灃京資本高波：直面市場變化 構(gòu)建“新實業(yè)投研體系”
高波，灃京資本董事長，歷任中國銀河證券股份有限公司研究員、中國人壽資產(chǎn)管理有限公司股票部投資經(jīng)理，24年從業(yè)經(jīng)歷。
夏天的一個上午，中國證券報記者再次專訪灃京資本管理（北京）有限公司董事長兼投資經(jīng)理高波。與去年那次見面時相比，高波清瘦了些，眼神中是一如既往的樸實和沉穩(wěn)。2019年以及今年以來，灃京資本的業(yè)績均大幅跑贏指數(shù)，公司構(gòu)建的“新實業(yè)投研體系”效果顯著，投研團隊取得長足發(fā)展，管理規(guī)模再上臺階。
回顧五年來的歷程，成立于A股上一輪牛市高點的灃京資本，挺過市場反復(fù)巨震的艱難期不斷發(fā)展。憑借優(yōu)異的成績，灃京資本在第十一屆私募金牛獎評選中，斬獲三年期金牛私募管理公司獎項，這也是灃京資本連續(xù)第二年獲得三年期金牛公司獎。
強調(diào)投研實業(yè)經(jīng)驗
回顧過去一年灃京資本的變化，除了保持一貫的優(yōu)異業(yè)績，構(gòu)建“新實業(yè)投研體系”是一大進步。
“我一直在思考，市場環(huán)境不斷變化，灃京資本需要什么樣的進化，才能在日趨復(fù)雜且激烈的競爭環(huán)境中爭得一席之地？灃京資本能否培養(yǎng)出自己的投研人才？”高波告訴記者，“‘新實業(yè)投研’的一大特點是重視實業(yè)背景。作為基金經(jīng)理和研究員，他們對于資本市場各個行業(yè)的研究雖然都有自身優(yōu)點，但非常容易固化，所以從今年開始，灃京資本新進的研究員必須有實業(yè)背景，而不是把投研經(jīng)驗當(dāng)成唯一指標(biāo)。”
為了強化研究員的實業(yè)背景，高波“不拘一格降人才”。在當(dāng)前金融行業(yè)普遍招“高材生”的背景下，灃京資本更喜歡從產(chǎn)業(yè)里走出來的研究員。“今年是我們招的第一批具有產(chǎn)業(yè)背景的研究員，相比于學(xué)歷要求，實業(yè)背景這一加分項更重要?！备卟ㄕf。“招聘的時候就對他們說，希望你能帶著灃京資本向前跑，而不是由我來推著你們往前走?！备卟ㄕf，“他們都能接受這個要求?！?/p>
為了讓新研究員盡快融入投研團隊，降低團隊間溝通成本，提高研究效率，高波十分重視標(biāo)準(zhǔn)化建設(shè)，力爭將投研過程打造成精密的流水線程序。“標(biāo)準(zhǔn)化流程特別關(guān)鍵。我一直在思考該如何培養(yǎng)研究員，最后總結(jié)出來的經(jīng)驗就是讓研究員按照公司研發(fā)提煉的研究模板來開展工作。即使是一位中等水平的員工，按這個流程模式，也能很快成為熟練的研究員。”這也是高波頗為自豪的一點，“新來的研究員按流程模板做一遍研究，逐漸就能推薦股票，與基金經(jīng)理溝通時也能用行業(yè)語言表達得更清晰、準(zhǔn)確。”
投研團隊注入了新鮮血液，自然要加速運轉(zhuǎn)。灃京資本的投研討論十分高頻?！俺死械某繒?、周會等，每個周末還要進行行業(yè)和公司的研討交流，一開會就是大半天，越討論越深入?！备卟ㄕf。正是一次又一次的深度交流和激烈碰撞，激發(fā)研究員去做更加深度的調(diào)研和分析，灃京資本的投研團隊因此也顯現(xiàn)出更大的合力?！皥F隊成員彼此間融入得很快，研究員幾乎每天都在外面跑調(diào)研，現(xiàn)在我們的投研會常常只能通過騰訊會議召開。從效果看，這些有實業(yè)背景的研究員進入灃京資本后，都對投資產(chǎn)生明顯的引導(dǎo)和啟發(fā)，形成良性正反饋?！?/p>
除了通過標(biāo)準(zhǔn)化流程提高效率，灃京資本繼續(xù)朝人機結(jié)合開拓，豐富細(xì)化了IT系統(tǒng)。“IT系統(tǒng)包括宏觀、行業(yè)和公司的基本研究框架、產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)和財務(wù)數(shù)據(jù)，也可實現(xiàn)研究報告的撰寫、審批、存檔，還具備股票池維護、管理功能，研究、投資、風(fēng)控環(huán)節(jié)等全在線上實現(xiàn)，同時還能保留團隊的研究成果。這種持續(xù)地打磨、改進和積累，時間越長，灃京資本的投研內(nèi)功就越深厚，效果也會越好?！备卟ń榻B。
多維度嚴(yán)控回撤
連續(xù)兩年獲得三年期金牛私募管理公司獎的背后，是灃京資本成立以來經(jīng)歷了2015年下半年股市大幅回調(diào)、2016年年初的熔斷及2018年的整體下跌，每年仍然能夠盈利或幾乎不虧錢。
優(yōu)秀的業(yè)績背后則是較低的回撤和波動。灃京資本是由一群保險資管出身的投研人員組成的團隊，與簡單的投資收益率相比，高夏普比率是他們更致力于追求的目標(biāo)。實現(xiàn)這一目標(biāo)并不能靠一時的靈感，而是要打造一整套投資策略體系。
“這就像建高樓，也是多層次構(gòu)成的。”他表示，第一層根基是嚴(yán)格把握上市公司質(zhì)地，具備良好治理結(jié)構(gòu)、合理估值保護的優(yōu)質(zhì)公司是絕對收益的第一道防線；其次，適當(dāng)分散風(fēng)格，過于集中某個板塊或某種風(fēng)格，可能會放大短期業(yè)績的波動；第三則是盡力規(guī)避趨勢性風(fēng)險，堅持以流動性為核心，以風(fēng)險偏好為參照對中期市場趨勢進行研判，若判斷市場在較長時間內(nèi)不具備投資機會，會嚴(yán)格控制倉位，以防較大幅度的回撤和損耗；最后是以交易紀(jì)律作為客觀約束，例如內(nèi)部更為保守的凈值預(yù)警線和止損線、建倉期的特定限制、個股與組合回撤的風(fēng)控限制等等。
“我們對于本金的安全非常重視，包括最大回撤、絕對收益、凈值波動等都有嚴(yán)格的風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)，在此基礎(chǔ)上追求收益。這也是對保險資管理念的傳承，即追求絕對收益。方法和紀(jì)律是一種約束，但最重要的是團隊對這種理念的認(rèn)可，是關(guān)鍵時刻的果敢判斷，是多年絕對收益資金管理經(jīng)驗所形成的條件反射般的意識?！备卟ㄕf。
得益于豐富的保險資管經(jīng)驗，高波很早便形成了自上而下與自下而上相結(jié)合的分析思路。在他看來，評估周期所處的位置非常重要?！拔覀儠袛嗪暧^環(huán)境和市場處所的位置，分析市場處于賣點概率是否加大。同時，灃京資本的風(fēng)格稍‘右側(cè)’，能容忍一小點的凈值回撤來進一步確認(rèn)賣點的成立與否?！?/p>
回顧今年的市場，高波從四個周期維度詳細(xì)分析了疫情發(fā)生前后的宏觀環(huán)境變化：疫情未發(fā)生前，從經(jīng)濟周期看，中國經(jīng)濟處在產(chǎn)能周期和庫存周期的相對低點，是一個向上爬升的態(tài)勢；從金融周期看，宏觀杠桿率有所穩(wěn)定，貨幣政策在狹小區(qū)間內(nèi)波動；從政策周期看，以穩(wěn)為主，保持經(jīng)濟增長不失速的情況下致力于結(jié)構(gòu)性改革；從市場周期看，整體估值并不高，也沒有非常嚴(yán)重的杠桿風(fēng)險，市場越來越多地關(guān)注那些具有長期增長潛力的行業(yè)和公司。因此，疫情前的A股市場是相對良性和健康的。
高波認(rèn)為，疫情發(fā)生后，以上述四大周期為框架，一些情況發(fā)生變化，但也有一些現(xiàn)象還在繼續(xù)。經(jīng)濟周期方面，一季度經(jīng)歷了停擺式的嚴(yán)重沖擊，但中國是全球經(jīng)濟體最先恢復(fù)的，從微觀看，二季度已有很多行業(yè)恢復(fù)到去年同期水平。即便如此，灃京資本對經(jīng)濟的總體看法仍是低增長環(huán)境，需求、債務(wù)、效率等仍是制約經(jīng)濟發(fā)展的因素，疫情并沒有完全改變這種節(jié)奏；金融周期方面，央行基本結(jié)束了疫情期間特殊環(huán)境下應(yīng)急式的貨幣政策，仍維持較為寬松的貨幣環(huán)境，從寬貨幣到寬信用還有很長的路要走；政策周期方面，政府沒有急于出臺大規(guī)模的刺激政策，在更為強調(diào)穩(wěn)就業(yè)的基礎(chǔ)上，深化改革、提升產(chǎn)業(yè)活力仍是鮮明的政策方向；市場周期方面，低增長和低利率環(huán)境所帶來的超額流動性支撐了市場行情，同時疫情帶來了人們生活方式的長期變化，市場對具有中長期增長潛力的行業(yè)和公司的追逐進一步強化。
高波表示：“低利率的環(huán)境或延續(xù)一兩年，因為全球央行都很難在經(jīng)濟復(fù)蘇基礎(chǔ)還不扎實的時候就急于退出寬松貨幣政策。整體低增長、產(chǎn)業(yè)大分化、資金面寬松，這些市場特點對我們的投資將帶來很大挑戰(zhàn)。一方面，要去尋找那些具有長期發(fā)展邏輯、業(yè)績確定性強的賽道和公司；另一方面，還要關(guān)注這種低增長、低利率環(huán)境下風(fēng)險偏好帶來的市場波動，市場情緒極有可能在樂觀和悲觀之間快速切換?！?/p>
看好創(chuàng)新藥投資機會
時間的沉淀，是投資經(jīng)理職業(yè)中最寶貴的財富。雖然已有26年行業(yè)經(jīng)驗，但高波始終對市場心存敬畏。他坦承：“投資挺難的，最后掙的是世界觀和價值觀的錢。只有不停地改進世界觀和價值觀，才能把握得更好。”
價值趨勢投資風(fēng)格強調(diào)的是，在方向確定后，不過多被市場所干擾，這點與投資大師彼得·林奇頗為相似。在高波看來，做好投資，關(guān)心的不應(yīng)僅僅是市場和個股本身，還有自身的世界觀和價值觀的改進?；鸾?jīng)理如何改進和完善自身價值觀？高波直言，只能靠不停地讀書和慢思考，光看上市公司報表和股價肯定是不行的，要想做得更好，就必須把個人世界觀建設(shè)的維度拉長，思考問題的角度也要拉長。
工作之余，高波的愛好就是讀書和鍛煉。他列舉了最近看過的書帶來的啟發(fā)：“投資和其他事情一樣，其實沒有那么多確定性可言，比如《八月炮火》里描述的一戰(zhàn)，實際上整個過程充滿了不確定性，并非后人分析的那樣理所當(dāng)然。曼德爾·布羅特在《大不列顛的海岸線有多長》一文中明確指出，海岸線的長度是一個依賴于測量所用標(biāo)尺的量，50公里的海岸線如果以厘米為量度單位，海岸線就要長很多了。放在投資中也一樣，專業(yè)機構(gòu)是非常強調(diào)研究的深入和對細(xì)節(jié)的把握的，但是掌握到哪一種程度就是關(guān)鍵，這個層面上生物學(xué)思維更有啟發(fā)性?！备卟ㄐχf。
回到A股市場，盡管今年以來食品飲料和醫(yī)藥生物漲幅較大，但高波表示，從社會發(fā)展進程看，“奢侈品”和真正“必需品”仍是不錯的長期投資標(biāo)的?！叭魏我淮问袌龃蟮伎赡苁琴I入奢侈品龍頭的機會。此外，創(chuàng)新藥也擁有比較確定的長期發(fā)展趨勢。隨著中國人口基數(shù)出現(xiàn)老齡化趨勢，在工程師紅利下，站在巨人的肩膀上，中國醫(yī)藥行業(yè)在創(chuàng)研方面具有后發(fā)優(yōu)勢?！?/p>
高波還指出，短期看，景氣行業(yè)內(nèi)的分化程度將有所彌合?！爱?dāng)市場流動性較強時，對財務(wù)報表的要求會有所放寬。過去對財務(wù)報表的要求除數(shù)據(jù)真實外，還尤其強調(diào)現(xiàn)金流匹配，而在當(dāng)前流動性寬松背景下，景氣產(chǎn)業(yè)上下游均較容易獲得資金流。”
除此之外，高波認(rèn)為，目前存在預(yù)期差的還有地產(chǎn)板塊。“隨著行業(yè)集中度的提升，品牌效應(yīng)越來越重要，部分龍頭企業(yè)的資金成本低，拿地能力強。”他對于地產(chǎn)板塊中的部分公司非?？春茫J(rèn)為短期地產(chǎn)板塊可能發(fā)生估值修復(fù)。
