凈值回撤藏隱憂 量化行業(yè)步入整固期
中國證券報(bào)記者采訪了解到，近段時(shí)間，部分頭部量化私募凈值回撤近5個(gè)百分點(diǎn)，其他中小型私募也或多或少出現(xiàn)回撤，個(gè)別機(jī)構(gòu)回撤甚至達(dá)到20點(diǎn)。談及原因，多家量化機(jī)構(gòu)人士表示，不僅僅是年底機(jī)構(gòu)應(yīng)對考核進(jìn)行調(diào)倉、外資不斷進(jìn)入等因素，還有高頻策略規(guī)模劇增出現(xiàn)的賽道擁擠、策略同質(zhì)性高，疊加近期期貨貼水收斂、市場波動(dòng)率下降等，多因素共振使得行業(yè)集體出現(xiàn)了大幅回撤。
不過，盡管近幾周產(chǎn)品凈值回撤較大，但私募大多表示策略不會(huì)因此進(jìn)行大的調(diào)整。
日子不好過
“目前我們中性產(chǎn)品凈值回撤在4個(gè)百分點(diǎn)左右，還是正常的。”一位量化私募人士表示，“一般來說，中性產(chǎn)品成立初期普遍將凈值預(yù)警線設(shè)計(jì)在0.9，平倉線定為0.85，因此目前的回撤還算正常。”
“頭部也都在虧，不過不大，回撤都在5個(gè)點(diǎn)以內(nèi)。”某大型量化私募負(fù)責(zé)人王平（化名）表示，20個(gè)點(diǎn)的收益回撤5個(gè)點(diǎn)，雖然比較極端但還可以忍受。只是此前回撤都很小，市場預(yù)期較高，此時(shí)回撤5個(gè)點(diǎn)看起來有點(diǎn)大。
“最近客戶也在問為何回撤這么大，我們需要不斷安撫今年新進(jìn)入的客戶。”一位中大型量化私募負(fù)責(zé)人表示，早前買入的客戶已有30+的收益，所以出現(xiàn)回撤還能接受，但新客戶買入時(shí)間不長，很快就遇到了回撤，不斷追問也在情理中。”
“有一家同行回撤了近20個(gè)點(diǎn)。”一位中型量化私募人士稱。“我們公司的回撤還在預(yù)期內(nèi)。”
針對產(chǎn)品近期的回撤，一位量化人士表示自2016年以來都未出現(xiàn)過整個(gè)行業(yè)產(chǎn)品凈值大幅回撤的現(xiàn)象，近一個(gè)月的市場讓他感到特別難做。
“對于管理人而言，回撤在3個(gè)點(diǎn)左右是個(gè)臨界點(diǎn)，超過就算較大的回撤�！睒I(yè)內(nèi)資深人士李濟(jì)明（化名）表示，歷史上最大回撤曾出現(xiàn)在2014年底，當(dāng)時(shí)指數(shù)層面出現(xiàn)6個(gè)點(diǎn)的回撤時(shí)，量化行業(yè)中單個(gè)管理人的回撤普遍達(dá)到10個(gè)點(diǎn)左右，有的甚至達(dá)到20個(gè)點(diǎn)。
此外，針對個(gè)別量化機(jī)構(gòu)回撤達(dá)到20個(gè)點(diǎn)的情況，上述中型量化私募人士表示，小型量化私募回撤20個(gè)點(diǎn)的情況比較特殊，但原因可能是因小票的風(fēng)格暴露導(dǎo)致。
多因素共振
在業(yè)內(nèi)人士看來，年底機(jī)構(gòu)應(yīng)對考核進(jìn)行調(diào)倉、外資不斷進(jìn)入等因素開啟了這一輪量化私募產(chǎn)品的整體回撤。
王平表示：“11月底公募開始排名戰(zhàn)后，原來抱團(tuán)的個(gè)股松動(dòng)，反而拉動(dòng)了部分原有市值較小的個(gè)股。比如市值1000億元以上的股票近期多數(shù)未出現(xiàn)上漲，但市值50億元左右的股票則不斷上漲。在市場缺乏新增資金的情況下，原有資金集中抱團(tuán)其他熱點(diǎn)，很容易造成量化私募原來的策略失效�！�
“而外資集中買入核心資產(chǎn)，確實(shí)對傳統(tǒng)量化因子選股提出了挑戰(zhàn)。”李濟(jì)明表示，“超額收益實(shí)際是在少數(shù)股票中實(shí)現(xiàn)的，而量化選股不同于主動(dòng)基金經(jīng)理買入少量集中的個(gè)股，普遍持倉在幾百只至上千只個(gè)股不等，實(shí)現(xiàn)阿爾法較難�！�
北京某量化私募人士周璐（化名）進(jìn)一步解釋，部分量化私募集中被動(dòng)減倉也導(dǎo)致踩踏現(xiàn)象，讓這一輪全行業(yè)回撤尤為顯著。“不同機(jī)構(gòu)間量化對沖持倉有一定重合，持倉的1000只個(gè)股中肯定有300-500只個(gè)股與其他機(jī)構(gòu)類似，若市場中其他量化機(jī)構(gòu)在某一周出現(xiàn)贖回等被動(dòng)減倉情況，共同持倉的票出現(xiàn)負(fù)阿爾法，因減倉導(dǎo)致跑不贏指數(shù)的可能性就大幅增加�！�
早在2007年，美國也曾出現(xiàn)量化產(chǎn)品集中踩踏事件。短短一周內(nèi)，市場中性策略回撤15%至20%，原因正是某家大型量化機(jī)構(gòu)關(guān)閉，其賣出行為引起了整個(gè)對沖基金的踩踏。不過，賣出后市場的非理性會(huì)有所回歸，機(jī)構(gòu)回撤恢復(fù)得也較快。
“高頻策略本身是通過海量數(shù)據(jù)來訓(xùn)練模型，從數(shù)據(jù)中尋找規(guī)律。但規(guī)律本身不具備任何經(jīng)濟(jì)意義。簡單地說，就是不關(guān)注股票本身的基本面因子，更傾向于量價(jià)因子，所以不同機(jī)構(gòu)間的策略相似度非常高。實(shí)際上，高頻策略達(dá)到一定程度后，比拼的不是策略的多樣性，而是速度�！绷硪晃凰侥既耸恐赋觯骸安呗栽谶^去的不斷訓(xùn)練中，動(dòng)量趨勢因子表現(xiàn)非常有效，導(dǎo)致機(jī)構(gòu)集體在這類因子的布局越來越多，但近期白馬股的下跌導(dǎo)致動(dòng)量因子一定程度失效，策略同質(zhì)性也就導(dǎo)致了集體回撤�！�
不僅僅是策略同質(zhì)性，高頻這一賽道也過分擁擠�！按饲耙欢螘r(shí)間，部分頭部量化機(jī)構(gòu)封盤，但后續(xù)梯隊(duì)仍在擴(kuò)容，全市場做高頻策略的規(guī)模明顯增加。”李濟(jì)明表示，“量化高頻策略的容量有限，規(guī)模增長后，賽道過于擁擠，導(dǎo)致策略阿爾法表現(xiàn)沒有此前好�！�
王平也稱：“我們封盤算被迫。實(shí)際上只有部分量化機(jī)構(gòu)暫停募集并無作用，畢竟一家機(jī)構(gòu)規(guī)模不擴(kuò)張，其他機(jī)構(gòu)也會(huì)擴(kuò)張，收益一樣會(huì)受到影響�！�
今年以來，多家量化機(jī)構(gòu)宣布“封盤”。幻方量化曾于10月31日發(fā)布暫停募集公告稱，由于公司在8月初的管理規(guī)模已逾100億元，公司決定于2019年10月31日起暫停目前所有產(chǎn)品的認(rèn)申購、追加，以控制管理規(guī)模。不僅是幻方量化，因諾資產(chǎn)等多家量化私募也對管理規(guī)模進(jìn)行了相應(yīng)的控制，九坤投資則于去年開始按規(guī)模和策略容量嚴(yán)格限制募資額度。
相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，僅在7月，規(guī)模擴(kuò)大排名前十的私募中，一級量化梯隊(duì)當(dāng)月就貢獻(xiàn)了200多億元的增量，而多家股票多頭代表私募7月則減少近80億元規(guī)模。一位量化人士表示，今年上半年量化市場規(guī)模擴(kuò)大了1000多億元，整個(gè)存量市場的量價(jià)交易中，有40%均為高頻策略貢獻(xiàn)。隨著近期交易量的萎縮，量價(jià)很難做出超額收益，高頻策略也因此不斷被迫降低頻率，轉(zhuǎn)而引入基本面因子。
同時(shí)，貼水不斷收斂、市場整體波動(dòng)率走低�！耙粋�(gè)月前開始，上證指數(shù)等各類主流指數(shù)均持續(xù)磨底，波動(dòng)率不斷下降。在此過程中，很難獲取超額收益�！鄙鲜鲋行土炕侥既耸勘硎尽�
“近期中證500的貼水明顯收斂，已有的對沖倉位因貼水收斂帶來的影響較大，尤其是遠(yuǎn)期合約貼水收斂加速，近兩天消失了0.7%，使得對沖虧損更大�！蓖跗秸f。周璐進(jìn)一步表示：“雖然大盤一直下跌，期貨端反而一直在升水，從三周前年化貼水10%至13%升至上周的3%至5%�！�
周璐還提到，除了容量本身的限制外，高頻交易普遍是通過破解通達(dá)信（證券行情分析交易系統(tǒng)）的方式對接券商交易系統(tǒng)。有消息稱，監(jiān)管層將在一定期限內(nèi)關(guān)閉該方式，也存在部分量化機(jī)構(gòu)由于投資人的撤資而提前賣出的可能。
等待春天
大幅回撤之后，部分量化機(jī)構(gòu)的應(yīng)對策略選擇了“硬扛”。
“回撤的原因有很多，但在實(shí)際策略中，就算分析出原因，策略也不會(huì)進(jìn)行調(diào)整。”一家大型量化私募的總經(jīng)理表示，“的確可以不斷優(yōu)化策略，但實(shí)際情況是無論如何改進(jìn)，這一波回撤都無法避免。”
“沒有辦法，我們選擇了硬扛。從海外經(jīng)驗(yàn)來看，遇到市場變化，最好的辦法就是‘扛’。”王平表示，“經(jīng)測算，若對策略進(jìn)行限制以降低一個(gè)點(diǎn)左右的回撤，總收益將出現(xiàn)多個(gè)點(diǎn)的下降�！�
“前兩周感覺市場特別難做，但近兩個(gè)交易日的表現(xiàn)有所恢復(fù)，相對正常�！敝荑捶Q，“這一波回撤還算策略正常的波動(dòng)，只不過是對沖基金疊加期貨升水，導(dǎo)致波動(dòng)更大。我們公司所做的是正常策略迭代，本身風(fēng)格暴露并不多�！�
這一波行業(yè)出現(xiàn)的整體回撤，也讓大家回想起2014年和2015年的量化大洗牌。當(dāng)時(shí)量化私募的做法普遍是做多中證500現(xiàn)貨，做空滬深300期貨，原本以為兩邊賺錢，結(jié)果隨著市場大小風(fēng)格的改變，變成了兩邊賠錢。那一輪變化，最終以量化行業(yè)的大洗牌完結(jié)。
這一次是否也會(huì)出現(xiàn)行業(yè)大洗牌？有百億量化私募總經(jīng)理認(rèn)為，市場對量化的理解已不同于2014年，再如此做容易被資金用腳投票。2014年時(shí)，多數(shù)人簡單粗暴地賺小市值的錢，風(fēng)格一轉(zhuǎn)直接玩完。時(shí)過境遷，現(xiàn)在量化機(jī)構(gòu)的阿爾法能力明顯變強(qiáng)，風(fēng)格對量化私募而言，是作為風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行控制，遇到風(fēng)格異動(dòng)的回撤則看各家控制的嚴(yán)格程度，并不至于傷筋動(dòng)骨。
“2014年底扛住了的機(jī)構(gòu)在后續(xù)的反彈中恢復(fù)得也很快�！蓖跗椒Q。
李濟(jì)明表示：“量化策略在國內(nèi)發(fā)展的時(shí)間相對較短，管理人過幾年銷聲匿跡的情況很正常，還是存在不穩(wěn)定性的。”
業(yè)內(nèi)人士表示，今年量化行業(yè)整體水平和能力均在提升，量化行業(yè)整體擴(kuò)張也十分明顯。私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至目前，共有5家量化私募躋身百億行列，分別是幻方量化、靈均投資、明汯投資、銳天投資、金锝資產(chǎn)。
規(guī)模的擴(kuò)張也帶來了能力的進(jìn)一步擴(kuò)張。“我們規(guī)模今年上升了不少，所以在第一時(shí)間招了不少人，包括海外人才和國內(nèi)優(yōu)秀畢業(yè)生。同時(shí)，提高研發(fā)能力來挖掘更多的阿爾法。”上述中型量化私募人士表示。
當(dāng)前量化投資人才供不應(yīng)求，相關(guān)機(jī)構(gòu)正在上演“搶人”大戰(zhàn)，更有頭部私募每年付500萬元獵頭費(fèi)，只為找到優(yōu)秀人才。此前市場上也出現(xiàn)量化私募以百萬年薪搶人才的新聞，甚至有機(jī)構(gòu)給已經(jīng)招聘的優(yōu)秀本科應(yīng)屆畢業(yè)生開出百萬年薪。
李濟(jì)明表示：“目前也會(huì)研究一些基本面因子�；久嬉蜃幽軗稳萘浚A(yù)期收益率會(huì)有所下降，所以在指數(shù)增強(qiáng)和量化多頭產(chǎn)品上加入基本面因子�！�
“這一輪不管如何改，產(chǎn)品表現(xiàn)也一般。所以我們選擇做更長期的事，為下一輪量化時(shí)代的開啟做準(zhǔn)備。”王平稱，“T+0和高換手的時(shí)代即將結(jié)束，未來主要專注于基本面和人工智能兩塊�！�
“對于全行業(yè)都遭遇的問題，我們并不擔(dān)心。在短期微觀交易范圍內(nèi)，量化相對于二級市場其他所有的投資者優(yōu)勢更大，這一本質(zhì)并不會(huì)改變。所以，對于行業(yè)我們有信心。短期可能有一部分公司被淘汰，但剩下的機(jī)構(gòu)則會(huì)變得更強(qiáng)�！敝荑凑f。
