2017年大宗商品的路在何方?
筆者預計2017年中國有色金屬行業(yè)將繼續(xù)推進產業(yè)升級,逐步淘汰落后產能。但如果房地產市場政策繼續(xù)收緊,有色金屬行業(yè)難有增長亮點,后期供需將進一步趨于平衡,價格逐步筑底企穩(wěn)。
2017年大宗商品的路在何方?
面對2016年以來大宗商品價格的波動,我相信幾乎每一個投資經理的多巴胺分泌幾乎到了頂點。這不奇怪,隨著中國經濟下行,自2014年以來,大宗商品價格的長期筑底,到如今的逐漸恢復,其中孕育的版塊的beta和Alpha的機會巨大。
展望2017年,我認為大宗商品價格的走勢,除了繼續(xù)隨著流動性起舞之外,各類商品市價的表現也取決于每種商品供應側的收縮力度、經濟增長和實際需求恢復的程度、以及美聯儲貨幣政策和實際利率走向等主要因素。筆者將就黃金、原油、有色金屬、鋼鐵與煤炭的未來走向逐一討論。
對于黃金和原油,雖然中國市場在全球邊際需求上有著重要影響力,但這些這兩類商品的基本面依舊取決于海外市場。從中期來看,疲弱的全球經濟增長 使得實際利率并不具備長期持續(xù)上漲的基礎,加之各國黃金儲備需求仍然可觀,因此黃金價格仍然有著一定支撐。但是由于美聯儲在11 月 24 日的通訊稿明確表明了加快升息的態(tài)度,因此筆者判斷,黃金價格將在2017 年上半年的Trump經濟刺激政策發(fā)酵期內受到打壓,但在下半年恢復漲勢。
對于原油價格,市場預計2017 年原油市場約有 7.4 萬桶/天的供給富余,因此原油供需再平衡的局面可能不會出現,但是原油供給過剩的格局可以得到改善。鑒于OPEC已在11月30日達成減產協(xié)議,即:日產 油量減少120萬桶,新產油目標為3250萬桶/日。該協(xié)議將于2017年1月份起生效,持續(xù)時間6個月,旨在解決全球原油市場供給過剩的局面,特別是原 油庫存處于高位的問題。因此,短期內的原油價格將得到支撐。
然而,考慮到OPEC國家減產執(zhí)行力度的歷史表現并不令人滿意,以及獲得減產豁免權的國家原油產量未來增長的可能性,筆者判斷,這些不確定性將使2017年布倫特(Brent)原油的價格呈現震蕩上移的趨勢,油價波動幅度估計為每桶45到60 美元。
筆者同時認為原油價格下行風險誘發(fā)因素也不容忽視,這其中包括:1)非OPEC國家在12月9日的會議上表示拒絕減產;2)OPEC國家減產執(zhí) 行力度不及市場預期;3)美國頁巖油產量上漲,高成本油田返回市場;4)中國原油進口量增速繼續(xù)放緩;5)全球原油消費增速放緩。
與之相對的是,有色金屬和黑色商品的價格變化和基本面,則完全取決于中國市場的供需平衡。展望2017年,受制于房地產市場的緊縮政策和基建托 底措施,有色商品的國內市場需求增長將乏善可陳。但供應端借助于政府之手預計會進一步改善,其中鋼鐵和煤炭行業(yè)在整合和環(huán)保壓力之下,市場也更看重對產量 的控制和調節(jié)。
筆者的判斷是,雖然程定華基于大宗商品的草根研究確實看到了部分行業(yè)集中度的變化,但是考慮到如何讓大宗商品(特別是有色金屬和煤炭)保持供需合理化,以及讓行業(yè)利潤率和投資回報的回歸正常化,那么行業(yè)結構性改革的路還很遠。
這意味著,在這個地方行政壟斷/尋租力量極其強大的國度里,還有好幾件事要做:1) 繼續(xù)減除行業(yè)邊際產能;2) 強力推進國企改革,這才是提高行業(yè)集中度后,最有意義的棋;3) 重組“僵尸企業(yè)”,從而改善供給的質量和效率 ;4)利用市場力量,實現供需的再平衡。
煤炭方面,根據2016年的情況來看,行業(yè)政策和去產能是煤價當仁不讓的重要推手。在2016年煤炭行業(yè)去產能目標為2.5億噸的基礎上,2017年煤炭行業(yè)依舊面臨產能過剩的局面,去產能仍是主基調,預計目標為2億噸。
從政策端來看,政府傾向于將煤價穩(wěn)定在合理區(qū)間。目前看來,當煤炭價格每噸500-600元區(qū)間時,煤炭企業(yè)和發(fā)電廠可以形成“雙贏”的局面。另一方面,基于神華和中煤集團簽訂的長期協(xié)議基準價為每噸535元,筆者認為這應該反映了政策端的價格預期。
筆者預計,2017年煤炭產量同比略有回升,主要來自限產政策的放松,以及新建礦井減量置換產能工作的充分推進。另外,在經濟下行壓力仍然較大 的情況下,火電、鋼鐵和建材行業(yè)預計對煤炭需求的支撐有限;谏鲜雠袛,筆者認為2017年煤價預計均價應在每噸550元左右,較2016年均價上漲約 15-20%左右。
相對而言,鋼鐵行業(yè)有一點應該注意的是,“去產能”并不等同于“去產量”。中國的鋼鐵行業(yè)存在著行業(yè)集中度低、中小民企占比較高的問題。中小鋼 廠往往會根據利潤水平調節(jié)產量,由于2016年鋼鐵行業(yè)利潤轉好,從而導致部分鋼廠復產。供給方面,2016年1-10月全國完成去產能任務4500萬 噸,但1-10月粗鋼產量與去年基本持平。
另外,在經濟下行、股市不振、債市不確定性增加的“資產荒”背景下,國內市場充沛的資金很自然得會涌入商品期貨市場尋找機會,資金的流動也加劇了期貨價格的震蕩。展望2017年,由于產量過剩和流動性過剩,鋼鐵期貨價格仍有上下波動和短期趨勢性的投資(機)機會。
回到有色金屬,其與鋼鐵、煤炭行業(yè)同屬于國家供給側改革的范疇。但有色金屬行業(yè)較鋼鐵和煤炭而言,供給過剩的情況相對較輕,并且國家對于有色行業(yè)的供給側改革主要是淘汰落后產能。
產能方面,有色金屬產業(yè)鏈的固定資產投資同比增長率從2013年就開始開始持續(xù)下滑。進入 2016年以來,行業(yè)固定資產投資增速更是進入負值區(qū)間。有色行業(yè)產能在2015-2016年期間已達到頂峰,未來有色金屬產量的增長空間已經不大。
再者,在2015 年有色金屬價格大跌的情況下,業(yè)內企業(yè)積極進行聯合限產和限制新增產能,以穩(wěn)定價格。上述 2016年有色行業(yè)固定投資完成額的變化情況也表明,有色行業(yè)的產能已經得到有效限制。
筆者預計2017年中國有色金屬行業(yè)將繼續(xù)推進產業(yè)升級,逐步淘汰落后產能。但如果房地產市場政策繼續(xù)收緊,有色金屬行業(yè)難有增長亮點,后期供需將進一步趨于平衡,價格逐步筑底企穩(wěn)。
。ū疚淖髡呓榻B:余華莘先生,特許金融分析師(CFA),現為基金投資經理。)