廣發(fā)基金劉志輝：兼論“為將五德”與“投資五德”
廣發(fā)基金債券投資部基金經(jīng)理 劉志輝
《孫子兵法》提到一個(gè)優(yōu)秀的將領(lǐng)應(yīng)該具備五種素質(zhì)，原文為“將者，智、信、仁、勇、嚴(yán)也”。王晳注解說(shuō)：“智者，先見(jiàn)而不惑，能謀慮，通權(quán)變也；信者，號(hào)令一也；仁者，專撫惻隱，得人心也；勇者，循義不懼，能果毅也；嚴(yán)者，以威嚴(yán)肅眾心也�！�
投資某種程度上類似于打仗，其共同點(diǎn)都是在較大的不確定性下，通過(guò)合理的行動(dòng)，爭(zhēng)取最大化收益的一個(gè)過(guò)程。從投資角度，矛盾的一面是投資主體，另一面是市場(chǎng)客體。而矛盾的主導(dǎo)方應(yīng)該是投資主體。因?yàn)槭袌?chǎng)客體走勢(shì)雖然千變?nèi)f化，但投資主體應(yīng)該盡可能做好各種情景下的應(yīng)對(duì)。如《孫子兵法》所說(shuō)：“故善攻者,敵不知其所守;善守者,敵不知其所攻”。因此，在投資中，努力提高投資主體素質(zhì)是第一位。
那么，從“為將五德”中可以解讀出一個(gè)優(yōu)秀的投資人應(yīng)該具備哪些素質(zhì)嗎？對(duì)應(yīng)的這些品質(zhì)，將如何影響投資人打好這場(chǎng)投資的“戰(zhàn)爭(zhēng)”？投資人又當(dāng)如何提升在這些領(lǐng)域的品質(zhì)？
1. 智為首
孫武將“智”排在第一位，其重要性顯而易見(jiàn)。對(duì)于投資的“智”，內(nèi)涵較為豐富。從價(jià)值投資角度，需要了解被投資對(duì)象合理的內(nèi)在價(jià)值，也就是對(duì)商業(yè)規(guī)律的深刻洞察。從宏觀擇時(shí)角度，需要評(píng)估宏觀經(jīng)濟(jì)所處的狀態(tài)，并判斷資產(chǎn)價(jià)格趨勢(shì)的大方向。如王晳注“智，能先見(jiàn)而不惑”，如果沒(méi)有智慧辨別企業(yè)價(jià)值與宏觀狀態(tài)，那么人就很容易迷失在市場(chǎng)的波動(dòng)中，產(chǎn)生困惑，進(jìn)而產(chǎn)生失誤。正所謂“智能謀慮”，有智有謀，才能有效應(yīng)對(duì)市場(chǎng)。
按王晳注，智還要求做到能“通權(quán)變”。權(quán)變是智慧的高級(jí)階段�？鬃釉凇墩撜Z(yǔ)》里提到：“可與共學(xué)，未可與適道；可與適道，未可與立；可與立，未可與權(quán)�！卑纯鬃拥睦砟�，既能堅(jiān)持正道，又能保持靈活變通的權(quán)變是最難的。在戰(zhàn)爭(zhēng)中權(quán)變之難在于簡(jiǎn)單的固守教條，難以應(yīng)對(duì)復(fù)雜多變的狀況。為將者必須在不同的表象下，準(zhǔn)確找到影響戰(zhàn)爭(zhēng)的主導(dǎo)矛盾，做出合適的決策，離經(jīng)而不叛道。近代正面的案例是解放戰(zhàn)爭(zhēng)中孟良崮戰(zhàn)役。按我軍的傳統(tǒng)策略是集中力量先消滅弱敵，而孟良崮戰(zhàn)役中粟裕將軍卻根據(jù)國(guó)軍最精銳的74軍孤軍冒進(jìn)的特點(diǎn)，決定先殲滅74軍，最終取得大捷，足見(jiàn)“權(quán)變”的重要。
投資上的權(quán)變，套用孔子的理念指的是我們能理解并堅(jiān)持價(jià)值投資，但具體價(jià)值投資的評(píng)判上又要求我們實(shí)事求是。巴菲特的理念不應(yīng)該被教條化。在反對(duì)巴菲特教條主義上，巴菲特本人就是一個(gè)例子。他在早期說(shuō)不投資科技股，近年來(lái)也開(kāi)始重倉(cāng)蘋(píng)果公司，并獲得較好的收益。他曾強(qiáng)調(diào)投資中不要看宏觀，但近年來(lái)卻也重倉(cāng)買入受宏觀驅(qū)動(dòng)明顯的“西方石油”。
國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的股票投資也類似，傳統(tǒng)的理論認(rèn)為周期股的價(jià)格波動(dòng)大，企業(yè)的價(jià)值并沒(méi)有穩(wěn)定的錨，不是理想的投資對(duì)象。但2021至2022年期間，煤炭股卻成為市場(chǎng)表現(xiàn)較好的行業(yè)之一。如果我們能恰當(dāng)?shù)刈R(shí)別到，2016年-2021年煤炭的產(chǎn)能并沒(méi)有擴(kuò)張，煤炭的盈利能力明顯抬升，那么煤炭也照樣可以成為價(jià)值投資的對(duì)象。
對(duì)于A股的投資權(quán)變，還要求我們尊重中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的現(xiàn)實(shí)，不能簡(jiǎn)單將其與海外市場(chǎng)進(jìn)行對(duì)比。如在海外市場(chǎng)，制造業(yè)并不是一個(gè)牛股頻現(xiàn)的行業(yè)，而中國(guó)經(jīng)濟(jì)的比較優(yōu)勢(shì)恰恰是制造業(yè)，是值得深入研究的行業(yè)。在具體交易上，是分散還是集中，在不同環(huán)境下也需要一定的權(quán)變智慧。按我個(gè)人的理解，在經(jīng)濟(jì)上行周期時(shí)，市場(chǎng)機(jī)會(huì)相對(duì)較多，組合可以適當(dāng)分散；而在增長(zhǎng)放緩期，則需要適度集中于更為穩(wěn)健的方向。何時(shí)股價(jià)下跌要止損，何時(shí)股價(jià)下跌可以堅(jiān)持持倉(cāng)甚至加倉(cāng)，也同樣考驗(yàn)權(quán)變的智慧。
可以說(shuō)，投資之所以無(wú)法成為一門(mén)科學(xué)，而帶有很多藝術(shù)的色彩，我認(rèn)為通權(quán)變的困難是其中的主要原因。
2. 信而立
“信者，號(hào)令一也�！蓖顿Y上的信，主要指投資行為與框架的一致性，所謂“知行合一”。一個(gè)投資者，其投資框架應(yīng)該具備一定的穩(wěn)定性，并在穩(wěn)定性的基礎(chǔ)上進(jìn)行迭代。投資者不應(yīng)該做的是依據(jù)市場(chǎng)的短期變化進(jìn)行大幅度的行為漂移。
比方說(shuō)一個(gè)深度價(jià)值的投資者，不能因?yàn)樵诔砷L(zhǎng)牛市中踏空行情，就突然轉(zhuǎn)變?yōu)槌砷L(zhǎng)投資。又比如說(shuō)一個(gè)景氣度投資者，突然開(kāi)始關(guān)心宏觀經(jīng)濟(jì)并以此作為決策依據(jù)。對(duì)于純技術(shù)分析的投資者，如果其交易入場(chǎng)是根據(jù)趨勢(shì)的信號(hào)，那么其出場(chǎng)信號(hào)則應(yīng)該是趨勢(shì)的結(jié)束。
因此，我們?cè)u(píng)判一個(gè)投資經(jīng)理的投資能力，除了看他的歷史業(yè)績(jī)外，審視其背后的投資框架是同樣重要的。但是對(duì)于“信”，又不等同于投資者可以墨守成規(guī)、固步自封，而是需要面對(duì)市場(chǎng)不斷進(jìn)化。我們需要在自己能力圈內(nèi)做投資，更需要不斷擴(kuò)展自身的能力圈。
3. 仁者愛(ài)
“仁者，專撫惻隱，得人心也�！弊鲆粋�(gè)資管行業(yè)從業(yè)者，需要有一顆仁心。對(duì)于基金持有人來(lái)說(shuō)，投資人需要不忘初心，以為客戶獲取收益作為投資的原點(diǎn)。過(guò)去兩年，A股市場(chǎng)的波動(dòng)有所加大，銷售渠道更為關(guān)注基金凈值的波動(dòng)、回撤，對(duì)于絕對(duì)收益產(chǎn)品的關(guān)注度也明顯上升。尤其是在2022年震蕩下探的市場(chǎng)環(huán)境下，能逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)正收益的基金獲得了渠道和客戶的認(rèn)可。
要做到“仁”，也并不簡(jiǎn)單。特別是當(dāng)市場(chǎng)估值處于相對(duì)高位、投資機(jī)會(huì)的性價(jià)比降低時(shí)，或是當(dāng)管理規(guī)模超過(guò)投資經(jīng)理的管理邊界時(shí)，他能否還懷有一顆仁心，主動(dòng)控制規(guī)模邊界？孫武在《九地篇》提到，一個(gè)優(yōu)秀的將領(lǐng)應(yīng)該是 “故進(jìn)不求名，退不避罪，唯人是保，而利合于主，國(guó)之寶也”。對(duì)于投資經(jīng)理來(lái)說(shuō)其所有的操作，都只是為了投資者的利益，不求名、也不怕泡沫階段的踏空，這樣才是投資持有人應(yīng)該珍視的基金經(jīng)理。
4. 勇則決
順應(yīng)“仁”的要求，投資經(jīng)理在仁心之下也要有一顆勇敢的心。落實(shí)到具體的決策過(guò)程中，比如是否敢與主流觀點(diǎn)保持一定的距離感，也是勇的體現(xiàn)�；羧A德·馬克斯在《投資最重要的事》里面舉了例子，與大眾保持一致會(huì)取得市場(chǎng)平均收益，對(duì)于投資經(jīng)理也更容易獲得安全感。而與大眾不一致，則可能錯(cuò)得很離譜，顯示出投資經(jīng)理個(gè)人水平的低下。真正難的是與市場(chǎng)大眾并不一致，但又為市場(chǎng)本身所驗(yàn)證。因此，“勇者，循義不懼，能果毅也�！�
勇者，還體現(xiàn)在市場(chǎng)出現(xiàn)重大機(jī)會(huì)時(shí)，能不能敢于重倉(cāng)去捕捉。如索羅斯所說(shuō)，判斷對(duì)錯(cuò)并不重要，重要的在于正確時(shí)獲取了多大利潤(rùn)。當(dāng)然重倉(cāng)本身也意味著風(fēng)險(xiǎn)，這個(gè)時(shí)候也考驗(yàn)權(quán)變的智慧。
5. 嚴(yán)以誠(chéng)
“嚴(yán)者，以威嚴(yán)肅眾心�！碑�(dāng)然，戰(zhàn)爭(zhēng)是眾人之間的博斗。而投資是投資經(jīng)理個(gè)人內(nèi)心與市場(chǎng)的博斗。因此投資上的嚴(yán)，主要是指嚴(yán)肅投資經(jīng)理自己的心。面對(duì)紛紜的市場(chǎng)，能否守住自己的靜心；面對(duì)階段性表現(xiàn)不佳的投資業(yè)績(jī)時(shí)，能否保持平和心。
“嚴(yán)”也指的是投資經(jīng)理對(duì)自己內(nèi)心的誠(chéng)實(shí)。在戰(zhàn)爭(zhēng)上犯錯(cuò)馬上會(huì)給你懲罰，而在金融市場(chǎng)上，階段性的錯(cuò)誤行為卻可能獲利，誘導(dǎo)投資人強(qiáng)化錯(cuò)誤的行為，但卻在長(zhǎng)期可能給你帶來(lái)更大的毀滅。因此，即使階段性業(yè)績(jī)領(lǐng)先，也需要靜心、客觀地進(jìn)行復(fù)盤(pán)，剝離出單一、偶然性的收益，探索出具備歷史遍歷性的合理投資框架。
6. 知行合一，不斷迭代
智信仁勇嚴(yán)，五者相依，缺一不可，又是辯證統(tǒng)一。賈林注解說(shuō)“專任智則賊，遍施仁則懦，固守信則愚，恃勇力則暴，令過(guò)嚴(yán)則殘。五德兼?zhèn)�，各適其用，方可為將帥”。投資亦是如此。
專任智則賊，對(duì)于投資來(lái)說(shuō)，過(guò)于相信自己的判斷，則可能陷入過(guò)度交易。比如，如果權(quán)益市場(chǎng)處于低位，有較高的賠率保護(hù)時(shí)，投資者可以適當(dāng)放下主觀判斷，保有一定的鈍感。
遍施仁則懦，則提示投資者不能完全按持有人的意愿去管產(chǎn)品，投資經(jīng)理應(yīng)該對(duì)產(chǎn)品有掌控權(quán)。
固守信則愚，投資經(jīng)理還是需要在自己框架內(nèi)進(jìn)行權(quán)變。
恃勇力則暴，過(guò)于自負(fù)，倉(cāng)位完全暴露在某個(gè)因子下，可能帶來(lái)的結(jié)果是產(chǎn)品凈值的暴漲暴跌。
令過(guò)嚴(yán)則殘，投資經(jīng)理投資行為與持倉(cāng)整體還是要做到內(nèi)心的舒適。
以上是我從孫武“為將五德”中領(lǐng)悟到的對(duì)“投資五德”的一點(diǎn)理解。在風(fēng)云變幻的市場(chǎng)中，優(yōu)秀的投資人，積極踐行知行合一，文武德兼?zhèn)洌纬珊狭�，才有望“運(yùn)籌于帷幄之中、決勝于千里之外”。與此同時(shí)，在投資路上，不斷精進(jìn)自己，提升自己的素質(zhì)，提高自己的境界，則是在投資場(chǎng)上立于不敗之地的不二法門(mén)。
基金經(jīng)理簡(jiǎn)介：劉志輝，11年證券從業(yè)經(jīng)歷，6年公募投資管理經(jīng)驗(yàn)�，F(xiàn)任廣發(fā)基金債券投資部基金經(jīng)理，管理廣發(fā)集源二級(jí)債、廣發(fā)景源純債等產(chǎn)品。
（風(fēng)險(xiǎn)提示：文章涉及的觀點(diǎn)和判斷僅代表投資經(jīng)理個(gè)人的看法。本文僅用于溝通交流之目的，不構(gòu)成任何投資建議。投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市須謹(jǐn)慎。）
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