申萬(wàn)宏源-煤炭行業(yè)2020年中期策略

　　研究報(bào)告內(nèi)容摘要：

　　國(guó)際煤價(jià)筑底，煤價(jià)觸底盤(pán)整：2016年以來(lái)，受?chē)?guó)內(nèi)供給側(cè)改革政策影響，國(guó)際油價(jià)與國(guó)內(nèi)煤價(jià)相關(guān)性大幅下降，僅為25%。國(guó)際煤價(jià)已跌至成本線(xiàn)附近，國(guó)際主要礦商擴(kuò)產(chǎn)意愿較低，并無(wú)大規(guī)模資本開(kāi)支計(jì)劃。

　　需求疲弱難反轉(zhuǎn)，外部供給受限實(shí)現(xiàn)供需弱平衡：2016年供給側(cè)改革促煤價(jià)反彈，但是由于煤炭企業(yè)大規(guī)�！叭ジ軛U”所以行業(yè)固定資產(chǎn)投資并未大規(guī)模增長(zhǎng)。月度煤炭產(chǎn)量穩(wěn)定在3.3億噸左右水平，供給端整體偏寬松。而需求端，重點(diǎn)電廠(chǎng)5月日耗有所改善，但是仍不樂(lè)觀。故依賴(lài)于進(jìn)口這一外部供給變量調(diào)節(jié)供需結(jié)構(gòu)。

　　行業(yè)“去杠桿”壓力猶存，待償債務(wù)規(guī)模創(chuàng)歷史新高：盡管經(jīng)過(guò)數(shù)年供給側(cè)改革，但是目前煤炭企業(yè)償債壓力仍舊較大，目前仍存在系統(tǒng)性債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，所以仍需維持煤價(jià)，逐步改善煤炭企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表。

　　進(jìn)口限制和庫(kù)存低位，有望實(shí)現(xiàn)全年煤價(jià)盤(pán)整企穩(wěn)：進(jìn)口限制政策仍是托底煤價(jià)的重要手段。另外，2018年5月份以來(lái)，環(huán)保要求使得煤企庫(kù)存受限，實(shí)現(xiàn)煤企自發(fā)減產(chǎn)，避免煤企“以量補(bǔ)價(jià)”惡性循環(huán)。預(yù)計(jì)2020年全年動(dòng)力煤價(jià)格均價(jià)處于520元/噸左右水平。

　　煉焦煤供給偏緊，促煉焦煤價(jià)相對(duì)穩(wěn)定：焦煤供給端偏緊，一方面，國(guó)內(nèi)焦煤礦陸續(xù)枯竭，焦煤產(chǎn)量持續(xù)萎縮，另一方面，焦煤進(jìn)口受政策限制較大，難以彌補(bǔ)國(guó)內(nèi)供給缺口。而需求端，雖然鋼鐵行業(yè)進(jìn)入平臺(tái)期，但是受益于粗鋼生產(chǎn)控制成本減少電爐、廢鋼使用，將使得鋼鐵行業(yè)煤炭消費(fèi)仍保持穩(wěn)定態(tài)勢(shì)。疊加長(zhǎng)協(xié)制度的穩(wěn)定作用，我們預(yù)計(jì)焦煤價(jià)格有望維持在1400-1500元/噸。

　　投資建議：中長(zhǎng)期投資角度，看好資源稟賦優(yōu)勢(shì)的龍頭標(biāo)的，以及轉(zhuǎn)型標(biāo)的。中國(guó)神華受益于全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營(yíng)，相對(duì)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定，19年實(shí)際分紅對(duì)應(yīng)股息率約9%，預(yù)計(jì)20-21公司持續(xù)穩(wěn)定分紅比例60%，對(duì)應(yīng)20-21年股息率預(yù)計(jì)在9%以上；平煤股份受益于焦煤產(chǎn)量的持續(xù)增長(zhǎng)，且因所在區(qū)域焦煤稀缺，價(jià)格穩(wěn)定。公司公告承諾19-21年年分紅比例不低于60%且每股派息不低于0.25元，19年實(shí)際分紅對(duì)應(yīng)股息率約8%，而20-21年股息率預(yù)計(jì)在7%左右；山煤國(guó)際母公司山煤集團(tuán)被山西焦煤集團(tuán)吸收合并，因同西山煤電同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，將迎來(lái)資產(chǎn)重大變化。同時(shí)，公司轉(zhuǎn)型新能源，戰(zhàn)略布局異質(zhì)結(jié)電池。

　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：宏觀經(jīng)濟(jì)下行，導(dǎo)致煤炭需求下滑，煤企煤炭產(chǎn)品價(jià)格大幅下滑。