中信證券-電解鋁長期配置機會來臨

　　研究報告內(nèi)容摘要：

　　需求分析：出口旺盛支撐2018年電解鋁消費，消費邊際改善可期。預計2018-2021年全球電解鋁消費CAGR為3.4%，消費增長確定性強；國內(nèi)方面，受房地產(chǎn)和汽車市場增速放緩影響，2018年電解鋁消費增速下滑；2018年前三季度，國內(nèi)未鍛造的鋁及鋁材出口量425.4萬噸，同比增長17.5%，出口旺盛對2018年電解鋁消費形成支撐；未來伴隨房地產(chǎn)和電力等領(lǐng)域回暖，國內(nèi)電解鋁消費邊際改善空間可期。預計2018年國內(nèi)電解鋁消費3658萬噸，同比增長3.2%，2019/2020年分別為3790/3960萬噸，增速分別為3.6%和4.5%。

　　國內(nèi)供給：供給側(cè)改革疊加環(huán)保壓力，電解鋁供給偏緊。受鋁行業(yè)供給側(cè)改革影響，國內(nèi)通過指標置換的電解鋁新增產(chǎn)能有限，廣西云南等地區(qū)特批新建產(chǎn)能投產(chǎn)進度多不及預期，國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能增速顯著放緩，預計2018年底增長150萬噸至4506.8萬噸。空氣污染治理再加碼，采暖季錯峰限產(chǎn)政策將繼續(xù)對電解鋁產(chǎn)量形成限制，預計2018年國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量僅增長0.7%至3678萬噸，增速大幅下滑。

　　海外供給：海外生產(chǎn)擾動事件頻發(fā)，長期缺鋁勢頭不改。2018年以來，受海德魯、俄鋁、美鋁等生產(chǎn)擾動因素影響，預計電解鋁產(chǎn)量增速依舊緩慢，2018年預計海外電解鋁產(chǎn)量增長1.5%至2790萬噸。海外持續(xù)處于電解鋁供給短缺格局，未來伴隨北美電解鋁企業(yè)復產(chǎn)和中東地區(qū)產(chǎn)能快速增長，海外電解鋁缺口有望收窄。

　　氧化鋁和電力成本抬升，電解鋁盈利空間承壓。由于國內(nèi)礦山整治和環(huán)保督查造成鋁土礦山供應緊張，氧化鋁出現(xiàn)供給缺口，價格顯著上漲，大幅抬升電解鋁成本；國內(nèi)自備電廠整治行動抬升電解鋁電力成本，電解鋁生產(chǎn)企業(yè)利潤承壓，市場化調(diào)節(jié)導致高成本產(chǎn)能加速出清，同時抑制新建產(chǎn)能投放，進一步造成供給收縮，推動電解鋁價格上漲。

　　供需平衡及價格預測：受中國電解鋁供給增速大幅下滑影響，2018年預計全球電解鋁供需缺口將擴大至158萬噸。供需缺口擴大，全球鋁庫存持續(xù)去化，海外電解鋁庫存長期處于極低水平，國內(nèi)電解鋁庫存也從二季度開啟下降通道，行業(yè)基本面好轉(zhuǎn)。預計2018年四季度電解鋁價有望企穩(wěn)回升，在下游消費邊際改善和上游產(chǎn)量持續(xù)收縮預期下，2019年電解鋁價有望繼續(xù)保持上行，價格運行區(qū)間2100-2400美元/噸。

　　風險因素：鋁消費增速下滑；貿(mào)易摩擦等宏觀經(jīng)濟因素；國內(nèi)采暖季錯峰生產(chǎn)不及預期。

　　投資策略：受國內(nèi)電解鋁供給增速大幅下滑影響，全球電解鋁行業(yè)供需缺口擴大，庫存持續(xù)去化，行業(yè)基本面好轉(zhuǎn)。首次覆蓋電解鋁行業(yè)并給予"強于大市"評級。從以下角度選擇標的公司：1）擁有上游鋁土礦資源保障，氧化鋁自給率高的企業(yè)成本壓力緩解；2）電力成本優(yōu)勢，國內(nèi)自備電廠整治行動將顯著抬升電解鋁電力成本；3）產(chǎn)銷規(guī)模優(yōu)勢，下半年供暖季錯峰生產(chǎn)繼續(xù)影響氧化鋁生產(chǎn)，不受限產(chǎn)影響的企業(yè)產(chǎn)量釋放通暢，盡享鋁價上漲帶來的盈利增厚。綜上，結(jié)合公司現(xiàn)階段估值水平，推薦云鋁股份，維持"買入"評級，推薦關(guān)注南山鋁業(yè)和神火股份。