎn)：一是一向被視為估值經(jīng)典模型的席勒市盈率，即周期調(diào)整市盈率（CAPE）至6月26日已突破31.8高位，而歷史平均值為16.85，再配合極低的失業(yè)率，這預(yù)示著標(biāo)普500指數(shù)的年化收益率未來(lái)一段時(shí)間很可能為負(fù)；二是美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期漸強(qiáng)，歷史數(shù)據(jù)顯示，近年來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)加息后，標(biāo)普500指數(shù)和道瓊斯工業(yè)指數(shù)均呈下跌趨勢(shì)。

　　管理著約1600億美元資產(chǎn)的橋水基金同樣在高位減持美股。美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）發(fā)布的一季度13F持倉(cāng)報(bào)告顯示，期內(nèi)橋水基金在美國(guó)市場(chǎng)交易的股票和交易所交易基金（ETF）市值較上一季度減少17.3億美元，至104.8億美元。對(duì)此，橋水基金聯(lián)席首席投資官格雷格·詹森表示，市場(chǎng)已經(jīng)很脆弱，美聯(lián)儲(chǔ)加息致使流動(dòng)性降低，現(xiàn)金稀缺且更具吸引力。橋水基金將沽空幾乎所有金融資產(chǎn)，因?yàn)槊绹?guó)經(jīng)濟(jì)在邁向周期尾聲，高增長(zhǎng)低通脹的“金發(fā)女孩”經(jīng)濟(jì)漸行漸遠(yuǎn)。盡管當(dāng)前資本市場(chǎng)并沒(méi)有真實(shí)反映這種大環(huán)境變化，但2019年或成為一個(gè)危險(xiǎn)的年份。另外，隨著各國(guó)政府財(cái)政刺激逐步減少，疊加美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣的影響走向巔峰，或?qū)е氯�球�?jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退軌道，其中美國(guó)金融市場(chǎng)將首當(dāng)其沖，成為貨幣政策收緊與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期出現(xiàn)拐點(diǎn)的最大犧牲者。

　　美國(guó)最大的空頭基金Prudent Bear Funds的創(chuàng)始人及基金經(jīng)理大衛(wèi)·泰斯繼去年看漲美股后，近期也發(fā)出警告：鑒于美聯(lián)儲(chǔ)政策和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，股市崩盤不可避免。在寫給CNBC的一份聲明中，他建議投資者應(yīng)該“拿著自己的錢，趕緊逃離”，同時(shí)可以考慮購(gòu)買黃金。

　　當(dāng)然也不乏堅(jiān)持長(zhǎng)期投資的機(jī)構(gòu)認(rèn)為，股市下跌才是投資者最好的“朋友”，“股神”巴菲特執(zhí)掌的伯克希爾哈撒韋公司就是其中之一。雖然近年隨著美國(guó)股市走高，巴菲特持有現(xiàn)金比例也在持續(xù)上升（2017年末該比例已超過(guò)金融危機(jī)前的2007年），至2017年底該公司的賬上“躺著”超1000億美元現(xiàn)金儲(chǔ)備。不過(guò)，至5月初，巴菲特稱，由于在今年前三個(gè)月購(gòu)買了許多股票，伯克希爾哈撒韋公司持有的現(xiàn)金減至300億美元。