今年2月，由央行牽頭、一行三會共同參與制定的一份《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導意見（征求意見稿）》在業(yè)內(nèi)流傳，統(tǒng)一監(jiān)管將讓寄生于不同監(jiān)管管轄下的通道業(yè)務(wù)喪失生存與發(fā)展的基礎(chǔ)。過去幾年，由于通道業(yè)務(wù)藏匿于監(jiān)管真空地帶，基金子公司野蠻成長，通道業(yè)務(wù)更是風靡整個行業(yè)，一些產(chǎn)品因管理人職責缺位飽受市場詬病。
銀河資本青昀套利9號資產(chǎn)管理計劃（下稱“銀河青昀套利9號”）就是一款存在諸多爭議的通道產(chǎn)品，它是銀河資本資產(chǎn)管理有限公司（下稱“銀河資本”）發(fā)行的主投于分級基金套利的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，在成立后的第33個交易日遭遇爆倉，隨后投資顧問上海青昀投資管理有限公司（下稱“青昀投資”）與投資者追加資金，期待挽回損失，但最終敗北。
作為管理人，運營通道產(chǎn)品的初衷是風險可控的前提下收取通道費用，但在粗放型批發(fā)模式之下，管理人職責缺位引發(fā)的問題不容忽視，銀河資本也因此陷入專戶爆倉的連環(huán)糾紛案中。第一財經(jīng)記者獲悉，先是在產(chǎn)品清算后青昀投資狀告銀河資本索要補倉款，接著又有投資者向中國國際經(jīng)濟貿(mào)易仲裁委員會申請追究管理人的職責缺位致使產(chǎn)品偏離合同約定產(chǎn)生巨虧的責任。
還原爆倉始末
銀河青昀套利9號是一款基于分級基金折溢價套利的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品�；饦I(yè)協(xié)會信息顯示，它成立于2015年5月21日，運作期限一年，200戶投資者參與認購，總金額3.079億元。銀河資本為管理人，青昀投資擔任投資顧問提供投資建議。
資管合同顯示，這款結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品分為A、B、C三類份額。一位參與認購的投資者張軍（化名）告訴第一財經(jīng)記者，A份額即優(yōu)先級份額，約定年化6.3%的固定收益。這類投資者通常由銀行等機構(gòu)投資者充當，保本保息。B、C則是承擔風險與享受浮動收益的“真正”意義上的投資者。A份額與B+C份額比為3：1，即非A份額的風險和收益加了3倍杠桿。
B、C兩類投資者在滿足A份額的約定收益后剩余部分按照投資金額等比例分配；當B的收益率超過8%時，超額收益的30%將分配給C。
一位接近青昀投資的業(yè)內(nèi)人士對第一財經(jīng)記者稱，C類份額由青昀投資指定的投資者認購，實際上這是變相跟投和參與業(yè)績分成，當產(chǎn)品到期獲得不錯收益時，C類份額獲得的收益將是最大的。
銀河青昀套利9號是10款銀河資本青昀套利系列產(chǎn)品中，第一款爆倉的產(chǎn)品。它成立之時正值A(chǔ)股上證綜指位于4500點的相對高位，其凈值在超越1.1元上方后快速墜落，并很快擊穿0.97元、0.95元兩條預(yù)警線。
然而，彼時多數(shù)投資者還沉浸在凈值向上的歡愉中。張軍稱，青昀投資在2015年6月29日通過微信向投資者發(fā)送的信息顯示B份額凈值尚在1.08元。隨著股災(zāi)的發(fā)生，有投資者擔心產(chǎn)品凈值隨行就市，便與銀河資本、青昀投資做過溝通，要求控制風險，得到回復諸如“凈值低估、凈值實際沒有這么低、風險可控”的答復。
事后，青昀投資通過郵件發(fā)給投資者一份《青昀系列產(chǎn)品業(yè)績報告》顯示，6月29日，銀河青昀套利9號實際的凈值已經(jīng)跌破1元，報0.9648元，劣后投資者的虧損幅度遠超10%。
之后的情況變得更加糟糕。2015年7月7日，在產(chǎn)品成立之后的第33個交易日，銀河青昀套利9號凈值報0.9254元，擊穿了0.93元的止損線，即不幸爆倉。
作為一款專戶產(chǎn)品，銀河青昀套利9號并非每個交易日均公布凈值，平時由青昀投資以約每周一次的頻次向投資者匯報基金凈值波動。
“銀河投資在爆倉后較長時間都沒聯(lián)絡(luò)投資者�！睆堒姺Q，“個別投資人隱約感受到產(chǎn)品可能爆倉，但是沒有確認，因為青昀投資一直說估值有錯誤，有在途資產(chǎn)未計入、凈值被低估之類。因此沒有正式通知，無法確定是否爆倉。”
銀河資本內(nèi)部人士此前向第一財經(jīng)記者解釋稱，之所以沒及時通知投資者是“出于保護投資者目的”，剛跌破第一條預(yù)警線時他們也曾考慮過能做的主要有三個方面：告知投資者、降低倉位以及讓投顧追加資金。
從事后復盤的情況來看，銀河資本在爆倉之前似乎并未采取多少動作。4倍的杠桿效應(yīng)之下，產(chǎn)品凈值若進一步下跌，則極有可能危及A類投資者的本金與約定收益，一旦如此情況發(fā)生，銀河資本極有可能自掏腰包來彌補虧損。第一財經(jīng)記者獲得的虹口區(qū)法院民事裁定書顯示，在產(chǎn)品爆倉后，銀河資本一方面與青昀投資協(xié)商應(yīng)急處理方案，由青昀投資向銀河青昀套利9號專用賬戶匯入1445.3萬元。
作為C類份額的參與者，青昀投資的壓力及翻本的動機不言而喻。其后，大部分投資者跟進追加，平均100萬元初始資產(chǎn)的投資者追加16萬元，硬是把產(chǎn)品凈值補回了1元。只是事與愿違，隨后的日子產(chǎn)品凈值仍在延續(xù)跌勢。
2016年5月23日，銀河青昀套利9號運作一年到期終止，由銀河資本負責對產(chǎn)品進行清算并注銷證券、期貨及托管賬戶。截至清盤，產(chǎn)品凈值報0.985元，B份額凈值為0.6779元。若剔除追加資金，投資者實際的凈值約為0.51元，即投資銀河青昀套利9號一年虧損49%。
無論是投資者、管理人還是投資顧問，彼此的關(guān)系本該在合同期滿告終，但實際上在運作過程中存在的諸多問題才開始被外界所知曉。
先是投資顧問青昀投資向虹口區(qū)法院遞交起訴申請，要求管理人償還1445.3萬元補倉款。該部分資金在追加入市之后出現(xiàn)一定縮水，到產(chǎn)品到期時，計入產(chǎn)品凈值由銀河資本返回予投資者。
因涉及管轄權(quán)異議問題，虹口區(qū)法院駁回了青昀投資的起訴，其稱應(yīng)按照投顧合同約定的通過仲裁方式解決任何爭議。
針對資管產(chǎn)品，有關(guān)投資者、投資顧問與管理人的糾紛及爭議問題，絕大多數(shù)資管合同中有約定，通過中國國際經(jīng)濟貿(mào)易仲裁委員會等仲裁機構(gòu)仲裁而非在法院公開審理。
基于案情走向，第一財經(jīng)記者致電青昀投資實際控制人、執(zhí)行董事朱俊君，對方稱法律糾紛已委托專人處理，自己對于結(jié)果暫時并不知情。
在投顧向銀河資本追債之后，投資者也訴諸法律手段向銀河資本追責。日前有投資者已向中國國際經(jīng)濟貿(mào)易仲裁委員會提交了仲裁申請，并獲得受理。
張軍稱：“這是一款套利產(chǎn)品，不是指數(shù)跟隨或者普通的權(quán)益類產(chǎn)品。如果是一款加杠桿的權(quán)益類產(chǎn)品在市場暴跌的系統(tǒng)性風險中遭遇爆倉，尚可以理解。但套利產(chǎn)品與股指波動并無直接關(guān)系。更重要的是，實際操作過程中，管理人明顯違背了合同約定，才導致了爆倉事件的發(fā)生�！�
銀河資本在給媒體的回復中表示，青昀投資的套利策略在2010年形成，經(jīng)過五年市場反復檢驗后定型。但在股災(zāi)和2016年初股市熔斷暴跌期間，青昀投資的套利模型短期失效，需要立即降低倉位，但是由于市場喪失了流動性，導致在一定程度上影響了降倉操作，從而引起產(chǎn)品凈值出現(xiàn)超常規(guī)的回撤�！斑@是青昀投資之前幾年的套利實踐過程中所未曾遇見的， 甚至超出了其最板端的預(yù)測�！便y河資本表示。
通道亂象頻現(xiàn)
銀河資本為公募基金銀河基金管理有限公司的子公司，注冊資本5000萬元。公開資料顯示，截至2015年末該公司資產(chǎn)總額7368萬元，64名從業(yè)人員創(chuàng)造凈利潤高達3651萬元。
銀河資本在業(yè)內(nèi)并不知名，偌小的體量撬動如此業(yè)務(wù)規(guī)模，這難免讓人與批發(fā)式通道業(yè)務(wù)聯(lián)想到一起。而第一財經(jīng)記者在跟蹤銀河青昀系列產(chǎn)品，尤其銀河青昀套利9號產(chǎn)品中見識到了這種業(yè)務(wù)模式。
大量投資者與青昀投資的往來郵件顯示，由青昀投資全權(quán)負責與投資者交流與溝通，定期推送基金凈值，并解釋基金波動緣由以及運作中自身采取了何種策略。反觀銀河資本則退居于幕后。當產(chǎn)品凈值擊穿爆倉線時，為了產(chǎn)品能夠存續(xù)，青昀投資又自掏腰包逾1400萬元與投資者一起補倉使得產(chǎn)品能夠繼續(xù)存續(xù)。
以上種種，遠遠超越了一個投資顧問的職責。若無意外，銀河青昀套利9號便是一款典型的通道式資管產(chǎn)品。
自2012年11月首家基金子公司成立之后，整個行業(yè)受益于自身“萬能牌照”的優(yōu)勢，野蠻生長，業(yè)務(wù)范圍觸及基金、信托及券商所能及的各個領(lǐng)域。考慮到業(yè)務(wù)范圍的寬廣、業(yè)務(wù)數(shù)量的巨大，且自身有限的人力、資本金及管理能力等現(xiàn)實問題，基金子公司走上了一條批發(fā)式通道的業(yè)務(wù)模式。
第一財經(jīng)記者早在去年年中向銀河資本內(nèi)部工作人員求證產(chǎn)品是否為通道時，對方亦默認其通道特征。該人士稱：“現(xiàn)在他們（銀河資本）壓力很大，拿了這么少的費用，出了事情，（投資者與投資顧問）都來找他們。”
投資者代理律師仁科律師事務(wù)所執(zhí)行合伙人張樹學表示，銀河資本的所為有悖資管合同約定，它將資產(chǎn)委托給投資顧問全權(quán)運作，違背了合同中關(guān)于“不得將基金資產(chǎn)委托第三人運作”的約定，構(gòu)成了對投資者的侵權(quán)。
然而，一如銀河資本類模式，基金子公司由于業(yè)務(wù)量的爆發(fā)式增長很難做到對每個產(chǎn)品作出盡責調(diào)查，粗放式的通道業(yè)務(wù)的負面效應(yīng)不斷顯現(xiàn)。隨著大量資管產(chǎn)品運作到期，剛兌風險層出不窮。由于子公司為輕資產(chǎn)公司，自身資產(chǎn)不及動輒億元的產(chǎn)品規(guī)模而無法自行兜底。近年來投資者維權(quán)活動的“規(guī)格”不斷升級，投資者從向子公司追債未果后，遂轉(zhuǎn)到向基金公司甚至是基金公司的股東方求償。
2016年12月，被業(yè)內(nèi)稱為史上最嚴基金子公司監(jiān)管法規(guī)正式落地。經(jīng)歷長達百日的征求意見后，證監(jiān)會發(fā)布修訂后的《基金管理公司子公司管理規(guī)定》及《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理子公司風險控制指標管理暫行規(guī)定》，在18個月的過渡期后基金子公司業(yè)務(wù)規(guī)模將與凈資本掛鉤，在具體業(yè)務(wù)開展中還將計提風險準備金，這意味著通道業(yè)務(wù)的成本大幅增加，行業(yè)內(nèi)掀起了一股轉(zhuǎn)型熱潮，通道業(yè)務(wù)占比顯著下降。
今年2月，由央行牽頭、一行三會共同參與制定的一份《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導意見（征求意見稿）》在業(yè)內(nèi)流傳。統(tǒng)一監(jiān)管將讓寄生于不同監(jiān)管管轄下的通道業(yè)務(wù)喪失生存與發(fā)展的基礎(chǔ)。自此，隨著大批通道產(chǎn)品到期后將不再存續(xù)，整個資管行業(yè)將回歸主動管理出業(yè)績的本源上。
