事關(guān)A股慢牛 “估值陣痛”彰顯核心資產(chǎn)價(jià)值

　　從“買入就可一勞永逸”到“不求多漲、但求少跌”，經(jīng)歷一季度后半段大幅調(diào)整以來，市場對核心資產(chǎn)的“信仰”受到不小沖擊。

　　核心資產(chǎn)走勢關(guān)系到A股慢牛行情步調(diào)。機(jī)構(gòu)認(rèn)為，應(yīng)用長視角來看待核心資產(chǎn)，其短期走勢會受到各種“噪音”干擾，但在中國經(jīng)濟(jì)步入高質(zhì)量發(fā)展、市場投資主體機(jī)構(gòu)化等長期因素引導(dǎo)下，核心資產(chǎn)仍是A股最好的投資選擇。

　　什么是核心資產(chǎn)

　　這兩年的慢牛行情使得投資者充分認(rèn)識到核心資產(chǎn)的魅力，“買入核心資產(chǎn)”成為最大投資邏輯。但在今年春節(jié)過后，核心資產(chǎn)出現(xiàn)罕見急跌走勢，投資者猝不及防，于是各種疑惑也就“冒”了出來。

　　首先到底什么是核心資產(chǎn)？

　　關(guān)于核心資產(chǎn)的界定，市場上并沒有統(tǒng)一說法。有人認(rèn)為，核心資產(chǎn)意味著國外沒有同類公司，是中國獨(dú)有的，例如白酒，那么核心資產(chǎn)就是貴州茅臺。

　　也有人認(rèn)為，“茅”系股、行業(yè)龍頭股、機(jī)構(gòu)重倉股、消費(fèi)白馬股等都可代指核心資產(chǎn)。

　　甚至還有人認(rèn)為，不存在什么“核心資產(chǎn)”，漲起來的就是“核心資產(chǎn)”，漲不起來的就不是。

　　“從宏觀經(jīng)濟(jì)層面來說，核心資產(chǎn)是在整個國民經(jīng)濟(jì)中占有最重要地位的行業(yè)；從企業(yè)層面來說，核心資產(chǎn)是持續(xù)創(chuàng)造超額收益或擁有競爭優(yōu)勢的企業(yè)；從二級市場層面來說，核心資產(chǎn)是全市場中最具成長性或競爭優(yōu)勢的上市公司�！迸d業(yè)證券首席策略分析師王德倫分析稱。

　　也有分析師認(rèn)為，真正的核心資產(chǎn)是依靠技術(shù)進(jìn)步提高產(chǎn)能、改變?nèi)祟惿�活方式的公司，以及依靠品牌溢價(jià)占據(jù)市場壟斷地位的公司。

　　中泰資管聯(lián)席首席投資官姜超指出，在存量經(jīng)濟(jì)占比增加的情況下，那些能夠持續(xù)投入資金鞏固市場地位的食品類龍頭企業(yè)，以及持續(xù)加大研發(fā)力度、提高產(chǎn)品品質(zhì)的周期類和科技類龍頭企業(yè)，才是中國真正的核心資產(chǎn)。

　　招商證券首席策略分析師張夏認(rèn)為，核心資產(chǎn)并非一成不變。核心資產(chǎn)指的是最符合一段時(shí)間內(nèi)市場環(huán)境和市場風(fēng)格的A股組合。每個階段A股核心資產(chǎn)的屬性都不太一致，核心資產(chǎn)會隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段、經(jīng)濟(jì)景氣程度、市場流動性、投資者結(jié)構(gòu)、市場風(fēng)格和風(fēng)險(xiǎn)偏好的遷移發(fā)生變化。

　　為何本輪調(diào)整如此劇烈

　　過去幾年，A股核心資產(chǎn)也曾有過多次階段調(diào)整，跌幅普遍在20%左右。而本輪調(diào)整中，不少股票跌幅超過40%。市場的第二個疑惑就是，為何本輪調(diào)整如此劇烈？綜合機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)，主要有三方面原因。

　　首先，今年春節(jié)前一段時(shí)間，核心資產(chǎn)價(jià)格上漲過快、漲幅過大。以貴州茅臺為例，從2020年12月30日突破前期整理平臺到2021年2月10日，股價(jià)累計(jì)漲幅近40%。這種短期暴漲，在貴州茅臺歷史上也屬罕見。當(dāng)估值短期嚴(yán)重脫離基本面，勢必引發(fā)回調(diào)。

　　其次，春節(jié)之后，美債收益率持續(xù)上行，對高估值板塊形成壓制，使得核心資產(chǎn)估值體系重塑。

　　過去兩年，市場認(rèn)為貴州茅臺、海天味業(yè)、愛爾眼科等核心資產(chǎn)具備業(yè)績增長高確定性，有永續(xù)經(jīng)營特征，因此這些公司比較適合用自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)（DCF）方式進(jìn)行估值。而過去兩年利率、貼現(xiàn)率下行在一定程度上抬升了核心資產(chǎn)的估值水平。

　　國金證券策略分析師艾熊峰認(rèn)為，過去兩年A股估值體系的轉(zhuǎn)變與經(jīng)濟(jì)增長、流動性環(huán)境息息相關(guān)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處在下行階段時(shí)，企業(yè)業(yè)績波動加大，市場更關(guān)注公司遠(yuǎn)期業(yè)績，而DCF框架就是對企業(yè)遠(yuǎn)期增長尤為重視；與此同時(shí)，市場愿意給那些業(yè)績穩(wěn)定增長的龍頭白馬公司以確定性溢價(jià)。當(dāng)流動性寬松、利率處在低位階段，在DCF框架之下，貼現(xiàn)率較低更有利于久期較長的資產(chǎn)。

　　最后，在全球新冠肺炎疫情逐漸受控、經(jīng)濟(jì)逐步回歸常態(tài)、A股市場內(nèi)外部不確定性塵埃落定的情況下，確定性將不再成為擇股唯一標(biāo)準(zhǔn)，市場開始注重成長風(fēng)格。在目前存量博弈格局下，資金分流也導(dǎo)致核心資產(chǎn)表現(xiàn)孱弱。

　　能否再度走牛

　　對于核心資產(chǎn)的后市如何演繹，目前市場主流觀點(diǎn)是：部分核心資產(chǎn)能夠依靠穩(wěn)定的業(yè)績成長消化估值，中長期仍有不錯收益，但部分核心資產(chǎn)在業(yè)績證偽后，會進(jìn)一步遭遇“戴維斯雙殺”。但這其中也存在差別。

　　比如，東北證券策略研究認(rèn)為，核心資產(chǎn)的未來走勢取決于三個“錨”的變化。

　　一是“預(yù)期的錨”。年初以來美債收益率上行，主要源于疫情緩解下經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的確定性較強(qiáng)，這是核心資產(chǎn)“預(yù)期的錨”。通脹預(yù)期和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢走強(qiáng)預(yù)計(jì)持續(xù)到三季度，財(cái)政政策和貨幣政策決定了美債收益率本輪高點(diǎn)可能落在1.9%-2.0%左右，三季度后“預(yù)期的錨”或階段性見頂，核心資產(chǎn)估值壓力釋放。

　　二是“加息的錨”。美國真實(shí)通脹率回升后，美聯(lián)儲貨幣政策預(yù)計(jì)會實(shí)質(zhì)性收緊，這是核心資產(chǎn)“加息的錨”。通脹預(yù)期高點(diǎn)和真實(shí)通脹高點(diǎn)的時(shí)滯大約是9-14個月，經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)時(shí)滯較長，因此“加息的錨”可能在明年下半年起成為主要矛盾，屆時(shí)核心資產(chǎn)將再承壓。

　　三是“長期的錨”。美債收益率變化是核心資產(chǎn)“長期的錨”。預(yù)計(jì)“長期的錨”將趨勢性下行，主要源于全球經(jīng)濟(jì)潛在增速中樞下移，以及各國杠桿率高企，使得利率難以趨勢性上行。因此從長視角度來看，核心資產(chǎn)仍是配置主線。

　　中信建投策略團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，核心資產(chǎn)的估值和盈利已進(jìn)入匹配區(qū)間，對于機(jī)構(gòu)投資者而言，核心資產(chǎn)可以逐步建倉，但是對于追求安全邊際的投資者而言，還需要繼續(xù)等待。

　　華西證券首席策略分析師李立峰認(rèn)為，春節(jié)以來，Wind茅指數(shù)跌去約20%的收益，短期調(diào)整已釋放大部分風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步大幅下跌空間有限，市場接下來將進(jìn)入反復(fù)磨底階段。