全球市場(chǎng)劇烈震蕩 資產(chǎn)配置何去何從

　　本周以來(lái)，外圍市場(chǎng)上演“過(guò)山車(chē)”行情。

　　8月5日，全球股市遭遇“黑色星期一”：日經(jīng)225指數(shù)大跌12.4%，韓國(guó)KOSPI指數(shù)大跌逾8%，納斯達(dá)克指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)、道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)、英國(guó)富時(shí)100指數(shù)等均跌逾2%。

　　不過(guò)在經(jīng)歷了周一暴跌后，亞太股市8月6日又扭轉(zhuǎn)跌勢(shì)，強(qiáng)勢(shì)反彈。日經(jīng)225指數(shù)收盤(pán)漲10.23%，報(bào)34675.46點(diǎn)，創(chuàng)下史上最大單日上漲點(diǎn)數(shù)，日經(jīng)225指數(shù)期貨一度向上觸發(fā)熔斷。韓國(guó)KOSPI指數(shù)漲幅超3%，韓國(guó)創(chuàng)業(yè)板指（KOSDAQ）收漲6.02%。

　　全球市場(chǎng)近日緣何劇烈震蕩？其后續(xù)行情將如何演繹？中國(guó)市場(chǎng)又將受到怎樣的影響？針對(duì)這些問(wèn)題，上海證券報(bào)邀請(qǐng)了摩根資產(chǎn)管理中國(guó)資深環(huán)球市場(chǎng)策略師蔣先威、中金公司研究部首席海外與港股策略分析師劉剛、瑞銀財(cái)富管理投資總監(jiān)辦公室大中華區(qū)股票主管李智穎、FXTM富拓首席中文市場(chǎng)分析師楊傲正等四位業(yè)內(nèi)專家進(jìn)行解讀。

　　多重因素引發(fā)海外市場(chǎng)巨震

　　上海證券報(bào)：近日海外股市出現(xiàn)劇烈震蕩，能否分析一下原因？

　　蔣先威：近期美國(guó)市場(chǎng)大幅調(diào)整主要有四個(gè)原因：第一，美國(guó)選舉民調(diào)的變化導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)“特朗普交易”的初步看法發(fā)生逆轉(zhuǎn)；第二，美聯(lián)儲(chǔ)7月會(huì)議結(jié)果再度提高了市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)9月降息的預(yù)期，繼續(xù)推動(dòng)市場(chǎng)從大盤(pán)股轉(zhuǎn)向中小盤(pán)股的趨勢(shì)；第三，第二季度財(cái)報(bào)整體表現(xiàn)尚可，但近期一些大型公司的部分財(cái)報(bào)結(jié)果顯著低于預(yù)期；第四，近期PMI關(guān)鍵指標(biāo)顯示美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能比預(yù)期更為疲軟，加上非農(nóng)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)低于預(yù)期，失業(yè)率上行幅度高于前月等因素，均助長(zhǎng)了市場(chǎng)恐慌情緒。

　　日本股市近幾個(gè)交易日的大幅調(diào)整主要受到兩方面影響：第一，日本央行7月會(huì)議意外加息，而美聯(lián)儲(chǔ)9月降息概率高漲，美日利差拉近，引發(fā)日元快速升值。短期快速升值使得日元套息交易所獲得的利潤(rùn)無(wú)法彌補(bǔ)被匯率升值所帶來(lái)的損失，因此大量的平倉(cāng)交易涌現(xiàn)，進(jìn)一步帶動(dòng)日元升值的短期循環(huán)，而強(qiáng)日元對(duì)日本今年以來(lái)表現(xiàn)不錯(cuò)的出口產(chǎn)業(yè)造成負(fù)面影響；第二，美國(guó)7月就業(yè)數(shù)據(jù)下行超預(yù)期引發(fā)市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能步入衰退的擔(dān)憂，引發(fā)美股調(diào)整，波及亞洲股市。

　　劉剛：日元套息交易的逆轉(zhuǎn)，以及“情緒踩踏”的推波助瀾是導(dǎo)致近期市場(chǎng)波動(dòng)加劇的原因。套息交易是指投資者借入低息的日元資金，投到其他市場(chǎng)。日本央行近期加息15個(gè)基點(diǎn)固然提高了融資成本，但因?yàn)槭袌?chǎng)預(yù)期充分且幅度不大，所以當(dāng)天日經(jīng)指數(shù)尾盤(pán)仍是收漲的。但是上周四、周五，美股因?yàn)榉寝r(nóng)數(shù)據(jù)以及美國(guó)供應(yīng)管理協(xié)會(huì)公布的服務(wù)業(yè)指數(shù)連續(xù)不及預(yù)期觸發(fā)了衰退擔(dān)憂后，情形就出現(xiàn)了變化。資產(chǎn)端虧損，成本端抬升，促成了逆轉(zhuǎn)，體現(xiàn)為日元匯率走強(qiáng)。同時(shí)，避險(xiǎn)情緒、美股科技股波動(dòng)和日元升值都會(huì)影響日本股市，進(jìn)而導(dǎo)致日股大跌。

　　本周一，日股和套息交易的波動(dòng)，使得市場(chǎng)波動(dòng)進(jìn)入了局部流動(dòng)性沖擊的階段。投資者在面臨這種情形時(shí)，一般都是“先賣(mài)后問(wèn)”，所以任何倉(cāng)位和基本面的測(cè)算在情緒和踩踏面前都顯得蒼白無(wú)力，這也是每次市場(chǎng)出現(xiàn)波動(dòng)的典型“套路”。

　　李智穎：首先，日本央行的突然加息是一個(gè)關(guān)鍵因素。由于日本長(zhǎng)期維持低利率政策，市場(chǎng)已經(jīng)習(xí)慣了利用日元作為低成本的融資貨幣進(jìn)行投資。日本央行上周將政策利率從0.0%至0.1%上調(diào)至0.25%，超出市場(chǎng)預(yù)期。盡管目前利率依舊比大部分市場(chǎng)低，但本次突然的調(diào)整增加了日本投資者的擔(dān)憂情緒，日元套息交易可能退出，日本股票進(jìn)而出現(xiàn)了較大的波動(dòng)。

　　就美國(guó)市場(chǎng)而言，上周五公布的7月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)令人失望，并且加劇市場(chǎng)對(duì)于高利率維持過(guò)久從而引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂。同時(shí)，對(duì)于科技行業(yè)巨頭為人工智能投下的重資何時(shí)才能產(chǎn)生回報(bào)，市場(chǎng)似乎也越來(lái)越失去耐心。

　　楊傲正：近日美股市場(chǎng)突然出現(xiàn)大幅震蕩，主要與美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)衰退跡象有關(guān)。此外，美股正值業(yè)績(jī)發(fā)布期，部分科技股財(cái)報(bào)也低于預(yù)期，這加深了市場(chǎng)對(duì)科技股和高估值A(chǔ)I板塊業(yè)績(jī)的憂慮，美股因此出現(xiàn)恐慌性拋售。

　　除了市場(chǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)衰退的憂慮外，日本央行超預(yù)期加息15個(gè)基點(diǎn)，導(dǎo)致日本股市進(jìn)一步承壓。日本央行也確定了縮債的計(jì)劃，且縮債規(guī)模比市場(chǎng)預(yù)期的更加“鷹派”。而在決議過(guò)后，美聯(lián)儲(chǔ)明示9月將開(kāi)始降息，日元突然大幅升值，日股因此出現(xiàn)更大的拋售壓力。

　　全球市場(chǎng)短期“余震”猶存

　　上海證券報(bào)：在經(jīng)歷了8月5日的大幅下挫后，日經(jīng)225指數(shù)、韓國(guó)KOSPI指數(shù)等指數(shù)于次日迎來(lái)強(qiáng)勁反彈，能否結(jié)合宏觀環(huán)境、貨幣政策等因素對(duì)海外市場(chǎng)的后市走向進(jìn)行分析？

　　蔣先威：在日元套息交易平倉(cāng)潮和日元升勢(shì)未緩和前，日股或仍承壓，但這一輪推動(dòng)日股下跌的因素主要是流動(dòng)性的變化而不是基本面的惡化，盈利增長(zhǎng)潛力強(qiáng)勁的公司在本輪調(diào)整后或迎來(lái)中長(zhǎng)期布局的機(jī)會(huì)。

　　亞洲其他股市并沒(méi)有套息交易的問(wèn)題，短期來(lái)看，美股跌勢(shì)緩和后有望出現(xiàn)企穩(wěn)，但科技股權(quán)重占比較高的市場(chǎng)或需要更長(zhǎng)的時(shí)間才能恢復(fù)。中長(zhǎng)期來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)降息后有望打開(kāi)亞洲各經(jīng)濟(jì)體央行的寬松貨幣政策空間，有利于資金的重新流入。

　　劉剛：當(dāng)市場(chǎng)波動(dòng)進(jìn)入局部流動(dòng)性沖擊的階段，拋開(kāi)基本面問(wèn)題不談，大幅下跌可能會(huì)觸發(fā)一些平倉(cāng)甚至爆倉(cāng)。這背后是否有較大的杠桿，甚至傳導(dǎo)到其他金融機(jī)構(gòu)的衍生品或風(fēng)險(xiǎn)敞口，進(jìn)而觸發(fā)進(jìn)一步平倉(cāng)，我們目前還不得而知，但這些都會(huì)加大短期波動(dòng)。

　　從技術(shù)面指標(biāo)看，日股已經(jīng)嚴(yán)重超賣(mài)，美股的波動(dòng)率指數(shù)也為2020年疫情以來(lái)的新高。綜合這些指標(biāo)來(lái)看，市場(chǎng)情緒已經(jīng)得到較大程度宣泄?？紤]到私人部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債表不存在明顯問(wèn)題，而且融資成本對(duì)投資回報(bào)率的擠壓并不大，市場(chǎng)波動(dòng)更多停留在交易過(guò)于擁擠和獲利過(guò)多的階段。短期流動(dòng)性沖擊的蔓延結(jié)束后，可能會(huì)有反彈機(jī)會(huì)。

　　李智穎：我們認(rèn)為，股市在短期內(nèi)可能持續(xù)震蕩，無(wú)論是日本還是美國(guó)都會(huì)繼續(xù)出現(xiàn)波動(dòng)。

　　就日本市場(chǎng)而言，波動(dòng)將持續(xù)直到全球風(fēng)險(xiǎn)情緒恢復(fù)和美元對(duì)日元匯率穩(wěn)定下來(lái)。但在經(jīng)歷了大幅回調(diào)后，日本股市可能已經(jīng)接近支撐位，東證指數(shù)的市凈率僅為1.1倍。此前，東證指數(shù)的市凈率低于1倍僅發(fā)生過(guò)兩次。我們認(rèn)為，日本的結(jié)構(gòu)性變化（如通脹、工資增長(zhǎng)和公司治理改革）并未改變，長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性動(dòng)態(tài)仍將成為日本市場(chǎng)的重要投資考慮，并推動(dòng)股價(jià)在明年復(fù)蘇。

　　美國(guó)股票市場(chǎng)方面，總體環(huán)境仍然有利于股市。盡管盈利修正勢(shì)頭出現(xiàn)放緩的跡象，但標(biāo)普500指數(shù)的每股收益仍有望在2024年增長(zhǎng)11%。企業(yè)可能還需一些時(shí)間來(lái)證明人工智能投資能夠帶來(lái)回報(bào)，但樂(lè)觀預(yù)期下，企業(yè)并無(wú)削減AI投資計(jì)劃的跡象。歷史數(shù)據(jù)顯示，在此前的非衰退時(shí)期，標(biāo)普500指數(shù)在美聯(lián)儲(chǔ)首次降息后的12個(gè)月內(nèi)平均上漲17%。

　　楊傲正：接下來(lái)，市場(chǎng)需要注意以下三方面因素：

　　首先，市場(chǎng)會(huì)如何預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)接下來(lái)的降息幅度和步伐。在疲弱的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布后，美股出現(xiàn)大幅下挫，如果美聯(lián)儲(chǔ)在9月利率決議前釋放出有可能降息50個(gè)基點(diǎn)甚至更多的看法，美股走勢(shì)或有望反彈。反之，美股或?qū)⒔?jīng)歷持續(xù)震蕩。

　　其次，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)是否會(huì)持續(xù)回落及萎縮。實(shí)際上，美聯(lián)儲(chǔ)已維持目前較高利率很長(zhǎng)一段時(shí)間不變，雖然能有效控制通脹，但同時(shí)打擊了市場(chǎng)投資和企業(yè)融資的需求，零售和勞動(dòng)力市場(chǎng)或面臨進(jìn)一步萎縮可能，如果接下來(lái)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示情況仍在惡化，美股或從目前較高估值持續(xù)回落。

　　最后，地緣危機(jī)將增加市場(chǎng)不穩(wěn)定性，全球股市都有突發(fā)下跌的可能。

　　“降息交易”支撐中國(guó)資產(chǎn)表現(xiàn)

　　上海證券報(bào)：外圍市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)會(huì)給中國(guó)市場(chǎng)帶來(lái)怎樣的影響？

　　劉剛：短期美股大幅波動(dòng)所帶來(lái)的情緒共振是最直接的，當(dāng)前外部市場(chǎng)的“衰退敘事”和波動(dòng)短期難免波及中國(guó)市場(chǎng)。但是在當(dāng)前波動(dòng)逐步穩(wěn)定后，更為確定的降息預(yù)期帶來(lái)的流動(dòng)性寬松有望體現(xiàn)效果，進(jìn)而有助于支撐港股為代表的新興市場(chǎng)表現(xiàn)。

　　從中期維度來(lái)看，更為持續(xù)的反彈動(dòng)力來(lái)自內(nèi)部增長(zhǎng)和政策支持，美聯(lián)儲(chǔ)的寬松和外部環(huán)境也帶來(lái)了更多政策支持的契機(jī)?；鶞?zhǔn)情形下，我們預(yù)計(jì)三季度政策力度會(huì)比二季度更為積極。這一情況下，市場(chǎng)會(huì)有支撐，并更多體現(xiàn)為震蕩中的結(jié)構(gòu)性行情。

　　李智穎：盡管外圍市場(chǎng)的波動(dòng)可能對(duì)中國(guó)資產(chǎn)產(chǎn)生一定的沖擊，但考慮到中國(guó)股票的估值較低，且部分公司的基本面依然堅(jiān)實(shí)，本次波動(dòng)并沒(méi)有對(duì)A股產(chǎn)生非常大的負(fù)面影響。就中長(zhǎng)期布局而言，三大關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)力將主導(dǎo)A股投資格局，即價(jià)值驅(qū)動(dòng)的零售趨勢(shì)、海外擴(kuò)張和加強(qiáng)科技供應(yīng)鏈。建議投資者布局最有望受益于此的領(lǐng)域，如汽車(chē)、消費(fèi)、科技和游戲行業(yè)等。

　　楊傲正：總體而言，海外資金最終還是會(huì)選擇經(jīng)濟(jì)狀況良好以及在估值方面有升值空間的市場(chǎng)。從這些方面來(lái)看，A股相對(duì)而言具有吸引力。此外，人民幣匯率近期迎來(lái)大幅反彈，這也從側(cè)面反映出人民幣資產(chǎn)在國(guó)際市場(chǎng)的吸引力，這種趨勢(shì)有望在海外資金撤出歐、美、日等地股市之際，帶動(dòng)資金回流A股和人民幣資產(chǎn)。