“長(zhǎng)錢”加速入市 機(jī)構(gòu)蓄勢(shì)早布局 A股估值體系再平衡

　　“目前有20多個(gè)省份開始招標(biāo)職業(yè)年金投資管理人，我們公司年金投資團(tuán)隊(duì)也在積極爭(zhēng)取，并已中標(biāo)十多個(gè)省份的投資管理人�！蹦炒笮突�金公司養(yǎng)老金投資負(fù)責(zé)人王歐（化名）興奮地說(shuō)。而這背后，是監(jiān)管部門持續(xù)圍繞引導(dǎo)更多中長(zhǎng)期資金入市做出的一系列安排。

　　不只王歐所在的公司，已經(jīng)有許多機(jī)構(gòu)正在為爭(zhēng)取長(zhǎng)線資金做出布局，加大產(chǎn)品的權(quán)益資產(chǎn)配置，并在業(yè)績(jī)考核制度、激勵(lì)約束機(jī)制上向長(zhǎng)期轉(zhuǎn)型。隨著長(zhǎng)期資金入市比例的提高，整個(gè)A股的估值體系將受到深遠(yuǎn)影響，市場(chǎng)投資風(fēng)格也會(huì)發(fā)生轉(zhuǎn)變，進(jìn)一步回歸價(jià)值投資理念。

　　“長(zhǎng)錢”入市路線圖清晰

　　一系列全面深化資本市場(chǎng)改革政策的出臺(tái)，讓中長(zhǎng)期資金入市有了更加清晰的“路線圖”。

　　9月9日至10日，證監(jiān)會(huì)在京召開全面深化資本市場(chǎng)改革工作座談會(huì)。會(huì)議提出了當(dāng)前及今后一個(gè)時(shí)期全面深化資本市場(chǎng)改革12個(gè)方面的重點(diǎn)任務(wù)，其中就有推動(dòng)更多中長(zhǎng)期資金入市，強(qiáng)化證券基金經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期業(yè)績(jī)導(dǎo)向，推進(jìn)公募基金管理人分類監(jiān)管；推動(dòng)放寬各類中長(zhǎng)期資金入市比例和范圍；推動(dòng)公募基金納入個(gè)人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老金投資范圍。

　　10月21日，證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿主持召開社�；�金和部分保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人座談會(huì)提出，下一步，證監(jiān)會(huì)將從轉(zhuǎn)化存量、引入增量、優(yōu)化環(huán)境入手，逐步推動(dòng)提升中長(zhǎng)期資金入市比例。一是以提升資管機(jī)構(gòu)專業(yè)能力為依托，增強(qiáng)權(quán)益產(chǎn)品吸引力，發(fā)展投資顧問(wèn)服務(wù)，推動(dòng)短期交易性資金向長(zhǎng)期配置轉(zhuǎn)變。二是以紓解政策障礙為重點(diǎn)，推動(dòng)放寬中長(zhǎng)期資金入市比例和范圍，研究完善引導(dǎo)資金長(zhǎng)期投資的相關(guān)政策，吸引各類中長(zhǎng)期資金積極投資資本市場(chǎng)。三是以優(yōu)化基礎(chǔ)性制度為根基，提升交易便利性和效率，降低交易成本，著力構(gòu)建中長(zhǎng)期資金“愿意來(lái)、留得住”的市場(chǎng)環(huán)境。

　　事實(shí)上，大量長(zhǎng)期資金也正向資本市場(chǎng)奔涌而來(lái)。10月21日，人力資源和社會(huì)保障部新聞發(fā)言人在2019年第三季度新聞發(fā)布會(huì)上表示，截至9月底，已有18個(gè)�。▍^(qū)、市）政府與社�；�金會(huì)簽署基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金委托投資合同，合同總金額9660億元，其中7992億元資金已經(jīng)到賬并開始投資。據(jù)《基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理辦法》規(guī)定，基本養(yǎng)老金投資股票和股票型基金的比例可以達(dá)到30%。按照最高比例計(jì)算，可進(jìn)入資本市場(chǎng)用于買股票或股票型基金的資金規(guī)模近2400億元。

　　10月23日，中信證券發(fā)布的研究報(bào)告表示，在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)中國(guó)的養(yǎng)老金體系給權(quán)益市場(chǎng)帶來(lái)的“長(zhǎng)錢”主要源于公共養(yǎng)老金體系。預(yù)計(jì)第一支柱當(dāng)中委托社保管理運(yùn)營(yíng)的基本養(yǎng)老金入市貢獻(xiàn)約1500億元，目前實(shí)際已投規(guī)模大約500億元，增量部分預(yù)計(jì)約1000億元；預(yù)計(jì)全國(guó)社�；�金可投境內(nèi)股票的增量部分每年約200億元，未來(lái)會(huì)隨著國(guó)企股權(quán)劃轉(zhuǎn)比例的提升、利潤(rùn)的增長(zhǎng)和分紅率的提升緩慢增加；第二支柱企業(yè)預(yù)計(jì)能帶來(lái)約125億元-170億元增量，職業(yè)年金預(yù)計(jì)能帶來(lái)135億元-270億元增量；第三支柱處于剛起步階段，試點(diǎn)期間總保費(fèi)收入估計(jì)不超過(guò)1億元，且可投產(chǎn)品當(dāng)中還不包括直接投資A股的基金產(chǎn)品，試點(diǎn)轉(zhuǎn)正式實(shí)施后，預(yù)計(jì)增量部分未來(lái)5年累計(jì)達(dá)240億元。

　　保險(xiǎn)資金方面，某險(xiǎn)企人士表示，隨著未來(lái)固收類資產(chǎn)可能進(jìn)入量?jī)r(jià)齊跌通道、配置非標(biāo)的空間被壓縮，股票資產(chǎn)將是險(xiǎn)資提升收益率的重要來(lái)源。目前許多保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)權(quán)益投資比例已逼近30%上限，保險(xiǎn)資金增持A股是必然趨勢(shì)，預(yù)計(jì)提高到40%是第一步目標(biāo)。

　　機(jī)構(gòu)謀篇布局

　　在“長(zhǎng)錢”加速入市的背景下，很多機(jī)構(gòu)也摩拳擦掌，為爭(zhēng)取長(zhǎng)期資金謀篇布局。某大型基金公司養(yǎng)老金投資負(fù)責(zé)人王歐（化名）表示，目前有20多個(gè)省份開始招標(biāo)職業(yè)年金投資管理人，公司年金投資團(tuán)隊(duì)積極爭(zhēng)取，已中標(biāo)十多個(gè)省份的投資管理人。

　　王歐表示，目前企業(yè)年金市場(chǎng)有1.6萬(wàn)億元的存量規(guī)模，每年新增規(guī)模1000多億元，職業(yè)年金每年有1000億元-2000億元的增量，存量市場(chǎng)已經(jīng)比較穩(wěn)定。因此，增量規(guī)模成為各家機(jī)構(gòu)的“必爭(zhēng)之地”，頭部機(jī)構(gòu)每年可以拿到近100億元的規(guī)模。長(zhǎng)期來(lái)看，只有業(yè)績(jī)持續(xù)保持領(lǐng)先，才會(huì)有比較大規(guī)模潛力。

　　社�；�金和部分保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人座談會(huì)提出，要堅(jiān)持長(zhǎng)周期業(yè)績(jī)導(dǎo)向，完善內(nèi)部激勵(lì)約束機(jī)制，優(yōu)化對(duì)外部管理人及金融產(chǎn)品的業(yè)績(jī)考核和評(píng)價(jià)體系，著力提升長(zhǎng)期收益水平。

　　據(jù)了解，鼓勵(lì)投資經(jīng)理堅(jiān)持做長(zhǎng)期正確的事已逐漸成為各機(jī)構(gòu)業(yè)績(jī)考核的“風(fēng)向標(biāo)”。北方某大型基金公司機(jī)構(gòu)投資負(fù)責(zé)人李煥（化名）表示，公司內(nèi)部認(rèn)為，對(duì)于長(zhǎng)期資金的投資人來(lái)說(shuō)，價(jià)值觀最為關(guān)鍵，公司會(huì)重點(diǎn)考核基金經(jīng)理的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)和方法論，鼓勵(lì)基金經(jīng)理做長(zhǎng)期的事并對(duì)長(zhǎng)期行為給予獎(jiǎng)勵(lì)。

　　某中型公募基金公司投研總監(jiān)王為（化名）表示：“我們正在引導(dǎo)團(tuán)隊(duì)把投資當(dāng)作一個(gè)長(zhǎng)期的事業(yè)，設(shè)定長(zhǎng)期的目標(biāo)，關(guān)注企業(yè)長(zhǎng)期的發(fā)展，而不是短期的熱點(diǎn)或者博弈。并且在考核制度和團(tuán)隊(duì)理念的建設(shè)上盡量做到知行合一，同時(shí)也在逐漸將考核周期拉長(zhǎng)，以三年以上為周期對(duì)基金經(jīng)理的業(yè)績(jī)進(jìn)行評(píng)價(jià)�！�

　　社�；�金和部分保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人座談會(huì)還提出，要堅(jiān)持市場(chǎng)化思維，進(jìn)一步提高權(quán)益類資產(chǎn)投資比重，壯大專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者力量。

　　記者梳理數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，今年以來(lái)，多只養(yǎng)老目標(biāo)基金已經(jīng)加大了權(quán)益資產(chǎn)的配置。Wind數(shù)據(jù)顯示，興全安泰平衡養(yǎng)老三年持有FOF、中歐預(yù)見養(yǎng)老2035三年持有（FOF）兩只養(yǎng)老目標(biāo)基金分別以成立以來(lái)14.8%和13.56%的收益，成為養(yǎng)老目標(biāo)基金中收益的“領(lǐng)頭羊”。

　　作為FOF產(chǎn)品，市場(chǎng)關(guān)心的重點(diǎn)多為產(chǎn)品投資了哪些基金，但從興全安泰平衡養(yǎng)老三年持有FOF及中歐預(yù)見養(yǎng)老2035三年持有（FOF）兩只養(yǎng)老目標(biāo)基金披露的2019年三季報(bào)來(lái)看，兩只基金已直接下場(chǎng)投資股票，并將權(quán)益資產(chǎn)比例提高至總資產(chǎn)比例的10%以上。三季報(bào)顯示，兩只養(yǎng)老目標(biāo)基金權(quán)益投資占基金總資產(chǎn)的比例分別為10.36%和13.50%。

　　根據(jù)相關(guān)規(guī)定，養(yǎng)老目標(biāo)基金規(guī)定投資于基金的資產(chǎn)比例不低于總資產(chǎn)的80%。此外，還應(yīng)當(dāng)保持不低于基金資產(chǎn)凈值5%的現(xiàn)金或者到期日在一年以內(nèi)的政府債券。由此可見，兩只養(yǎng)老目標(biāo)基金的權(quán)益投資比例已十分接近“上限”。

　　李煥表示，對(duì)于長(zhǎng)線資金而言，資產(chǎn)配置決策是投資收益的最大決定因素，一些長(zhǎng)線資金之所以能夠長(zhǎng)期取得較好的收益率，較高比例且穩(wěn)定的權(quán)益資產(chǎn)配置是重要原因。

　　“市場(chǎng)上一些頭部機(jī)構(gòu)管理社保、養(yǎng)老金、年金等長(zhǎng)期資金的規(guī)模達(dá)千億元以上，他們能長(zhǎng)期取得較好業(yè)績(jī)，是因?yàn)殚L(zhǎng)期將權(quán)益投資的倉(cāng)位提升到了較高的水平。”王歐表示，有些機(jī)構(gòu)還實(shí)現(xiàn)了組合的IT化管理。

　　影響A股估值體系

　　由于市場(chǎng)的短期波動(dòng)，委托人的投資目標(biāo)也時(shí)常發(fā)生漂移，看短期業(yè)績(jī)與排名在所難免。一位私募基金的投資經(jīng)理表示：“A股波動(dòng)比較大，有時(shí)候短期波動(dòng)顯著甚至大幅下跌，這時(shí)委托人給投資經(jīng)理的心理壓力很大，這會(huì)影響投資經(jīng)理的投資邏輯和投資策略，促使他們更加追求短期內(nèi)的絕對(duì)收益。其實(shí)，如果拉長(zhǎng)時(shí)間，就能通過(guò)消除波動(dòng)獲得比較好的回報(bào)�！�

　　另一私募基金投資經(jīng)理表示：“投資過(guò)程中，有時(shí)候短期和中長(zhǎng)期存在沖突，這是因?yàn)楣善笔袌?chǎng)具有雙面屬性。短期來(lái)看，籌碼屬性有時(shí)體現(xiàn)得比較明顯；長(zhǎng)期來(lái)看，股權(quán)屬性體現(xiàn)得比較明顯。為了與委托資金的期限相匹配，無(wú)論是自上而下的風(fēng)險(xiǎn)判斷，還是行業(yè)比較，我們一般都會(huì)在一到兩年的維度進(jìn)行。如果短期壓力比較大，也會(huì)采取相應(yīng)的風(fēng)控措施。”

　　“隨著長(zhǎng)期資金入市比例的提高，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)會(huì)逐步進(jìn)入價(jià)值投資和長(zhǎng)期投資的階段，這也為堅(jiān)持價(jià)值投資理念和方法的基金經(jīng)理與投資者帶來(lái)回報(bào)。”李煥表示。

　　王歐認(rèn)為，長(zhǎng)期資金由于資金期限長(zhǎng)、投資范圍廣，一方面可以使資產(chǎn)配置的效果得以顯現(xiàn)，另一方面也可以讓投資管理機(jī)構(gòu)真正去做長(zhǎng)期投資，做長(zhǎng)期正確的事，也讓投資更有成就感。

　　“隨著長(zhǎng)期資金入市，整個(gè)A股的估值體系會(huì)進(jìn)入一個(gè)再平衡的過(guò)程�！蹦持行凸�募基金的基金經(jīng)理孫華（化名）表示，“長(zhǎng)期資金對(duì)于持股周期、資金成本和回報(bào)率的要求與短期資金不同，也使得我們?cè)趯?duì)行業(yè)和公司進(jìn)行研究的時(shí)候，更多聚焦于中長(zhǎng)期比較確定的資產(chǎn)，并會(huì)給予其一定的溢價(jià)。這對(duì)于整個(gè)A股的估值體系會(huì)有比較深遠(yuǎn)的影響�！�

　　孫華表示：“長(zhǎng)期資金入市也給我們提供了另外一種全新的視角來(lái)研究行業(yè)和公司。落實(shí)到具體的投資考量因素上時(shí)，如果從短期的維度比如一年來(lái)看，可能行業(yè)景氣度是一個(gè)非常重要的因素。而如果拉長(zhǎng)周期來(lái)看，則需要綜合考量多種因素，包括行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)、競(jìng)爭(zhēng)格局、上下游的議價(jià)能力以及管理團(tuán)隊(duì)、企業(yè)愿景等。長(zhǎng)期來(lái)看，我們對(duì)公司的進(jìn)步或者變化也會(huì)保持更多的耐心，知道公司的發(fā)展壯大不可能一蹴而就，因而保有更穩(wěn)定的心態(tài)�！�

　　“投資者結(jié)構(gòu)是決定市場(chǎng)變化趨勢(shì)的根本原因�！蓖鯙楸硎�，“長(zhǎng)期資金在投資目標(biāo)、行為模式等方面是完全不一樣的。很多基金經(jīng)理由于投資者訴求或公司考核等原因，在所謂的行業(yè)輪動(dòng)方面花費(fèi)了太多精力。而長(zhǎng)期資金入場(chǎng)之后，基金經(jīng)理會(huì)真正從長(zhǎng)期視角選擇盈利能力強(qiáng)、能夠帶來(lái)穩(wěn)定回報(bào)的企業(yè)布局，去賺取企業(yè)發(fā)展的錢，而不是作為籌碼堆積的博弈的錢。就短期而言，影響市場(chǎng)和股價(jià)的因素有很多，但如果拉長(zhǎng)到三至五年的維度，就只剩下產(chǎn)業(yè)、團(tuán)隊(duì)和盈利幾個(gè)因素，長(zhǎng)期而言，‘成長(zhǎng)’和‘價(jià)值’是統(tǒng)一的�！�