哈繼銘：更寬松貨幣政策可期

　　名家連線

　　哈繼銘:高盛集團(tuán)投資管理部中國(guó)副主席

　　近期一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明，宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇比此前想像得疲軟，通貨緊縮壓力增大，前期的經(jīng)濟(jì)刺激政策尚未起到有效作用。預(yù)計(jì)未來(lái)將繼續(xù)放松貨幣政策，以保證經(jīng)濟(jì)增速不至于大幅下降。

　　未來(lái)的機(jī)會(huì)在于“消費(fèi)什么投什么”，積極從“中國(guó)制造”轉(zhuǎn)向“為中國(guó)制造”，重點(diǎn)可關(guān)注以下五大領(lǐng)域，分別是大健康行業(yè)、“互聯(lián)網(wǎng)+”、金融服務(wù)及投資領(lǐng)域、旅游休閑行業(yè)、文化娛樂(lè)領(lǐng)域。

　　最新數(shù)據(jù)顯示，2015年4月匯豐中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)（PMI）初值49.2%，再度跌破榮枯分界線，創(chuàng)12個(gè)月新低，遠(yuǎn)低于此前市場(chǎng)預(yù)期。高盛集團(tuán)投資管理部中國(guó)副主席暨首席投資策略師哈繼銘接受中國(guó)證券報(bào)記者專訪時(shí)表示，近期一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明，宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇比此前想像得疲軟，通貨緊縮壓力增大，前期的經(jīng)濟(jì)刺激政策尚未起到有效作用，預(yù)計(jì)未來(lái)將繼續(xù)放松貨幣政策，以保證經(jīng)濟(jì)增速不至于大幅下降。

　　他預(yù)計(jì)，2015年全年GDP增速在6.5%至7.5%。目前來(lái)看，今年實(shí)現(xiàn)7%的GDP增速有一定難度。雖然從CPI數(shù)據(jù)來(lái)看，尚未表明經(jīng)濟(jì)進(jìn)入通縮周期，但是PPI已連續(xù)3年顯示通縮。另外，一季度GDP平減指數(shù)下降1.2%，這是自2009年以來(lái)首次下降，同樣顯示經(jīng)濟(jì)進(jìn)入通縮。為防止通縮壓力加劇，需要更有力的財(cái)政政策和更寬松的貨幣政策。在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變方面需要加快推動(dòng)，扶植新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)更快增長(zhǎng)。

　　哈繼銘指出，數(shù)據(jù)表明，我國(guó)舊的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力持續(xù)衰退，并且仍在拖累經(jīng)濟(jì)，而新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式雖然在最近幾年有了一定發(fā)展，但是體量不夠，遠(yuǎn)不足以抵補(bǔ)舊增長(zhǎng)模式所帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)衰退。根據(jù)模擬分析，如果中國(guó)在2014年開(kāi)始調(diào)整投資比例使其至2022年降至40%，未來(lái)5年至10年的平均經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度為5.3%。中國(guó)的債務(wù)/GDP比率將在2017年達(dá)到259%的最高水平，隨后開(kāi)始下降。

　　他強(qiáng)調(diào)，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨“三過(guò)”風(fēng)險(xiǎn)：投資過(guò)度、債務(wù)過(guò)重、地產(chǎn)過(guò)剩。

　　首先，投資占GDP比例到2013年已經(jīng)上升到47.8%，遠(yuǎn)高于過(guò)去曾受到類似問(wèn)題困擾的國(guó)家（例如日本）的水平，導(dǎo)致嚴(yán)重產(chǎn)能過(guò)剩。這意味著最終消費(fèi)包括國(guó)內(nèi)消費(fèi)，不足以消化投資產(chǎn)生的產(chǎn)能。

　　其次，近年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要靠加杠桿，這導(dǎo)致債務(wù)結(jié)構(gòu)變化令人擔(dān)憂：透明度低、風(fēng)險(xiǎn)高的影子銀行債務(wù)劇增，增速遠(yuǎn)高于透明度高、風(fēng)險(xiǎn)較低的中央政府債務(wù)。總體信貸風(fēng)險(xiǎn)敞口近年來(lái)大幅上升，約為GDP的243%。需要注意的是，其中很大一部分為影子銀行產(chǎn)品形式的企業(yè)債務(wù)，水平位居世界最高之列。雖然經(jīng)濟(jì)增速下降，利率水平下調(diào)的速度卻慢于經(jīng)濟(jì)增速回落的程度，很多企業(yè)難以償還債務(wù)，甚至包括一些地方政府的融資平臺(tái)，導(dǎo)致國(guó)家債務(wù)負(fù)擔(dān)不斷加大。

　　最后，房地產(chǎn)投資不斷減速，城鎮(zhèn)化無(wú)法拯救中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)。住宅投資占GDP比重過(guò)高，說(shuō)明我國(guó)房屋供給過(guò)剩。而老齡化問(wèn)題正向我們走來(lái)，這將導(dǎo)致房地產(chǎn)需求進(jìn)一步回落。

　　精彩對(duì)話

　　中國(guó)證券報(bào)：新經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)體現(xiàn)在哪些方面？

　　哈繼銘：未來(lái)的機(jī)會(huì)在于“消費(fèi)什么投什么”，積極從“中國(guó)制造”轉(zhuǎn)向“為中國(guó)制造”，重點(diǎn)可關(guān)注以下五大領(lǐng)域。一是大健康行業(yè)，包括醫(yī)療、保健和養(yǎng)老。未來(lái)數(shù)年，這些方面的家庭支出和政府支出都會(huì)有兩位數(shù)以上增長(zhǎng)。中國(guó)在醫(yī)療與教育上的支出與其他國(guó)家相差甚遠(yuǎn)。二是“互聯(lián)網(wǎng)+”，互聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)這幾年有了長(zhǎng)足發(fā)展，目前占GDP的4.4%，但是上升空間依然很大。三是金融服務(wù)及投資領(lǐng)域，相信隨著資本賬戶逐漸開(kāi)放，老百姓的資金會(huì)產(chǎn)生一種對(duì)全球投資的布局需求。四是旅游休閑行業(yè)，2014年公民出境游人數(shù)達(dá)1.09億人次，較2013年增長(zhǎng)11%。五是文化娛樂(lè)領(lǐng)域，僅以電影票房收入來(lái)看，這幾年呈直線上升，已經(jīng)是日本的3倍，而十年前中國(guó)只是日本的一個(gè)零頭。

　　中國(guó)證券報(bào)：就目前的宏觀經(jīng)濟(jì)狀況、流動(dòng)性狀況來(lái)看，接下來(lái)A股表現(xiàn)會(huì)如何？

　　哈繼銘：最近這大半年，A股市場(chǎng)是全球表現(xiàn)最好的。目前還不能說(shuō)市場(chǎng)整體估值過(guò)高，大盤(pán)市盈率在28倍，但是中小板市盈率已經(jīng)高達(dá)63倍，創(chuàng)業(yè)板市盈率為114倍。相比而言，2007年A股6000多點(diǎn)時(shí)，大盤(pán)市盈率為71倍，中小板為83倍。因此，從大盤(pán)來(lái)看并沒(méi)有非常高，但是某些中小盤(pán)股估值已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)那個(gè)時(shí)候。

　　短期來(lái)看，由于其他投資領(lǐng)域缺乏機(jī)會(huì)，許多資金擠入股市。隨著貨幣政策進(jìn)一步寬松，可能導(dǎo)致更多資金進(jìn)入股市，這使得股市還有進(jìn)一步上升的空間，尤其是那些估值比較低的行業(yè)股票。但從長(zhǎng)期來(lái)看，沒(méi)有經(jīng)濟(jì)基本面支持的股市上漲是難以長(zhǎng)久持續(xù)的。另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自融資炒股，目前股市融資余額高達(dá)流通市值8%，高于其他國(guó)家和地區(qū)泡沫期最高點(diǎn)。

　　值得注意的是，隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的不斷開(kāi)放，未來(lái)中國(guó)資金或大量流入其他地區(qū)。在人民幣走弱背景下，可能加速資本外流的趨勢(shì)。央行最新發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)3月金融機(jī)構(gòu)外匯占款環(huán)比減少1564.76億元，創(chuàng)下2007年12月以來(lái)最大降幅，而2月外匯占款環(huán)比增加人民幣422.14億元。