【中證銳評】張岸元：債轉(zhuǎn)股新規(guī)目標明確 去杠桿重點或有調(diào)整

　　近期市場關(guān)于去杠桿是否應(yīng)堅持存在分歧。五部委近日發(fā)布的《關(guān)于鼓勵相關(guān)機構(gòu)參與市場化債轉(zhuǎn)股的通知》（簡稱《通知》）表明，去杠桿政策基調(diào)沒有變化，而去杠桿的策略重點或有所調(diào)整。由此前主要通過貨幣政策緊縮，控制債務(wù)增量，逐步轉(zhuǎn)向通過債轉(zhuǎn)股，壓縮債務(wù)存量。

　　《通知》明確鼓勵險資、私募、資管產(chǎn)品、商業(yè)銀行、外資五種機構(gòu)獨立或聯(lián)合設(shè)立實施機構(gòu)進行市場化債轉(zhuǎn)股，擴大允許從事債轉(zhuǎn)股資金的范圍，鼓勵資金聯(lián)合持股�！锻ㄖ�》是繼降準資金支持債轉(zhuǎn)股之后的又一項重要政策，結(jié)合此前監(jiān)管部門監(jiān)管規(guī)則的調(diào)整，有望降低實體企業(yè)杠桿率，緩解企業(yè)資金緊張狀況。

　　市場化債轉(zhuǎn)股項目通常期限較長，一般在三年以上，設(shè)置實施機構(gòu)門檻也較高，要求注冊資本為一次性實繳貨幣資本，最低限額100億元人民幣或等值自由兌換貨幣。商業(yè)銀行以及保險公司資金從期限和體量來看比較匹配，然而實際操作上卻存在資本金或者比例限制。

　　商業(yè)銀行債轉(zhuǎn)股持股對資本金要求較高，商業(yè)銀行被動持有的對工商企業(yè)的股權(quán)投資在兩年內(nèi)的風(fēng)險權(quán)重為400%，兩年之后的風(fēng)險權(quán)重為1250%。保險資金對股權(quán)類資產(chǎn)投資同樣存在比例限制，債轉(zhuǎn)股股權(quán)納入權(quán)益類資產(chǎn)考核。原保監(jiān)會要求，投資權(quán)益類資產(chǎn)的賬面余額，合計不高于本公司上季末總資產(chǎn)的30%。10月25日，銀保監(jiān)會明確，保險資產(chǎn)管理公司設(shè)立專項產(chǎn)品不納入保險公司權(quán)益類資產(chǎn)計算投資比例，納入其他金融資產(chǎn)投資比例監(jiān)管。投資其他金融資產(chǎn)的賬面余額，合計不高于本公司上季末總資產(chǎn)的25%。

　　《通知》明確鼓勵私募、資管產(chǎn)品以及外資參與債轉(zhuǎn)股，拓寬資金范圍的同時，將多樣化債轉(zhuǎn)股實施機構(gòu)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，有利于分散單個項目風(fēng)險，投資比例如果低于并表要求甚至可以出表，無需突破銀行及保險等機構(gòu)并表主體的資本金及投資比例限制。

　　納入多主體共同設(shè)立實施主體突破并表限制的同時，也有利于引入更多專業(yè)機構(gòu)參與項目事后管理以及業(yè)務(wù)整合。資產(chǎn)一旦形成無法自行消滅，從公司治理角度上說，即使債轉(zhuǎn)股成功，如果不能改善企業(yè)運營，虧損難以扭轉(zhuǎn)將持續(xù)蠶食凈資產(chǎn)，導(dǎo)致杠桿率回升，這要求引入更加勤勉的專業(yè)化主動管理能力。

　　在傳統(tǒng)四大資產(chǎn)管理公司以及地方資產(chǎn)管理公司對債轉(zhuǎn)股擁有豐富的資產(chǎn)盤活，業(yè)務(wù)整合經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，銀行及保險的資金體量及期限匹配，私募、資管產(chǎn)品以及外資對于股權(quán)投資事后管理以及退出等擁有豐富人力及業(yè)務(wù)資源，納入五大機構(gòu)參與本輪市場化債轉(zhuǎn)股，將更有利推動降低實體企業(yè)杠桿率，提高實體企業(yè)運營效率。

　　另外，納入外資參與市場化債轉(zhuǎn)股可以迅速降低全社會杠桿率，外資并不在現(xiàn)有政府、企業(yè)及居民部門當中，納入外資參與市場化債轉(zhuǎn)股不僅可以引入資金，引入專業(yè)管理經(jīng)驗，更將有力推動杠桿率的降低。