大商所期權(quán)上市六周年：提升期權(quán)市場運行質(zhì)量 助力實體經(jīng)濟風(fēng)險管理
中證網(wǎng)訊（記者 周璐璐）六年前的3月31日，伴隨著清脆響亮的鳴鑼聲，豆粕期權(quán)正式在大連商品交易所上市交易，填補了我國商品期權(quán)的空白，標(biāo)志著我國期貨市場翻開了工具齊備的新篇章。
六年來，大商所銳意進取，在LPG上實現(xiàn)了期權(quán)與期貨同步上市，在PP、PVC和LLDPE上實現(xiàn)了多個期權(quán)品種同時上市，在棕櫚油上實現(xiàn)了期權(quán)上市即引入境外交易者，開創(chuàng)了我國期權(quán)市場建設(shè)的諸多“首次”。在不斷豐富產(chǎn)品體系的同時，大商所持續(xù)提升期權(quán)市場運行質(zhì)量，為實體經(jīng)濟管理風(fēng)險提供了更多得心應(yīng)手的工具。
精工匠心創(chuàng)市場新圖景
截至目前，大商所共上市豆粕、玉米、鐵礦石、LPG、PP、PVC、LLDPE、棕櫚油、豆一、豆二、豆油共11個期權(quán)品種，涉及糧油、能源礦產(chǎn)、塑化等產(chǎn)業(yè)，累計掛牌合約超3萬個。2022年期權(quán)累計成交量近1.79億手，日均持倉量172.70萬手，同比分別增長74.64%和30.94%，展現(xiàn)出了活躍的發(fā)展態(tài)勢。
特別是較為成熟的豆粕、玉米、棕櫚油和鐵礦石等期權(quán)品種，經(jīng)過多年發(fā)展，其成交量已位居商品期權(quán)市場前列。根據(jù)國際期貨業(yè)協(xié)會（FIA）的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2022年大商所豆粕、玉米和棕櫚油期權(quán)分別位列全球農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)成交第1、2和4位，鐵礦石期權(quán)則位居全球金屬期權(quán)成交第1位。此外，PP、PVC、LLDPE作為具有中國特色的中間產(chǎn)品期權(quán)，在全球化工品期權(quán)中也有不俗表現(xiàn)。
從期權(quán)與期貨市場聯(lián)動關(guān)系來看，期權(quán)期貨成交占比不斷提升。比如2022年豆粕、玉米、鐵礦石、棕櫚油和LPG期權(quán)期貨成交占比分別為16.43%、24.62%、18.86、11.06%和12.32%，同比分別增長55.84%、126.19%、81.98%、164.81%和64.36%�！斑@表明兩個市場間的良性聯(lián)動效應(yīng)正在逐步形成�！鄙耆f宏源證券金融創(chuàng)新總部副總經(jīng)理李斌冰向中國證券報記者介紹。
就市場運行質(zhì)量而言，李斌冰提到，大商所各期權(quán)品種報價價差均表現(xiàn)出下降趨勢，市場流動性穩(wěn)步提升，尤其是部分品種期權(quán)合約已經(jīng)達到了相應(yīng)期貨合約的流動性水平，表明投資者參與期權(quán)市場的積極性明顯提高。此外，各期權(quán)品種主力系列隱含波動率與標(biāo)的期貨歷史波動率的相關(guān)性明顯上升，相關(guān)期權(quán)定價精準(zhǔn)程度較高，也表明市場處于良性有效的運行環(huán)境中。
做市功能服務(wù)行而不輟
伴隨著豆粕期權(quán)的上市，做市商制度也在期權(quán)市場落地生根。業(yè)內(nèi)人士告訴記者，相較期貨，期權(quán)合約定價復(fù)雜且數(shù)量眾多，單個品種可能同時有上百個合約掛牌交易，這就需要做市商通過報價和成交，縮小買賣價差、提供充足的流動性�！霸诖笊趟闹С趾透骷易鍪猩痰呐ο�，各期權(quán)品種流動性顯著提升，盤口買賣價差收窄，盤口掛單量深度良好，為市場提供了良好的避險工具，有助于農(nóng)產(chǎn)品、能化、黑色產(chǎn)業(yè)鏈實體企業(yè)進行套期保值�！眹┚诧L(fēng)險管理公司做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人胡泊表示。
據(jù)統(tǒng)計，2022年做市商持續(xù)報價合約的成交量覆蓋了大商所期權(quán)上市總成交量的70%，有效持續(xù)報價時間比達82%，同比提高9個百分點；有效回應(yīng)報價比達80%，同比提高2個百分點；做市商持續(xù)報價合約平均買賣價差同比收窄了63%；參與大商所期權(quán)市場的法人客戶數(shù)同比增長了33%。
上海洛重貿(mào)易有限公司副總經(jīng)理張宏安告訴記者，大商所在開展期權(quán)做市的過程中一直秉持精細(xì)化的管理思路，緊跟市場運行情況針對性調(diào)整做市方案，也對做市商的展業(yè)情況和訴求給予了充分考慮。比如在分析實虛值期權(quán)交易情況的基礎(chǔ)上，對實值期權(quán)和虛值期權(quán)的報價義務(wù)進行適度優(yōu)化調(diào)整，以更好地滿足市場對虛值期權(quán)的交易需求，并降低做市商的資金占用。
精細(xì)化管理還體現(xiàn)在對期權(quán)持續(xù)報價合約月份的設(shè)置上。隨著市場對期權(quán)近月合約系列的交易需求逐漸增長，大商所細(xì)致研究評估、緊跟市場變化，于2021年增加近月合約系列持續(xù)報價義務(wù)，并對各品種的持續(xù)報價合約總數(shù)進行了調(diào)整：對于鐵礦石等活躍度較高的品種，直接增加近月合約系列，使做市商持續(xù)報價合約系列由2個增至3個；而對于一些規(guī)模較小的品種，則將原先的次主力合約系列替換成近月合約系列，使持續(xù)報價合約系列仍保持為2個。多家做市商表示，這樣既可以貼近實際滿足市場交易需求，也避免了做市商在報價、系統(tǒng)等方面的壓力激增。
這一系列優(yōu)化措施，不僅促進了期權(quán)市場活躍和穩(wěn)健發(fā)展，也促成一批“定的準(zhǔn)、報的窄、穩(wěn)得住”的優(yōu)秀期權(quán)做市商快速成長。目前，大商所期權(quán)做市商團隊數(shù)量較豆粕期權(quán)上市時擴充了一倍以上，他們的參與有力促進了期權(quán)市場穩(wěn)健運行和功能有效發(fā)揮。
市場對外開放更上層樓
自2018年起，我國期貨市場對外開放的大門逐漸打開，對外開放品種日益豐富。境外市場主體對我國期貨市場的關(guān)注度持續(xù)提升，對參與期權(quán)品種交易的興趣也相應(yīng)增加。大商所在鐵礦石和棕櫚油期貨成功引入境外交易者的基礎(chǔ)上，提前謀劃，大膽實踐。2021年6月，棕櫚油期權(quán)上市即作為境內(nèi)特定品種引入境外交易者，成為我國首個對外開放的商品期權(quán)。
據(jù)悉，在棕櫚油期權(quán)引入境外交易者的過程中，大商所充分考慮期權(quán)市場對外開放前景，強化頂層設(shè)計，對期權(quán)交易管理辦法進行了針對性修改完善，梳理了境外交易者、境外特殊參與者、境外中介機構(gòu)、會員和交易所在期權(quán)交易中的權(quán)責(zé)關(guān)系，為今后更多期權(quán)品種引入境外交易者打下了良好的制度基礎(chǔ)。
2022年，隨著期貨和衍生品法的頒布施行，我國期貨市場邁向高水平制度型對外開放的新階段。在此背景下，大商所堅持合格境外投資者（QFI）和境內(nèi)特定品種“兩條腿走路”，堅持期貨和期權(quán)“雙管齊下”。9月，豆一、豆二、豆粕、豆油、棕櫚油、鐵礦石、LLDPE期權(quán)向QFI開放；12月，豆一、豆二、豆粕、豆油期權(quán)作為境內(nèi)特定品種向境外交易者開放。至此，大商所通過QFI路徑和境內(nèi)特定品種路徑實現(xiàn)對外開放的期權(quán)品種分別達到了7個和5個，特別是在油脂油料領(lǐng)域，全部5個期權(quán)品種均已通過上述兩條路徑實現(xiàn)了對外開放，國際化水平明顯提升。
“大商所國際化期貨和期權(quán)品種如鐵礦石、大豆和棕櫚油流動性高，受到許多境外客戶的青睞。”東證期貨新加坡總裁魏進寶向記者介紹，境外企業(yè)可以利用大商所的期貨和期權(quán)規(guī)避價格風(fēng)險、開展基差貿(mào)易，增強了產(chǎn)業(yè)鏈的韌性，提高了市場的流動性。他預(yù)計，未來將有越來越多的境外客戶，進入包括大商所在內(nèi)的境內(nèi)國際化期貨和期權(quán)市場，相關(guān)市場機制也將繼續(xù)獲得提升與完善。
據(jù)悉，目前已有來自新加坡、澳大利亞、瑞士、英國等國家和地區(qū)的境外客戶參與了大商所期權(quán)品種的交易。中商外貿(mào)（新加坡）有限公司專門從事包括棕櫚油、豆油等農(nóng)產(chǎn)品類大宗商品的國際貿(mào)易，且主要面向中國進行出口，是第一批參與相關(guān)期權(quán)品種交易的境外客戶之一�！按笊趟椭土掀跈�(quán)品種的對外開放，為全球的產(chǎn)業(yè)企業(yè)提供了更豐富的風(fēng)險管理工具和策略，可以幫助許多像我們這樣的跨境供應(yīng)鏈服務(wù)商做好套期保值，穩(wěn)定日常生產(chǎn)經(jīng)營，使產(chǎn)業(yè)流通運轉(zhuǎn)更加順暢，也有助于促進含權(quán)貿(mào)易模式在油脂行業(yè)的發(fā)展�！敝猩掏赓Q(mào)董事總經(jīng)理張揚說道。
靈活服務(wù)實體大顯身手
在境外主體將目光投向我國期權(quán)市場的同時，已經(jīng)有越來越多的國內(nèi)產(chǎn)業(yè)企業(yè)將期權(quán)用于日常經(jīng)營和風(fēng)險管理。記者還了解到，場內(nèi)期權(quán)的穩(wěn)健發(fā)展也帶動了場外期權(quán)和含權(quán)貿(mào)易的推廣，促使黑色、化工、農(nóng)產(chǎn)品等產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域更多地將期權(quán)工具和期權(quán)思維融入至采購銷售等各環(huán)節(jié)，使上下游客戶從傳統(tǒng)的對立博弈更多地轉(zhuǎn)變?yōu)閼?zhàn)略合作關(guān)系，有效帶動了產(chǎn)業(yè)鏈的合作共贏。完善風(fēng)險管理體系、創(chuàng)新衍生品運用，逐漸成為相關(guān)產(chǎn)業(yè)經(jīng)營發(fā)展的新風(fēng)尚。
在化工領(lǐng)域，大商所的期權(quán)產(chǎn)品也已逐步成為相關(guān)企業(yè)規(guī)避和轉(zhuǎn)移風(fēng)險的重要工具，助力國內(nèi)化工行業(yè)經(jīng)營模式進一步優(yōu)化升級。在近年來化工等原材料價格波動較大的背景下，上市公司永冠新材在初步熟悉期貨套保工具的基礎(chǔ)上，積極學(xué)習(xí)掌握期權(quán)等新的避險工具，進一步升級完善企業(yè)風(fēng)險管理體系。
2021年，為幫助永冠新材管理一批300噸PVC的采購成本，徽商期貨為其設(shè)計了買入期貨并買入看跌期權(quán)和賣出看漲期權(quán)的綜合性套保策略。具體來看，當(dāng)年5月27日，永冠新材買入60手V2109合約，保證金為27.58萬元，并同步買入60手V2109-P-8400看跌期權(quán)，權(quán)利金單價為282.5元/噸，賣出看漲期權(quán)V2109-C-9300，權(quán)利金單價為126.83元/噸。至當(dāng)年8月6日，永冠新材將期貨多頭平倉，期貨端收益16.55萬元；期權(quán)頭寸均持有到期、未行權(quán)，組合權(quán)利金成本為（282.5-126.83）×300=4.67萬元；現(xiàn)貨端采購價格共上漲1.8萬元。現(xiàn)貨、期貨和期權(quán)端合并計算，實現(xiàn)風(fēng)險對沖收益10.08萬元。整體上，期貨端收益對沖了現(xiàn)貨價格上漲風(fēng)險，而期權(quán)頭寸則在保護期貨頭寸的同時降低了期權(quán)成本。
值得一提的是，上述用到的期權(quán)策略不僅為企業(yè)降低了期權(quán)權(quán)利金成本，還合理借助大商所的組合保證金策略降低了資金占用。據(jù)了解，為鼓勵產(chǎn)業(yè)企業(yè)利用期權(quán)組合策略進行風(fēng)險管理，大商所對于期權(quán)對鎖、跨式、寬跨式、垂直價差式以及買入/賣出期權(quán)期貨等多種策略都給予保證金優(yōu)惠政策。
在專業(yè)人士看來，場內(nèi)期權(quán)既是產(chǎn)業(yè)的精細(xì)化風(fēng)險管理工具，也為場外衍生品市場提供了合理的定價參考和更為有效的對沖工具。
以豆粕為例，在中泰匯融資本負(fù)責(zé)人看來，豆粕場內(nèi)期權(quán)上市以來，不僅為市場定價起到指導(dǎo)性作用，提升了全市場定價的效率，更有效豐富了風(fēng)險管理公司場外期權(quán)風(fēng)險對沖手段。通過場內(nèi)場外兩個市場相互促進、協(xié)同發(fā)展，期貨行業(yè)的風(fēng)險管理公司也可以為豆粕及相關(guān)產(chǎn)業(yè)主體提供更好、更全面的服務(wù)。
據(jù)他介紹，2022年受全球通脹以及國際形勢影響，國內(nèi)豆粕價格持續(xù)高位震蕩，飼料企業(yè)普遍面臨采購成本過高、加工利潤受到嚴(yán)重擠壓的狀況，對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生較大影響。2022年4月，中泰匯融資本就針對飼料加工企業(yè)低價采購的需求，在豆粕產(chǎn)業(yè)鏈傳統(tǒng)基差貿(mào)易的基礎(chǔ)上，將場外期權(quán)嵌入采購合同，幫助飼料加工企業(yè)在意向采購價格區(qū)間以下，以較低的價格按照每日采購量進行采購。
這種加入了期權(quán)的結(jié)構(gòu)化的采購模式為企業(yè)總計規(guī)模為11000噸的豆粕采購節(jié)省90余萬元，幫助企業(yè)實現(xiàn)了靈活控制采購成本的目的。在業(yè)務(wù)開展過程中，中泰匯融資本參考大商所豆粕場內(nèi)期權(quán)價格，向企業(yè)提供了更為合理公允的報價，同時還通過賣出豆粕場內(nèi)期權(quán)鎖定場外期權(quán)波動率風(fēng)險，有效緩釋了自身場外期權(quán)風(fēng)險對沖壓力。
六年來，期權(quán)市場不僅在市場規(guī)模、運行情況、對外開放等方面實現(xiàn)了諸多突破，更是為服務(wù)產(chǎn)業(yè)企業(yè)、服務(wù)實體經(jīng)濟做出了越來越多的貢獻。大商所相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示，下一步，大商所將繼續(xù)積極開展期權(quán)工具創(chuàng)新，不斷豐富期權(quán)品種，加快推進乙二醇、苯乙烯期權(quán)上市，推進期權(quán)工具在活躍期貨品種上全覆蓋；持續(xù)優(yōu)化合約規(guī)則制度，穩(wěn)步提升期權(quán)市場運行質(zhì)量，推動期權(quán)市場對外開放；通過“企風(fēng)計劃”“產(chǎn)融基地”等項目加強對產(chǎn)業(yè)客戶的市場培育工作，助力實體企業(yè)更好使用期權(quán)工具、實現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營發(fā)展。
