東方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇：宏觀政策協(xié)同配合關(guān)鍵在助推信貸需求企穩(wěn)

　　東方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇日前接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪時(shí)表示，2022年一季度，房地產(chǎn)需求端邊際企穩(wěn)，基建投資、綠色信貸投放等方面將發(fā)力穩(wěn)增長(zhǎng)。后續(xù)貨幣政策和財(cái)政政策協(xié)同配合的關(guān)鍵在于助推信貸需求企穩(wěn)。從全年來(lái)看，寬貨幣和寬財(cái)政能否形成寬信用還需進(jìn)一步觀察。

　　他表示，一季度大類資產(chǎn)配置方面，建議債券以配置利率債為主；股市短期內(nèi)擾動(dòng)可能會(huì)持續(xù)，需對(duì)跨年行情和春季躁動(dòng)保持謹(jǐn)慎，建議以均衡配置為主，消費(fèi)、醫(yī)藥或有估值修復(fù)機(jī)會(huì)；一季度大宗商品價(jià)格可能小幅回落。

　　三方面發(fā)力穩(wěn)增長(zhǎng)

　　中國(guó)證券報(bào)：2022年一季度穩(wěn)增長(zhǎng)政策將會(huì)在哪些方面發(fā)力？

　　邵宇：一是房地產(chǎn)政策邊際企穩(wěn)，尤其表現(xiàn)在需求端。從數(shù)據(jù)上看，房地產(chǎn)金融政策邊際調(diào)整的效果持續(xù)顯現(xiàn)，2021年11月居民中長(zhǎng)期貸款狀況繼續(xù)改善，個(gè)人按揭貸款增速同比轉(zhuǎn)正。由于預(yù)售款和按揭貸款是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款的主要構(gòu)成，房企開(kāi)發(fā)投資后續(xù)可能回暖。

　　二是基建投資發(fā)力，重點(diǎn)圍繞碳中和與數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域。受財(cái)政支出節(jié)奏后置、隱性債務(wù)收緊、地產(chǎn)調(diào)控等多重因素疊加影響，2021年下半年信貸數(shù)據(jù)偏弱，投資率偏低。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出，“要保證財(cái)政支出強(qiáng)度，加快支出進(jìn)度”“適度超前開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施投資”，財(cái)政部也提前下達(dá)2022年新增專項(xiàng)債務(wù)1.46萬(wàn)億元，并強(qiáng)調(diào)在2022年一季度發(fā)行使用。此外，2021年專項(xiàng)債留存資金等財(cái)政結(jié)余充足，為2022年一季度財(cái)政發(fā)力提供了充足空間。從財(cái)政投資方向上看，可能重點(diǎn)聚焦在“兩新一重”及“雙碳”領(lǐng)域。

　　三是貨幣政策方面也有可為空間，尤其是在綠色信貸領(lǐng)域。2021年12月央行下調(diào)LPR一年期利率后，寬貨幣的政策方向進(jìn)一步明確。2021年四季度央行例會(huì)提出，“發(fā)揮好貨幣政策工具總量和結(jié)構(gòu)雙重功能”。碳減排支持工具、TMLF等小微企業(yè)支持工具的推出，也預(yù)示著未來(lái)以綠色信貸為代表的結(jié)構(gòu)性工具仍將發(fā)揮重要作用。

　　中國(guó)證券報(bào)：一季度貨幣政策和財(cái)政政策如何實(shí)現(xiàn)更好協(xié)同配合？

　　邵宇：2022年上半年穩(wěn)增長(zhǎng)壓力較下半年大，全年經(jīng)濟(jì)或呈現(xiàn)前低后高態(tài)勢(shì)。2021年下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已略低于潛在增速，尤其是四季度，這使得2022年一季度成為全年經(jīng)濟(jì)下行壓力較大的時(shí)間點(diǎn)。2022年財(cái)政支出節(jié)奏前置已成為市場(chǎng)共識(shí)，當(dāng)前財(cái)政政策已開(kāi)始“加快推進(jìn)”。無(wú)論是從對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行壓力的角度，還是從“財(cái)政政策和貨幣政策協(xié)調(diào)聯(lián)動(dòng)”的角度，一季度貨幣政策力度都將有所增強(qiáng)，不排除進(jìn)一步降息的可能。

　　后續(xù)貨幣政策和財(cái)政政策協(xié)同配合的關(guān)鍵，在于企穩(wěn)信貸需求。一般而言，寬貨幣需配合寬信用，才能企穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，寬信用不僅取決于政府意愿，還同銀行借貸意愿、居民和企業(yè)部門的信貸需求有關(guān)。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議重申“房住不炒”“堅(jiān)決遏制新增地方隱性債務(wù)”，說(shuō)明雖然當(dāng)前財(cái)政支出進(jìn)度加快，但通過(guò)地產(chǎn)和傳統(tǒng)基建托底的政策力度相對(duì)有限。同時(shí)，與“雙碳”相關(guān)的新基建在具體項(xiàng)目和規(guī)模上仍存在較大不確定性。從全年來(lái)看，寬貨幣和寬財(cái)政能否形成寬信用還需進(jìn)一步觀察。

　　從具體政策方向來(lái)看，財(cái)政政策的重心依然在“兩重一新”和“雙碳”投資領(lǐng)域，如新型城鎮(zhèn)化建設(shè)、保障房擴(kuò)容、“雙碳”相關(guān)的新基建等，通過(guò)公共投資帶動(dòng)民間投資，同時(shí)防范中長(zhǎng)期隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。貨幣政策依然以精準(zhǔn)利率調(diào)控、結(jié)合結(jié)構(gòu)性工具為主，如碳減排支持工具、煤炭清潔高效利用專項(xiàng)再貸款等。

　　大宗商品價(jià)格短期料小幅回落

　　中國(guó)證券報(bào)：當(dāng)前市場(chǎng)背景下，A股的春季行情是否會(huì)如期而至？應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注哪些方面？

　　邵宇：近期股市出現(xiàn)調(diào)整更多受市場(chǎng)情緒影響，而非基本面惡化，短期內(nèi)擾動(dòng)可能會(huì)持續(xù)，需對(duì)跨年行情和春季躁動(dòng)保持謹(jǐn)慎。近日債市收益率有所上行，部分預(yù)期盈利增速較高同時(shí)受經(jīng)濟(jì)回升影響較小的板塊跌幅居前，如軍工、電子、電力設(shè)備及新能源等。

　　市場(chǎng)一個(gè)明顯特征是“穩(wěn)增長(zhǎng)”預(yù)期正不斷強(qiáng)化。隨著政策發(fā)力，需求企穩(wěn)回升，未來(lái)與經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)更相關(guān)的價(jià)值板塊或迎來(lái)一定機(jī)會(huì)，尤其是契合政策方向的部分板塊，如鄉(xiāng)村振興、綠色基建等。

　　另一個(gè)值得關(guān)注的是美債長(zhǎng)端利率變化以及美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)釋放明確的加息信號(hào)。當(dāng)前中美十年期國(guó)債利差略低于三年歷史均值，美債仍處在快速上行中，利差可能進(jìn)一步壓縮。如果美聯(lián)儲(chǔ)提前加息，縮表也會(huì)相應(yīng)提前，可能加劇全球資本市場(chǎng)波動(dòng)。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，市場(chǎng)和美聯(lián)儲(chǔ)的加息預(yù)期往往強(qiáng)于實(shí)際操作，實(shí)際加息時(shí)點(diǎn)或晚于預(yù)期。

　　中國(guó)證券報(bào)：市場(chǎng)對(duì)大宗商品價(jià)格上漲持續(xù)時(shí)間存在分歧，一季度會(huì)如何演繹？哪些品種會(huì)表現(xiàn)較好？

　　邵宇：一季度大宗商品價(jià)格可能小幅回落，后續(xù)價(jià)格變化還有待進(jìn)一步觀察。從整體大宗商品指數(shù)看，2021年四季度已出現(xiàn)向下拐點(diǎn)，但下行速度較慢，近期有回升跡象。對(duì)比當(dāng)前國(guó)內(nèi)供應(yīng)約束正逐漸解除，海外不斷出現(xiàn)區(qū)域性商品出口禁令與停產(chǎn)，歐洲天然氣缺口依然存在，大宗商品價(jià)格不同品種分化明顯，國(guó)家之間也存在較大差異，全球范圍內(nèi)的供給改善仍需時(shí)間。

　　一方面，當(dāng)前中上游板塊盈利尚未下行，下游需求可能隨著經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)逐漸增強(qiáng)，供給約束未完全緩解的“順周期”邏輯下，補(bǔ)庫(kù)存或?qū)Υ笞谏唐穬r(jià)格形成支撐。另一方面，隨著全球經(jīng)濟(jì)回暖和需求管理政策的退出，未來(lái)大宗商品價(jià)格存在一定下行空間�？傮w而言，大宗商品價(jià)格以下行為主，但全球資源品供給變化對(duì)大宗商品價(jià)格的深遠(yuǎn)影響值得持續(xù)關(guān)注。

　　具體品種需要單獨(dú)分析，若后續(xù)信用擴(kuò)張、需求企穩(wěn)，由于較過(guò)往存在更嚴(yán)格的供給限制，即供給曲線變陡，面臨同等幅度的需求回升，煤炭、有色、鋼鐵等價(jià)格，相對(duì)于其他類別可能更有優(yōu)勢(shì)。

　　權(quán)益市場(chǎng)有望迎來(lái)機(jī)會(huì)

　　中國(guó)證券報(bào)：一季度大類資產(chǎn)應(yīng)如何配置？

　　邵宇：寬貨幣預(yù)期明確、下行壓力持續(xù)、信用風(fēng)險(xiǎn)暴露的背景下，一季度債券還是以配置利率債為主。寬貨幣時(shí)期國(guó)債收益率往往下行，且比實(shí)際寬松，更多反映了市場(chǎng)的寬松預(yù)期。因此，國(guó)債收益率下行通常早于實(shí)際政策寬松，在降準(zhǔn)等寬貨幣早期下行更快，加息后國(guó)債收益率反而可能因?yàn)榻?jīng)濟(jì)預(yù)期改善，或?qū)捸泿蓬A(yù)期結(jié)束而出現(xiàn)上行。

　　流動(dòng)性寬松、穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期漸強(qiáng)的背景下，權(quán)益市場(chǎng)或迎來(lái)機(jī)會(huì)，建議以均衡配置為主，尋找細(xì)分賽道的結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)，繼續(xù)布局中長(zhǎng)期邏輯。風(fēng)格上，仍然看好價(jià)值、成長(zhǎng)、中小盤；主題上，關(guān)注新能源、碳中和、高端制造和專精特新等產(chǎn)業(yè)政策相關(guān)方向；行業(yè)上，消費(fèi)、醫(yī)藥2021年調(diào)整后或有估值修復(fù)機(jī)會(huì)，同時(shí)，關(guān)注硬科技行業(yè)高景氣、高成長(zhǎng)的細(xì)分環(huán)節(jié)龍頭。