寶盈基金姚藝：圍繞“三度”投資框架 勾勒醫(yī)藥賽道布局畫卷

　　姚藝，曾任華泰證券高級研究員，2017年6月加入寶盈基金，歷任高級研究員、基金經(jīng)理助理。2021年3月9日起，擔(dān)任寶盈醫(yī)療健康滬港深股票基金經(jīng)理。目前共在管3只基金，均聚焦醫(yī)藥賽道，在管規(guī)模合計約15億元。

　　投資的世界波譎云詭，有人進場時正值市場高歌猛進，得以領(lǐng)略一番“日進斗金”的快感；也有人進場時恰逢市場低迷震蕩，撲面迎來一股“潮水退去”的涼意。不過，高歌猛進的入場者未必都能乘興而歸，低迷之際入局者也未必只能望洋興嘆。

　　主攻醫(yī)藥賽道的寶盈基金姚藝便是在市場低迷之際進場的選手。作為新生代基金經(jīng)理，初出茅廬便遇上醫(yī)藥板塊的整體調(diào)整，不得不面對基金凈值出現(xiàn)較大回撤的挑戰(zhàn)，這成為其難以忘記的職場首秀。在歷經(jīng)約兩年多的洗禮之后，姚藝管理的首只基金寶盈醫(yī)療健康滬港深股票業(yè)績有所起色。數(shù)據(jù)顯示，截至發(fā)稿，該基金年內(nèi)收益超過8%，屬于同類基金業(yè)績前5%的頭部水平。在接受中國證券報記者專訪時，姚藝表示，現(xiàn)在已經(jīng)明確形成緊緊圍繞景氣度、辨識度、兌現(xiàn)度做決策的投資框架，對于回撤控制的重視程度也有大幅提升。

　　逆風(fēng)進場的新生代

　　一頭蓬松卷發(fā)，身著黑色襯衣，不茍言笑，姚藝給人的第一印象稍顯嚴(yán)肅。姚藝為醫(yī)藥專業(yè)科班出身，本科畢業(yè)于中南大學(xué)湘雅醫(yī)學(xué)院，后在南開大學(xué)商學(xué)院獲得管理學(xué)碩士學(xué)位。在醫(yī)藥和商科背景加持下，姚藝于2011年進入金融行業(yè)，扎根醫(yī)藥行業(yè)研究約10年時間，并于2021年3月管理其首只醫(yī)藥基金。

　　不過，對于一名醫(yī)藥基金經(jīng)理來說，2021年3月似乎不是很理想的進場時機。在其進場僅4個月后，醫(yī)藥板塊便結(jié)束了自2019年初以來的向上周期，開始掉頭下行。以萬得醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)大類指數(shù)為例，2021年，該指數(shù)從最高12946.68點向下，最低調(diào)整至9301.12點，跌幅超10%，并在2022年繼續(xù)下跌。在2023年的大半年時間里，醫(yī)藥行業(yè)也比較低迷。在此環(huán)境下，姚藝可謂是逆風(fēng)進場。

　　他回憶說，在寫首份基金半年報時，就不得不直面凈值回撤已基本抹平接管初期漲幅的現(xiàn)實�！霸卺t(yī)療健康板塊貝塔向下的背景下，尋找向上的阿爾法，不僅難度倍增，標(biāo)的很容易被殺估值。這無疑給新手基金經(jīng)理帶來極大壓力。”姚藝說。

　　初出茅廬就遇到逆風(fēng)挑戰(zhàn)，這給他帶來考驗的同時，也促使其更加沉下心來思考破局之道。經(jīng)過一番摸索，2022年末，正值其擔(dān)綱基金經(jīng)理接近兩年之際，姚藝明確提出了“三度”投資框架，即緊緊圍繞景氣度、辨識度、兌現(xiàn)度三個維度展開投資決策，并將回撤控制擺在尤為重要的位置。相較于投資初期的固守核心賽道核心資產(chǎn)，現(xiàn)在姚藝會更加注重積極挖掘醫(yī)藥子行業(yè)輪動的投資機會。

　　姚藝的“三度”投資框架運作頗有“吾日三省吾身”之感。每每在做出買賣決定之際，他總會反問自己：景氣度起來了嗎？未來業(yè)績能夠有兌現(xiàn)度嗎？當(dāng)前市場的投資機會辨識度如何？只有同時滿足景氣度高、兌現(xiàn)度大、辨識度強這三個條件，他才會決定買入，反之，當(dāng)三者都出現(xiàn)減弱趨勢時，他就會考慮減倉或賣出。

　　堅守“三度”投資框架

　　那么，作為姚藝核心投資框架里的三個維度具體含義是什么？

　　姚藝解釋說，景氣度主要是看產(chǎn)業(yè)周期、公司未來發(fā)展趨勢是不是向上，利潤增速是否較快，如果公司凈利潤增速能在30%及以上，就可以被視為景氣度較高；兌現(xiàn)度主要是指相關(guān)公司和產(chǎn)業(yè)所實施的項目未來能否有業(yè)績兌現(xiàn)，兌現(xiàn)的確定性有多大，每個財報季的業(yè)績是否能達到預(yù)期，這主要通過未來的財務(wù)數(shù)據(jù)反映出來，但投資往往是投未來預(yù)期，因此需要提前對兌現(xiàn)度進行判斷；辨識度主要是指市場各方投資者對相關(guān)投資機會的認(rèn)可度，即公司有沒有能讓市場辨識的點，無論是產(chǎn)品本身還是商業(yè)模式或者其他。放到二級市場上，是否有明顯的資金流入，股價行情是否開始有啟動的跡象，是否誕生了一些投資熱點等等，這也就是市場常說的，要投資符合時代背景的公司。 

　　他強調(diào)，落實到最后的投資決策，三者缺一不可。他尤其提到市場辨識度的重要性，如果僅僅具備景氣度和兌現(xiàn)度，但卻沒有辨識度，也很難把握住有效投資機會。辨識度似乎成為姚藝捕捉醫(yī)藥行業(yè)細分賽道輪動機會時的一個重要指標(biāo)。他認(rèn)為，細分領(lǐng)域里業(yè)務(wù)實力具備較高認(rèn)可度的公司往往容易有更高的辨識度，當(dāng)賽道內(nèi)公司開始普漲時，是相關(guān)細分領(lǐng)域辨識度大幅提升的一大表現(xiàn)。“看它是能在醫(yī)藥板塊內(nèi)部獲得認(rèn)可，還是能在全市場里獲得認(rèn)可，這決定了它的漲幅�！币λ嚤硎�。

　　談及把握細分領(lǐng)域輪動機會，姚藝表示，這確實是其今年投資操作上的較大變化。面對市場上將其重倉股更替較為頻繁、側(cè)重小市值個股或次新股等做法解讀為“追熱點”“押賽道”的質(zhì)疑，姚藝回應(yīng)稱，他并不押賽道，不會過度依賴貝塔，且對單一賽道會設(shè)定約35%的結(jié)構(gòu)性持倉上限。

　　他解釋說，今年組合管理方式之所以發(fā)生較大變化，其背后的邏輯還是在于景氣度、兌現(xiàn)度和辨識度。比如CXO（醫(yī)藥外包），整個行業(yè)都不太景氣，很難選出優(yōu)質(zhì)標(biāo)的；又如消費醫(yī)療，由于市場對消費類公司的預(yù)期景氣度存疑，由此對應(yīng)的股價辨識度就沒那么高。這些是其年內(nèi)降低相關(guān)配置倉位的主要原因。對于市值，姚藝表示：“我們不排斥某種規(guī)模的市值，關(guān)鍵在于個股的‘三度’是否出現(xiàn)了變化，尤其是預(yù)期‘三度’的變化，而非當(dāng)期‘三度’，因為買股票肯定是買未來的�！�

　　除此之外，估值在姚藝的投資框架中亦占有一席之地。“在我的投資框架中，估值不是分量最重的因素，但也不能忽略。我們不追求絕對低估值或絕對高估值，而是追求景氣度的變化�！币λ囌J(rèn)為，好的投資機會是預(yù)期業(yè)績即將爆發(fā)或者預(yù)期未來業(yè)績會爆發(fā)，而股價位置和估值還沒起來的時候，此時估值的彈性就很大。估值存在較大提升空間的投資機會是其首選。

　　對于估值，姚藝說，他主要會通過PE（市盈率）或者PS（市銷率）計算，并與現(xiàn)時的市值進行對比，以此判斷投資可能具備的超額收益空間，做出相應(yīng)決策。而市值是否達到預(yù)期也是他決定是否賣出的重要考慮因素，不過他說，“賣出”這類投資操作更多是藝術(shù)和科學(xué)的結(jié)合，預(yù)期估值會是一個衡量標(biāo)準(zhǔn)，但還需要結(jié)合當(dāng)時的市場環(huán)境和交投情緒綜合考量。此外，當(dāng)發(fā)現(xiàn)對所投領(lǐng)域的景氣度判斷出現(xiàn)失誤時，也是觸發(fā)其賣出的一大邏輯。

　　看好老齡化相關(guān)機遇

　　深耕醫(yī)藥行業(yè)多年，開始注重挖掘醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)部輪動機會的姚藝，如何看待后續(xù)醫(yī)藥板塊投資機會？

　　“整體來看，未來一段時間內(nèi)，醫(yī)藥板塊大概率還是表現(xiàn)出比較強的結(jié)構(gòu)性，以挖掘個股為主，在符合未來發(fā)展趨勢需求的創(chuàng)新里找尋阿爾法。”姚藝認(rèn)為，“真正有價值的公司，無論市場行情如何，價值都不會消失，最終都能走出行情，會在業(yè)績上得到驗證，并獲得市場的正向反饋，由此成為未來最重要的投資主線�！�

　　具體而言，姚藝表示，未來與老齡化相關(guān)的、具備臨床價值的細分類別資產(chǎn)是其較為看好的投資方向。

　　景氣度較高的細分領(lǐng)域包括各種慢性疾病，如腫瘤、心腦血管、代謝性疾病等帶來的行業(yè)需求。老齡化趨勢下，中國未來十年將新增1.5億左右60歲以上人口，老年人群易高發(fā)的慢性疾病對應(yīng)的醫(yī)療需求將大幅提升，對應(yīng)領(lǐng)域的發(fā)展變化情況及其投資機會值得關(guān)注，而且未來十年的老年人相比過去具備更強的消費能力。具備臨床價值的各式實驗設(shè)備、手術(shù)設(shè)備、治療方案及產(chǎn)品等也是其較為看好的投資細分領(lǐng)域。

　　他表示，無論投資哪個行業(yè)賽道，大單品邏輯都是投資機會的一個重要方向，因為能夠得到更高的辨識度。例如，今年減肥藥大單品的誕生就催生了一波主題行情。未來，能夠誕生出大單品的其它細分領(lǐng)域同樣有可能重演類似行情。在他看來，腫瘤治療領(lǐng)域里的ADC（抗體偶聯(lián)藥物）這一大單品帶來的投資機會，是其在創(chuàng)新藥領(lǐng)域里較為看好的方向。

　　據(jù)介紹，姚藝在管基金也在逐漸朝著其看好的幾大方向進行組合配置，且不同基金的投資范圍各有側(cè)重，以此構(gòu)建起一個小型的醫(yī)療健康投資體系。其中，寶盈醫(yī)療健康滬港深股票傾向于整體布局，覆蓋整個醫(yī)療健康板塊，對各細分行業(yè)進行均衡配置；寶盈現(xiàn)代服務(wù)業(yè)混合主投創(chuàng)新醫(yī)藥賽道，以創(chuàng)新藥及產(chǎn)業(yè)鏈、創(chuàng)新器械為主；寶盈研究精選混合則以醫(yī)療細分領(lǐng)域為主，兼投小部分全行業(yè)個股。