【中證銳評(píng)】張岸元：債轉(zhuǎn)股新規(guī)目標(biāo)明確 去杠桿重點(diǎn)或有調(diào)整

　　近期市場(chǎng)關(guān)于去杠桿是否應(yīng)堅(jiān)持存在分歧。五部委近日發(fā)布的《關(guān)于鼓勵(lì)相關(guān)機(jī)構(gòu)參與市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的通知》（簡(jiǎn)稱《通知》）表明，去杠桿政策基調(diào)沒(méi)有變化，而去杠桿的策略重點(diǎn)或有所調(diào)整。由此前主要通過(guò)貨幣政策緊縮，控制債務(wù)增量，逐步轉(zhuǎn)向通過(guò)債轉(zhuǎn)股，壓縮債務(wù)存量。

　　《通知》明確鼓勵(lì)險(xiǎn)資、私募、資管產(chǎn)品、商業(yè)銀行、外資五種機(jī)構(gòu)獨(dú)立或聯(lián)合設(shè)立實(shí)施機(jī)構(gòu)進(jìn)行市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股，擴(kuò)大允許從事債轉(zhuǎn)股資金的范圍，鼓勵(lì)資金聯(lián)合持股。《通知》是繼降準(zhǔn)資金支持債轉(zhuǎn)股之后的又一項(xiàng)重要政策，結(jié)合此前監(jiān)管部門(mén)監(jiān)管規(guī)則的調(diào)整，有望降低實(shí)體企業(yè)杠桿率，緩解企業(yè)資金緊張狀況。

　　市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目通常期限較長(zhǎng)，一般在三年以上，設(shè)置實(shí)施機(jī)構(gòu)門(mén)檻也較高，要求注冊(cè)資本為一次性實(shí)繳貨幣資本，最低限額100億元人民幣或等值自由兌換貨幣。商業(yè)銀行以及保險(xiǎn)公司資金從期限和體量來(lái)看比較匹配，然而實(shí)際操作上卻存在資本金或者比例限制。

　　商業(yè)銀行債轉(zhuǎn)股持股對(duì)資本金要求較高，商業(yè)銀行被動(dòng)持有的對(duì)工商企業(yè)的股權(quán)投資在兩年內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為400%，兩年之后的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為1250%。保險(xiǎn)資金對(duì)股權(quán)類(lèi)資產(chǎn)投資同樣存在比例限制，債轉(zhuǎn)股股權(quán)納入權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)考核。原保監(jiān)會(huì)要求，投資權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)的賬面余額，合計(jì)不高于本公司上季末總資產(chǎn)的30%。10月25日，銀保監(jiān)會(huì)明確，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司設(shè)立專項(xiàng)產(chǎn)品不納入保險(xiǎn)公司權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)計(jì)算投資比例，納入其他金融資產(chǎn)投資比例監(jiān)管。投資其他金融資產(chǎn)的賬面余額，合計(jì)不高于本公司上季末總資產(chǎn)的25%。

　　《通知》明確鼓勵(lì)私募、資管產(chǎn)品以及外資參與債轉(zhuǎn)股，拓寬資金范圍的同時(shí)，將多樣化債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，有利于分散單個(gè)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，投資比例如果低于并表要求甚至可以出表，無(wú)需突破銀行及保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)并表主體的資本金及投資比例限制。

　　納入多主體共同設(shè)立實(shí)施主體突破并表限制的同時(shí)，也有利于引入更多專業(yè)機(jī)構(gòu)參與項(xiàng)目事后管理以及業(yè)務(wù)整合。資產(chǎn)一旦形成無(wú)法自行消滅，從公司治理角度上說(shuō)，即使債轉(zhuǎn)股成功，如果不能改善企業(yè)運(yùn)營(yíng)，虧損難以扭轉(zhuǎn)將持續(xù)蠶食凈資產(chǎn)，導(dǎo)致杠桿率回升，這要求引入更加勤勉的專業(yè)化主動(dòng)管理能力。

　　在傳統(tǒng)四大資產(chǎn)管理公司以及地方資產(chǎn)管理公司對(duì)債轉(zhuǎn)股擁有豐富的資產(chǎn)盤(pán)活，業(yè)務(wù)整合經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，銀行及保險(xiǎn)的資金體量及期限匹配，私募、資管產(chǎn)品以及外資對(duì)于股權(quán)投資事后管理以及退出等擁有豐富人力及業(yè)務(wù)資源，納入五大機(jī)構(gòu)參與本輪市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股，將更有利推動(dòng)降低實(shí)體企業(yè)杠桿率，提高實(shí)體企業(yè)運(yùn)營(yíng)效率。

　　另外，納入外資參與市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股可以迅速降低全社會(huì)杠桿率，外資并不在現(xiàn)有政府、企業(yè)及居民部門(mén)當(dāng)中，納入外資參與市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股不僅可以引入資金，引入專業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)，更將有力推動(dòng)杠桿率的降低。