廣發(fā)基金王鵬：消費(fèi)復(fù)蘇正當(dāng)時(shí) 結(jié)構(gòu)性行情可期

　　王鵬，12年證券從業(yè)年限，3年投資管理經(jīng)驗(yàn)。現(xiàn)任廣發(fā)基金價(jià)值投資部基金經(jīng)理，在管基金為廣發(fā)消費(fèi)領(lǐng)先和廣發(fā)優(yōu)質(zhì)生活。曾任工銀瑞信研究部食品飲料、農(nóng)林牧漁行業(yè)高級(jí)研究員、基金經(jīng)理。

　　“做消費(fèi)投資最重要的是感知消費(fèi)趨勢(shì)�！睆V發(fā)基金價(jià)值投資部基金經(jīng)理王鵬表示。他是一位擁有12年從業(yè)經(jīng)驗(yàn)、深耕大消費(fèi)的專(zhuān)業(yè)投資者，生活中的他是個(gè)有心人，留心觀察新的消費(fèi)跡象，尋找投資機(jī)會(huì)。

　　在多年的實(shí)踐中，王鵬形成了完善的消費(fèi)投資框架。首先，基于宏觀視野來(lái)把握消費(fèi)趨勢(shì)，通過(guò)中觀比較選出符合社會(huì)發(fā)展方向、中短期景氣度高的行業(yè)；其次，結(jié)合消費(fèi)企業(yè)成長(zhǎng)的三階段模型，優(yōu)選行業(yè)中確定性強(qiáng)或空間大的優(yōu)質(zhì)公司構(gòu)建組合。

　　今年上半年，伴隨市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的變化，消費(fèi)板塊也經(jīng)歷了從反彈到回落的波動(dòng)。展望下半年，王鵬認(rèn)為，從海外消費(fèi)的復(fù)蘇歷程來(lái)看，消費(fèi)反彈的持續(xù)性要綜合財(cái)政補(bǔ)貼力度和經(jīng)濟(jì)前景來(lái)看。隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程的推進(jìn)，估值處在近幾年相對(duì)低位的消費(fèi)板塊能找到較好的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，重點(diǎn)關(guān)注食品飲料、黃金消費(fèi)、軟體家居等細(xì)分方向。

　　消費(fèi)升級(jí)為主 性?xún)r(jià)比消費(fèi)為輔

　　中國(guó)證券報(bào)：上半年，市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)回暖的預(yù)期發(fā)生明顯變化。消費(fèi)板塊走勢(shì)經(jīng)歷了從反彈到回落的波動(dòng)，對(duì)此你怎么看？

　　王鵬：開(kāi)年前兩個(gè)月，宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和微觀消費(fèi)數(shù)據(jù)都在向好，沉寂了兩年的消費(fèi)板塊重新活躍起來(lái)。但步入3月之后，資金對(duì)消費(fèi)的基本面預(yù)期有了變化，認(rèn)為年初更多是報(bào)復(fù)性消費(fèi)，中期看消費(fèi)指標(biāo)會(huì)走弱，3月份之后的微觀消費(fèi)數(shù)據(jù)趨弱，也印證了這一點(diǎn)。

　　在二級(jí)市場(chǎng)，消費(fèi)各子行業(yè)內(nèi)部也出現(xiàn)結(jié)構(gòu)分化：一類(lèi)是順周期行業(yè)，即與經(jīng)濟(jì)比較相關(guān)的白酒、家居建材等，經(jīng)歷從反彈到回落的過(guò)程；另一類(lèi)是需求更為剛性或者今年需求回補(bǔ)持續(xù)性較強(qiáng)的子行業(yè)，如家電、男裝、必選食品等，表現(xiàn)相對(duì)較好。

　　中國(guó)證券報(bào)：你認(rèn)為消費(fèi)也有周期屬性，要結(jié)合經(jīng)濟(jì)環(huán)境挑選子行業(yè)？

　　王鵬：消費(fèi)板塊中大部分子行業(yè)都是跟經(jīng)濟(jì)相關(guān)的，會(huì)跟隨經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)，但相比其他強(qiáng)周期板塊，消費(fèi)自身的周期性比較弱。它們的特征體現(xiàn)為：當(dāng)經(jīng)濟(jì)周期向上時(shí)板塊的收入和利潤(rùn)彈性更大，在經(jīng)濟(jì)周期向下時(shí)也會(huì)受一些擾動(dòng)，但是相對(duì)有韌性。從過(guò)往研究來(lái)看，在經(jīng)濟(jì)上行期，我們偏好跟經(jīng)濟(jì)相關(guān)性更大的子行業(yè)，如白酒、家電、餐飲旅游、家居建材；在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩時(shí)，更多是選擇必選食品、農(nóng)業(yè)等板塊。

　　中國(guó)證券報(bào)：今年以來(lái)有討論“消費(fèi)降級(jí)”的聲音，你怎么理解？

　　王鵬：我不太認(rèn)同“消費(fèi)降級(jí)”這個(gè)說(shuō)法，中國(guó)消費(fèi)品增長(zhǎng)動(dòng)能和潛力依然較強(qiáng)，仍處于消費(fèi)升級(jí)的長(zhǎng)期過(guò)程中。當(dāng)大家對(duì)未來(lái)的收入沒(méi)有那么樂(lè)觀時(shí)，不自覺(jué)地會(huì)降低消費(fèi)支出，“偽豪華”與“輕奢侈”屬性的產(chǎn)品需求會(huì)萎縮，由此會(huì)引發(fā)對(duì)性?xún)r(jià)比消費(fèi)品的選擇傾向，比如預(yù)調(diào)雞尾酒、量販零食、折扣店等。以預(yù)調(diào)雞尾酒為例，預(yù)調(diào)雞尾酒中有一些單品，比如強(qiáng)爽品類(lèi)，代表著更低價(jià)格、更高酒精度和更新的口感，俗稱(chēng)“高醉價(jià)比”，是年輕人愿意并且有能力支付的新潮產(chǎn)品，因此也產(chǎn)生了較大需求。

　　隨著我國(guó)所處消費(fèi)時(shí)代的演進(jìn)，預(yù)計(jì)消費(fèi)結(jié)構(gòu)將呈現(xiàn)“K型分化”，K型分化即主打高端、差異化以及剛需、價(jià)低質(zhì)優(yōu)的產(chǎn)品有望迎來(lái)較大發(fā)展機(jī)遇。從配置思路來(lái)看，我是以消費(fèi)升級(jí)為主、性?xún)r(jià)比消費(fèi)為輔。

　　中國(guó)證券報(bào)：當(dāng)大家更注重性?xún)r(jià)比時(shí)，會(huì)給消費(fèi)結(jié)構(gòu)帶來(lái)什么變化？

　　王鵬：參考海外經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)大家更在意消費(fèi)性?xún)r(jià)比時(shí)，會(huì)驅(qū)使消費(fèi)品類(lèi)之間的結(jié)構(gòu)、價(jià)格出現(xiàn)變化。一方面，體現(xiàn)在品類(lèi)的結(jié)構(gòu)分化，部分品類(lèi)如食品消費(fèi)有明顯的結(jié)構(gòu)性減少，但居住消費(fèi)、醫(yī)療消費(fèi)、交通通訊、閱讀娛樂(lè)消費(fèi)保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，它們多是改善型的消費(fèi)。

　　另一方面，消費(fèi)者對(duì)性?xún)r(jià)比的考慮也體現(xiàn)在價(jià)格的取舍上，也就是要在同等性能、體驗(yàn)上，追求更便宜、更簡(jiǎn)單的產(chǎn)品。從日本1991年后CPI變化的情況來(lái)看，并非所有商品都發(fā)生了降價(jià)。例如個(gè)人護(hù)理品、教育仍然是漲價(jià)的。因消費(fèi)降級(jí)出現(xiàn)降價(jià)的消費(fèi)品類(lèi)包括鞋服、文娛、食品。

　　關(guān)注三大方向

　　中國(guó)證券報(bào)：今年以來(lái)，大家在討論消費(fèi)行業(yè)時(shí)新增了“疫后修復(fù)”這個(gè)詞。在這個(gè)背景下，你如何看待消費(fèi)品的機(jī)會(huì)？

　　王鵬：對(duì)照海外消費(fèi)疫后復(fù)蘇的進(jìn)程，其體現(xiàn)為幾個(gè)特征：食品飲料表現(xiàn)出更強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)性和增長(zhǎng)性；餐飲消費(fèi)的日間場(chǎng)景恢復(fù)居前，夜間場(chǎng)景滯后，外賣(mài)服務(wù)景氣延續(xù)；旅游消費(fèi)總額創(chuàng)疫后新高，價(jià)量恢復(fù)較好；一些密閉式空間的消費(fèi)（電影、酒吧等），疫后會(huì)有修復(fù)，但受損是不可逆的；居家?jiàn)蕵?lè)加速發(fā)展。

　　借鑒海外消費(fèi)復(fù)蘇的情況，我們預(yù)期，隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程的推進(jìn)，估值處在近幾年相對(duì)低位的消費(fèi)領(lǐng)域預(yù)計(jì)有較好的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。不過(guò)，大消費(fèi)行情的持續(xù)性和反彈力度要結(jié)合財(cái)政補(bǔ)貼力度和經(jīng)濟(jì)前景綜合來(lái)看。

　　中國(guó)證券報(bào)：具體而言，你看好哪些行業(yè)？

　　王鵬：我們比較關(guān)注食品飲料、黃金消費(fèi)、地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上的軟體家居。

　　食品飲料是消費(fèi)中比較好的賽道，無(wú)論從行業(yè)增長(zhǎng)、競(jìng)爭(zhēng)格局還是長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)分析，相比其他消費(fèi)賽道更好。同時(shí)，食品飲料子行業(yè)眾多，兼具成長(zhǎng)、價(jià)值、周期屬性，在不同市場(chǎng)風(fēng)格下都能找到具有投資價(jià)值的標(biāo)的。細(xì)分到行業(yè)，我們看好白酒、餐飲供應(yīng)鏈、休閑零食等。

　　首先，白酒消費(fèi)的升級(jí)趨勢(shì)仍在，高端和次高端白酒市占率依然比較低，渠道改革和多香型運(yùn)作是未來(lái)投資白酒的兩個(gè)長(zhǎng)期視角。

　　其次，對(duì)餐飲供應(yīng)鏈來(lái)說(shuō)，通過(guò)工業(yè)化對(duì)手工的替代，能夠解決餐飲行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化、人力成本高的問(wèn)題，是食品板塊具備長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯的細(xì)分賽道。

　　第三，在休閑零食行業(yè)，好吃不貴具備性?xún)r(jià)比是終極的定義，這個(gè)行業(yè)是典型的“大行業(yè)、小公司”的競(jìng)爭(zhēng)格局，具備較強(qiáng)供應(yīng)鏈能力和全渠道布局的產(chǎn)品型公司能慢慢長(zhǎng)大。

　　中國(guó)證券報(bào)：你剛才也提到關(guān)注黃金消費(fèi)和軟體家居，投資邏輯是什么？

　　王鵬：我不是從金價(jià)波動(dòng)角度看黃金品牌企業(yè)的投資價(jià)值，而是從更長(zhǎng)期的消費(fèi)者需求角度分析居民對(duì)黃金的消費(fèi)趨勢(shì)。從供給端看，企業(yè)在黃金首飾方面推出不少創(chuàng)新產(chǎn)品，如古法金、金鑲鉆等。當(dāng)品牌方把黃金飾品做得更好看之后，單個(gè)產(chǎn)品的價(jià)值更高，消費(fèi)者也更愿意買(mǎi)單。從需求端看，在黃金類(lèi)產(chǎn)品設(shè)計(jì)款式更時(shí)尚的趨勢(shì)下，消費(fèi)者對(duì)黃金配飾和禮品需求提升，即黃金飾品滿(mǎn)足了消費(fèi)者保值和功能性雙重需求。

　　我關(guān)注軟體家居也是基于消費(fèi)需求的判斷。從產(chǎn)品端看，消費(fèi)者有體驗(yàn)的屬性，對(duì)研發(fā)要求比較高；從品牌端來(lái)看，它和健康理念相關(guān)，產(chǎn)品差異化明顯。另外，行業(yè)還有更新頻次的驅(qū)動(dòng)，如床墊、枕頭這種軟體家居可能三五年會(huì)換一次。總體來(lái)說(shuō)，軟體家居具有行業(yè)增速快、集中度最低、公司差異化明顯的特點(diǎn)。

　　最重要的是感受趨勢(shì)

　　中國(guó)證券報(bào)：你看了多年的消費(fèi)行業(yè)，有哪些研究心得？

　　王鵬：做消費(fèi)投資最重要的是把握核心邏輯，其中最為重要的一個(gè)邏輯就是消費(fèi)升級(jí)。消費(fèi)升級(jí)最突出的表現(xiàn)形式是提價(jià)，體現(xiàn)為產(chǎn)品的不斷升級(jí)。過(guò)去10年，消費(fèi)品都有提價(jià)，無(wú)論是空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)、醬油、乳制品，還是高端白酒和次高端白酒。其中，高端白酒和次高端白酒年均提價(jià)幅度是最高的。

　　另外，要做個(gè)生活中的有心人，留心觀察新的消費(fèi)跡象，不斷驗(yàn)證，尋找機(jī)會(huì)。以白酒為例，消費(fèi)者對(duì)于白酒香型的偏好是逐漸分散的，原來(lái)是濃香、醬香，現(xiàn)在也有清香、馥郁香，基于此，我在選標(biāo)的時(shí)會(huì)關(guān)注多香型運(yùn)作的公司，或者關(guān)注小眾香型。

　　中國(guó)證券報(bào)：以上是從企業(yè)端把握消費(fèi)趨勢(shì)，你會(huì)從生活中發(fā)現(xiàn)機(jī)會(huì)嗎？

　　王鵬：從草根調(diào)研的角度，也能發(fā)現(xiàn)一些消費(fèi)趨勢(shì)。例如，跟身邊的親朋好友、不同行業(yè)及年齡的群體聊，或者去互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)上看有哪些熱點(diǎn)話(huà)題出現(xiàn)。今年年初，我們通過(guò)草根調(diào)研看到了培育鉆石受到消費(fèi)者的青睞，其驅(qū)動(dòng)因素是培育鉆石相比天然鉆石的性?xún)r(jià)比非常高。在品牌方和制造商的雙重推動(dòng)下，今年有可能是培育鉆石的元年，未來(lái)需要觀察培育鉆石的消費(fèi)趨勢(shì)，有可能給相關(guān)企業(yè)帶來(lái)新的發(fā)展機(jī)遇。

　　中國(guó)證券報(bào)：當(dāng)發(fā)現(xiàn)消費(fèi)新動(dòng)向后，具體到個(gè)股選擇，你如何選出標(biāo)的？

　　王鵬：從中觀維度選定細(xì)分行業(yè)方向后，我會(huì)結(jié)合消費(fèi)企業(yè)成長(zhǎng)的不同階段來(lái)挑選個(gè)股。消費(fèi)有較為獨(dú)特的成長(zhǎng)特征，我把它歸納為三個(gè)階段：

　　第一個(gè)階段是單品爆發(fā)階段。公司推出新單品，且在鋪貨階段出現(xiàn)單品爆發(fā)，公司收入和利潤(rùn)會(huì)出現(xiàn)明顯的快速增長(zhǎng)，個(gè)股在這個(gè)階段有明顯的超額收益。

　　第二階段為“野蠻”擴(kuò)張以后進(jìn)行整固的階段。例如，某單品推出后，營(yíng)業(yè)收入若階段性達(dá)到一定體量（如20億元、30億元），很多公司可能會(huì)主動(dòng)或者被動(dòng)收縮戰(zhàn)線(xiàn)，把腳步放慢去試一下市場(chǎng)。從原來(lái)大手大腳的投放費(fèi)用，轉(zhuǎn)為階段性的少投放，來(lái)進(jìn)行內(nèi)部?jī)?yōu)化。在這個(gè)階段，很多公司會(huì)走出來(lái)，也有些公司走不出來(lái)。在這一階段，公司收入明顯放緩，個(gè)股在這個(gè)階段是超額負(fù)收益階段。

　　第三階段是困境反轉(zhuǎn)階段，從上一個(gè)階段走出來(lái)的公司會(huì)進(jìn)入第三階段，即不斷擴(kuò)充新品，變成平臺(tái)型公司，體現(xiàn)為收入恢復(fù)性增長(zhǎng)，也有很強(qiáng)的超額收益。

　　從過(guò)往的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，公司進(jìn)入第二階段時(shí)，市場(chǎng)往往會(huì)下調(diào)對(duì)這類(lèi)公司的估值，此時(shí)反而更值得關(guān)注。