成長(zhǎng)股風(fēng)起 資深基金經(jīng)理有話(huà)要說(shuō)

　　如何看待成長(zhǎng)股的投資價(jià)值？如何開(kāi)展新技術(shù)、新賽道、新商業(yè)模式的研究？未來(lái)市場(chǎng)是否會(huì)出現(xiàn)價(jià)值與成長(zhǎng)的風(fēng)格切換？這些問(wèn)題成為年底市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

　　業(yè)內(nèi)四位資深基金經(jīng)理近日就上述問(wèn)題作了解答，他們是博時(shí)創(chuàng)業(yè)板ETF及聯(lián)接基金經(jīng)理尹浩、融通創(chuàng)業(yè)板指數(shù)基金經(jīng)理蔡志偉、諾安高端制造股票基金經(jīng)理史高飛和長(zhǎng)城基金量化與指數(shù)投資部總經(jīng)理雷俊。

　　成長(zhǎng)股一掃頹勢(shì)

　　問(wèn)：近年來(lái)，以創(chuàng)業(yè)板為代表的成長(zhǎng)股走勢(shì)是如何演變的，背后的原因是什么？

　　尹浩：近年來(lái)創(chuàng)業(yè)板估值不斷回落，主要原因有三點(diǎn)：一是前期上市企業(yè)逐漸走過(guò)高增速階段，帶動(dòng)估值回落。二是A股市場(chǎng)機(jī)構(gòu)化、國(guó)際化、價(jià)值化的步伐逐漸加快，市場(chǎng)傾向于配置盈利能力更強(qiáng)、業(yè)績(jī)確定性更高、具備相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的龍頭企業(yè)，不確定性較大的一些創(chuàng)業(yè)板公司逐漸失去市場(chǎng)的關(guān)注。三是創(chuàng)業(yè)板不斷擴(kuò)容，加上監(jiān)管層采取抑制炒殼、概念炒作以及收緊并購(gòu)重組等措施，加速了創(chuàng)業(yè)板估值回落。

　　蔡志偉：2015年牛市結(jié)束以后，創(chuàng)業(yè)板經(jīng)歷了近4年的調(diào)整，泡沫已經(jīng)基本出清。

　　史高飛：在近4年的調(diào)整過(guò)程中，創(chuàng)業(yè)板個(gè)股明顯分化，出現(xiàn)了龍頭股虹吸效應(yīng)。另外，新技術(shù)、新賽道、新商業(yè)模式機(jī)會(huì)缺乏，個(gè)股股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)多發(fā)。

　　雷俊：市場(chǎng)對(duì)成長(zhǎng)股的關(guān)注，從注重外延并購(gòu)增長(zhǎng)逐步演變到注重內(nèi)生增長(zhǎng)，從“炒小、炒新、炒差、炒消息”演變到挖掘績(jī)優(yōu)龍頭。創(chuàng)業(yè)板指的第一行業(yè)權(quán)重從外延增長(zhǎng)屬性更強(qiáng)的傳媒行業(yè)演變到內(nèi)生增長(zhǎng)屬性更強(qiáng)的醫(yī)藥行業(yè)。

　　問(wèn)：從全市場(chǎng)來(lái)看，是否存在板塊風(fēng)格切換的可能？

　　尹浩：短期內(nèi)市場(chǎng)更關(guān)注估值低、防御性較強(qiáng)的大盤(pán)藍(lán)籌股，以及行業(yè)景氣向上、業(yè)績(jī)確定性較強(qiáng)的板塊。中長(zhǎng)期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍面臨一定的下行壓力，流動(dòng)性將繼續(xù)保持合理充裕狀態(tài)，彈性更強(qiáng)的科技成長(zhǎng)板塊有望受益于流動(dòng)性的寬松。

　　蔡志偉：A股風(fēng)格具有較強(qiáng)的持續(xù)性，平均持續(xù)周期在三到四年。2016年至2018年是典型的價(jià)值風(fēng)格，低估值個(gè)股連續(xù)跑贏市場(chǎng)。今年以來(lái)市場(chǎng)更關(guān)注企業(yè)成長(zhǎng)性、盈利是否超預(yù)期。2018年底以來(lái)流動(dòng)性持續(xù)保持合理充裕，金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革以及創(chuàng)業(yè)板并購(gòu)重組政策的放寬，均有利于成長(zhǎng)風(fēng)格的演繹。自2018年四季度以來(lái)，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)盈利逐季改善，隨著商譽(yù)減值洪峰的過(guò)去，相信創(chuàng)業(yè)板能重新輕裝上陣，帶領(lǐng)市場(chǎng)向成長(zhǎng)風(fēng)格切換。

　　史高飛：隨著5G、安全自主可控等硬科技板塊的爆發(fā)，今年創(chuàng)業(yè)板呈現(xiàn)明顯的強(qiáng)勢(shì)�？萍紕�(chuàng)新逐漸成為驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的核心動(dòng)力，風(fēng)格切換的趨勢(shì)或?qū)㈤L(zhǎng)期存在，畢竟傳統(tǒng)公司在創(chuàng)新、新技術(shù)應(yīng)用方面相對(duì)落后于創(chuàng)業(yè)板公司。

　　雷�。簩�(duì)風(fēng)格切換的理解關(guān)鍵在于如何定義“風(fēng)格”。從價(jià)值和成長(zhǎng)的角度看，創(chuàng)業(yè)板整體上偏成長(zhǎng)股風(fēng)格，其核心標(biāo)的的基本面和成長(zhǎng)性都很好，可以理解為成長(zhǎng)風(fēng)格驅(qū)動(dòng)，也可以理解成基本面內(nèi)生增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)。

　　今年以來(lái)創(chuàng)業(yè)板指一掃頹勢(shì)，大幅上漲。創(chuàng)業(yè)板指今年以來(lái)的成交額已超過(guò)去年全年24%，高于滬深300成交額增速，說(shuō)明資金的興奮點(diǎn)在轉(zhuǎn)移；創(chuàng)業(yè)板的代表性板塊生物醫(yī)藥、信息技術(shù)、電子等，今年以來(lái)出現(xiàn)明顯的階段性行情，市場(chǎng)熱度顯著提升。

　　結(jié)構(gòu)性牛市有望持續(xù)演繹

　　問(wèn)：請(qǐng)?jiān)敿?xì)分析一下創(chuàng)業(yè)板成長(zhǎng)股的后市投資機(jī)會(huì)，其邏輯是什么？需要警惕哪些風(fēng)險(xiǎn)？

　　尹浩：首先，當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板估值在42倍左右，處在2011年以來(lái)34%左右的位置，整體估值水平不算太高。其次，創(chuàng)業(yè)板是當(dāng)前資本市場(chǎng)全面深化改革的重點(diǎn)方向，隨著創(chuàng)業(yè)板“優(yōu)化增量、調(diào)整存量”工作的不斷推進(jìn)，上市公司的質(zhì)量有望持續(xù)得到提高。因此，從長(zhǎng)期來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板的投資價(jià)值還是比較大的。

　　蔡志偉：預(yù)計(jì)個(gè)股分化將加劇，創(chuàng)業(yè)板龍頭可能會(huì)走出獨(dú)立行情，形成以龍頭股為主的結(jié)構(gòu)性牛市。從基本面角度來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板2019年三季度收入和利潤(rùn)的增速雙雙大幅回升。近期證監(jiān)會(huì)公布了并購(gòu)重組新規(guī)，未來(lái)并購(gòu)重組活動(dòng)將繼續(xù)回暖，從而驅(qū)動(dòng)創(chuàng)業(yè)板利潤(rùn)的改善。

　　從投資風(fēng)險(xiǎn)角度看，創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)仍然是投資者最關(guān)心的問(wèn)題。2015年是創(chuàng)業(yè)板并購(gòu)潮的最高峰，并購(gòu)業(yè)績(jī)承諾期一般為3年，商譽(yù)減值壓力最大反映在2018年。2016年是并購(gòu)次高峰，預(yù)計(jì)2019年商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)將繼續(xù)釋放，但規(guī)模小于2018年，商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)預(yù)計(jì)邊際改善。

　　另外，創(chuàng)業(yè)板尾部風(fēng)險(xiǎn)個(gè)股仍存在較大問(wèn)題，投資上應(yīng)選擇盈利向好、估值合理的創(chuàng)業(yè)板龍頭。

　　史高飛：未來(lái)需要依靠新的技術(shù)、新的商業(yè)模式以及新的資源整合方式，大力發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)。新興產(chǎn)業(yè)是真正驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)加速增長(zhǎng)的核心因素，而創(chuàng)業(yè)板優(yōu)質(zhì)公司是代表創(chuàng)新方向的典型。

　　雷�。簞�(chuàng)業(yè)板覆蓋了新一代信息技術(shù)、數(shù)字創(chuàng)意、高端裝備制造、節(jié)能環(huán)保、生物醫(yī)藥等幾大新興產(chǎn)業(yè)，符合國(guó)家政策導(dǎo)向。同時(shí)，今年以來(lái)MSCI、富時(shí)羅素等主要國(guó)際指數(shù)調(diào)升了創(chuàng)業(yè)板股票權(quán)重占比，說(shuō)明海外資金對(duì)創(chuàng)業(yè)板投資價(jià)值的認(rèn)可度在日益提升，有著巨大的成長(zhǎng)空間。

　　目前創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的整體估值大約為50倍，處于過(guò)去5年的中位數(shù)附近。從風(fēng)險(xiǎn)角度而言，由行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的市場(chǎng)波動(dòng)較大。

　　看好科技、醫(yī)藥行業(yè)投資機(jī)會(huì)

　　問(wèn)：后市看好哪些子行業(yè)的投資機(jī)會(huì)？其邏輯是什么？

　　尹浩：科技成長(zhǎng)股的整體投資機(jī)會(huì)比較大。一方面，新興產(chǎn)業(yè)仍處于快速成長(zhǎng)期。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2019年前三季度國(guó)內(nèi)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)8.7%，明顯高于工業(yè)整體5.6%的增速。另一方面，新興產(chǎn)業(yè)是當(dāng)前國(guó)家政策重點(diǎn)支持的方向，各項(xiàng)政策利好持續(xù)落地。當(dāng)然，投資要以實(shí)際業(yè)績(jī)?yōu)楹诵�，尋找確定性更大的機(jī)會(huì)。

　　蔡志偉：隨著全球科技創(chuàng)新周期的開(kāi)啟以及5G時(shí)代的來(lái)臨，具有核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)的科技企業(yè)獲得了歷史性發(fā)展機(jī)遇。具體而言，顯著受益的是硬科技半導(dǎo)體、基礎(chǔ)軟件設(shè)計(jì)、創(chuàng)新藥、高端制造、PCB等子行業(yè)。未來(lái)政府采購(gòu)、科技巨頭供應(yīng)鏈國(guó)產(chǎn)替代，也將產(chǎn)生很大的商業(yè)機(jī)遇。

　　史高飛：我看好5G、自主可控、中國(guó)硬核科技獨(dú)立創(chuàng)新、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)方向等機(jī)會(huì)。

　　雷�。何铱春冕t(yī)藥行業(yè)的投資機(jī)會(huì)。從發(fā)展前景看，巨大的人口消費(fèi)基數(shù)和人口老齡化程度的不斷加深，讓醫(yī)藥行業(yè)具有較大的投資機(jī)會(huì)。從上市公司情況看，多家公司均為國(guó)內(nèi)細(xì)分領(lǐng)域的龍頭，逐漸形成了行業(yè)壁壘與自身護(hù)城河，創(chuàng)新、研發(fā)上都有支撐，行業(yè)發(fā)展空間巨大。

　　問(wèn)：如何選出真正的成長(zhǎng)股？

　　尹浩：創(chuàng)業(yè)板投資也需回歸業(yè)績(jī)主線，市場(chǎng)天平最終會(huì)向真正優(yōu)質(zhì)的企業(yè)傾斜。好企業(yè)的投資價(jià)值是值得肯定的。一個(gè)比較普遍的規(guī)律是，在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)漲幅大的股票，其背后往往有好的業(yè)績(jī)支撐。

　　蔡志偉：成長(zhǎng)股中的好公司可以理解為成長(zhǎng)股中的核心資產(chǎn)，它們應(yīng)該是那些產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢(shì)長(zhǎng)期向好、行業(yè)格局清晰，且每年業(yè)績(jī)保持相對(duì)穩(wěn)定、超越行業(yè)增速的龍頭公司。

　　在成長(zhǎng)股投資中，PEG的有效性非常顯著，行業(yè)內(nèi)低PEG的個(gè)股長(zhǎng)期而言更可能獲取顯著的Alpha收益。選擇最近3年ROE穩(wěn)定在行業(yè)中位數(shù)以上，且PEG<1的簡(jiǎn)單策略組合，長(zhǎng)期而言大概率可以獲得較好的收益。

　　史高飛：成長(zhǎng)股投資的風(fēng)險(xiǎn)較大，成功概率較低，需要通過(guò)組合投資的方式既實(shí)現(xiàn)收益又規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

　　雷�。簭牧炕�因子的角度來(lái)看，具有良好成長(zhǎng)性的公司需要在應(yīng)收賬款、利潤(rùn)等財(cái)務(wù)指標(biāo)上有大幅的長(zhǎng)期超越市場(chǎng)平均水平的表現(xiàn)，而且最好要有一定的穩(wěn)定性和可預(yù)期性。這種標(biāo)的往往會(huì)獲得較高的市場(chǎng)溢價(jià)，形成估值提升和業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)帶來(lái)的戴維斯雙擊。