通過(guò)業(yè)績(jī)歸因關(guān)注“固收+”基金差異性

　　“固收+”策略涵蓋多種資產(chǎn)，包括純債、轉(zhuǎn)債、股票及部分衍生品等，對(duì)其收益來(lái)源也需要更詳細(xì)的拆解，從不同“固收+”基金業(yè)績(jī)來(lái)源的差異性中，關(guān)注不同“固收+”基金的風(fēng)格及其適應(yīng)的行情特征。

　　公募基金中常用的業(yè)績(jī)歸因方法包括凈值回歸、Brinson歸因、Barra模型等。凈值回歸模型相對(duì)比較簡(jiǎn)單，選取解釋變量因子，基于凈值序列構(gòu)建回歸模型，通過(guò)回歸得到相應(yīng)統(tǒng)計(jì)結(jié)果。凈值回歸模型由于未使用持倉(cāng)數(shù)據(jù)，僅為統(tǒng)計(jì)意義的結(jié)果，因此與實(shí)際業(yè)績(jī)來(lái)源或有偏離。此外，回歸擬合的結(jié)果也受到解釋變量的選擇與因子模型構(gòu)建的影響。Brinson歸因分析中，在選取基準(zhǔn)指數(shù)后通過(guò)分析資產(chǎn)的偏離和個(gè)股個(gè)券的偏離將超額收益拆分為資產(chǎn)配置收益、個(gè)股選擇收益，不可解釋部分則歸到交互收益中。由于基準(zhǔn)指數(shù)通常為某一類(lèi)資產(chǎn)的指數(shù)，因此Brinson歸因模型多用于權(quán)益類(lèi)基金的業(yè)績(jī)歸因分析，對(duì)標(biāo)某股票類(lèi)指數(shù)后，將業(yè)績(jī)來(lái)源拆分為行業(yè)配置與個(gè)股選擇及交互收益三部分。Barra模型則更為復(fù)雜與準(zhǔn)確，通過(guò)對(duì)基金持倉(cāng)的個(gè)股的歸因最后形成基金業(yè)績(jī)歸因的統(tǒng)計(jì)，本質(zhì)上是對(duì)股票屬性的歸因。Barra模型通常更多用于權(quán)益基金的業(yè)績(jī)歸因。

　　對(duì)于“固收+”基金而言，筆者傾向于通過(guò)凈值回歸的方式和財(cái)務(wù)報(bào)表收益拆解的方式進(jìn)行業(yè)績(jī)歸因，盡可能剝離出各類(lèi)資產(chǎn)及策略帶來(lái)的收益貢獻(xiàn)，以此來(lái)辨別不同“固收+”基金的收益依賴(lài)度。部分“固收+”基金更多依賴(lài)固收部分獲取收益，而也有部分“固收+”基金則更多依賴(lài)+的部分來(lái)獲取收益。作為“固收+”基金，定位于絕對(duì)收益理念，理論上“固收+”基金的收益來(lái)源更加多樣化和分散化，且在不同環(huán)境下各類(lèi)資產(chǎn)或策略收益貢獻(xiàn)的占比也有所差異，主要與相關(guān)資產(chǎn)行情高度相關(guān)。但是，實(shí)際業(yè)務(wù)中，考慮到擇時(shí)的難度、基金經(jīng)理背景的差異、能力圈的不同等因素，“固收+”基金中存在某類(lèi)資產(chǎn)收益貢獻(xiàn)相對(duì)較高的現(xiàn)象。因此可以據(jù)此來(lái)反推基金經(jīng)理的風(fēng)格偏好與能力圈等因素。

　　首先，對(duì)于凈值回歸的方式而言，考慮到“固收+”基金涉及到純債、可轉(zhuǎn)債、股票三類(lèi)資產(chǎn)，因此在構(gòu)建因子模型的過(guò)程中，需要先考慮三類(lèi)資產(chǎn)的影響因素以此來(lái)構(gòu)建解釋變量因子。通常對(duì)于純債部分會(huì)考慮久期因子、擇時(shí)因子、期限結(jié)構(gòu)因子、信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)因子、違約風(fēng)險(xiǎn)因子等。而對(duì)于轉(zhuǎn)債資產(chǎn)，則直接通過(guò)對(duì)標(biāo)轉(zhuǎn)債指數(shù)來(lái)拆分β與α收益。對(duì)于股票資產(chǎn)，通過(guò)FF因子模型等，借用類(lèi)似因子指標(biāo)，諸如市場(chǎng)因子、擇時(shí)因子、規(guī)模因子、價(jià)值因子、成長(zhǎng)因子、質(zhì)量因子、動(dòng)量因子等。在建模的過(guò)程中，需要考慮各類(lèi)因子數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性與可得性。

　　其次，對(duì)于財(cái)務(wù)報(bào)表的收益拆解而言，通常是通過(guò)定期報(bào)告中披露的利潤(rùn)指標(biāo)，對(duì)應(yīng)的包括利息收入、投資收益。其中利息收入可理解為債券的票息收入，包括債券利息收入、資產(chǎn)支持證券利息收入、買(mǎi)入返售資產(chǎn)收入；投資收益中債券投資收益、資產(chǎn)支持證券投資收益及相關(guān)的公允價(jià)值變動(dòng)部分歸入資本利得；而股票投資收益和公允價(jià)值變動(dòng)部分歸入股票的資本利得中，其他還包括股利收入、衍生品投資收益等。通過(guò)各分部收益在利潤(rùn)中的占比去拆分各類(lèi)資產(chǎn)的收益貢獻(xiàn)。此外，對(duì)于新股部分，可以單獨(dú)將其從股票投資收益中剝離，通過(guò)計(jì)算新股申購(gòu)中簽結(jié)果來(lái)單獨(dú)統(tǒng)計(jì)新股收益。財(cái)務(wù)報(bào)表中科目的拆解相對(duì)而言更加真實(shí)，但僅從大類(lèi)資產(chǎn)的類(lèi)別上有所體現(xiàn)，未能反映相關(guān)的風(fēng)格影響。

　　基于以上的方式，可以關(guān)注不同“固收+”基金收益來(lái)源的差異性，以此來(lái)選擇擅長(zhǎng)純債的或是擅長(zhǎng)股票的“固收+”基金。同時(shí)，需要關(guān)注不同“固收+”產(chǎn)品的定位下，權(quán)益中樞的不同導(dǎo)致的業(yè)績(jī)來(lái)源的差異性。