新一輪區(qū)域工業(yè)化轉(zhuǎn)移帶動(dòng)大宗商品周期上行

　　中國(guó)銀河證券研究院副院長(zhǎng) 解學(xué)成 中國(guó)銀河證券研究院研究員 聶天奇

　　自2008年金融危機(jī)后，大宗商品價(jià)格經(jīng)歷長(zhǎng)達(dá)十幾年的下行周期，直至2020年席卷全球的新冠肺炎疫情使得大宗商品價(jià)格觸底回升，CRB現(xiàn)貨綜合指數(shù)從2020年初的400點(diǎn)附近一路飆升至2022年5月的階段性高點(diǎn)644.07點(diǎn)，至今仍然在560點(diǎn)附近，累計(jì)漲幅約40%。至此引發(fā)市場(chǎng)對(duì)新一輪大宗商品周期的關(guān)注，并對(duì)未來(lái)周期走勢(shì)產(chǎn)生一定分歧。

　　2008年以來(lái)CRB現(xiàn)貨綜合指數(shù)走勢(shì)

　　數(shù)據(jù)來(lái)源/Wind 視覺(jué)中國(guó)圖片 制圖/楊紅

　　目前大多數(shù)研究認(rèn)為，大宗商品價(jià)格與經(jīng)濟(jì)周期、金融周期都具有高度相關(guān)性，且存在互為因果的關(guān)系。筆者側(cè)重于從區(qū)域工業(yè)化視角分析大宗商品價(jià)格周期，并以此研判未來(lái)的周期趨勢(shì)。

　　1900年以來(lái)，全球主要經(jīng)歷四次大宗商品長(zhǎng)周期，分別對(duì)應(yīng)歷史上幾次大規(guī)模區(qū)域工業(yè)化建設(shè)。當(dāng)前，逆全球化下的“近岸化、優(yōu)岸化”產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)，正在通過(guò)新一輪區(qū)域工業(yè)化轉(zhuǎn)移帶動(dòng)大宗商品周期上行。從當(dāng)前共建“一帶一路”的進(jìn)度來(lái)看，未來(lái)區(qū)域工業(yè)化建設(shè)需求仍然具有較大潛力，尤其是我國(guó)西部地區(qū)、印度和越南。同時(shí)，逆全球化下的全球關(guān)鍵礦產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)還將長(zhǎng)期影響部分大宗商品供給，從供需兩端對(duì)大宗商品價(jià)格產(chǎn)生影響。

　　大宗商品經(jīng)歷四次超級(jí)周期

　　自1900年至2022年的122年時(shí)間里，基本每30年大宗商品價(jià)格就會(huì)出現(xiàn)一個(gè)階段性高點(diǎn)，大宗商品價(jià)格經(jīng)歷四次長(zhǎng)期波動(dòng)，并在波動(dòng)中出現(xiàn)一定分化。較為顯著的是能源、貴金屬及金屬礦產(chǎn)價(jià)格漲幅，以1900年為原點(diǎn)計(jì)算，累計(jì)漲幅分別為355.98%、142.23%、22.28%。食品價(jià)格在農(nóng)業(yè)實(shí)現(xiàn)現(xiàn)代化生產(chǎn)后逐漸走低，谷物價(jià)格累計(jì)增長(zhǎng)為-57.42%，肉類價(jià)格僅增長(zhǎng)5.01%。此外，自1971年布雷頓森林體系解體后，取而代之的“石油-美元體系”顯著提高了大宗商品的波動(dòng)幅度，尤其是能源及貴金屬價(jià)格。

　　商品價(jià)格由供需決定，導(dǎo)致大宗商品價(jià)格周期的本質(zhì)邏輯是：新經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)引發(fā)的需求沖擊與供給端產(chǎn)能提升的相對(duì)滯后導(dǎo)致價(jià)格波動(dòng)。對(duì)大宗商品超級(jí)周期進(jìn)行濾波處理（剔除長(zhǎng)期趨勢(shì)及短期波動(dòng)）后發(fā)現(xiàn)，一個(gè)完整的大宗商品周期長(zhǎng)度普遍在30年左右，而一輪價(jià)格上漲的持續(xù)時(shí)間往往在15至16年，此后在供給達(dá)到峰值后價(jià)格進(jìn)入持續(xù)下降區(qū)間。是什么因素導(dǎo)致長(zhǎng)達(dá)15年左右的需求上升？

　　筆者認(rèn)為，任何單一產(chǎn)業(yè)崛起引起的原材料需求往往是短期的，而大宗商品價(jià)格在長(zhǎng)周期中的持續(xù)上升顯然需要規(guī)模巨大且持續(xù)的需求提升。比如，區(qū)域范圍內(nèi)的大規(guī)模工業(yè)化進(jìn)程，即某一國(guó)家或地區(qū)在由農(nóng)業(yè)社會(huì)轉(zhuǎn)型為工業(yè)社會(huì)時(shí)，需要投入大規(guī)模城鎮(zhèn)化建設(shè)。這一過(guò)程將帶動(dòng)從住宅、基建、廠房所需的鋼鐵、水泥，到家具、家電、紡織品所需的石化類、金屬類需求持續(xù)提升。例如，美國(guó)的城鎮(zhèn)化建設(shè)、二戰(zhàn)后重建、亞洲四小龍及中國(guó)的工業(yè)化崛起，均符合上述拉動(dòng)大宗商品價(jià)格的持續(xù)需求，也與歷史上四次超級(jí)大宗商品周期吻合。

　　從全球礦產(chǎn)的供給端來(lái)看，產(chǎn)能達(dá)峰的時(shí)間也基本支持上述邏輯，根據(jù)國(guó)際能源署的數(shù)據(jù)，金屬礦從勘探發(fā)現(xiàn)到投產(chǎn)所需時(shí)間平均約16年。在下游需求迅速增長(zhǎng)，上游原材料產(chǎn)能緩慢爬升時(shí)，將引起大宗商品價(jià)格的持續(xù)上升。此外，地緣政治沖突因素也將從供需兩端推高大宗商品價(jià)格。兩次世界大戰(zhàn)前夕也均處于前兩次大宗商品超級(jí)周期的起點(diǎn)，之后全球范圍內(nèi)的熱戰(zhàn)轉(zhuǎn)向以局部代理戰(zhàn)爭(zhēng)，以經(jīng)濟(jì)、軍事對(duì)抗的冷戰(zhàn)以及以金融狙擊為主要手段的貨幣戰(zhàn)為主要形勢(shì)，也分別推高大宗商品價(jià)格。因此，將重要?dú)v史事件及大宗商品價(jià)格變化趨勢(shì)相結(jié)合，可以發(fā)現(xiàn)，國(guó)際政治集團(tuán)對(duì)抗、局部熱戰(zhàn)、工業(yè)化轉(zhuǎn)移幾乎是每一輪大宗商品超級(jí)周期開(kāi)啟的重要因素。

　　新一輪大規(guī)模工業(yè)化轉(zhuǎn)移正在發(fā)生

　　在每一輪超級(jí)周期回落到底部后，往往伴隨另一個(gè)區(qū)域工業(yè)化的出現(xiàn)引領(lǐng)下一輪超級(jí)周期，為什么區(qū)域工業(yè)化轉(zhuǎn)移會(huì)在全球范圍內(nèi)接替發(fā)生？

　　理解這一問(wèn)題需要拋開(kāi)經(jīng)濟(jì)的短期波動(dòng)，從世界主要國(guó)家經(jīng)濟(jì)和政治發(fā)展歷史中尋找答案。根據(jù)庫(kù)茲涅茨的現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論中的倒U曲線來(lái)看，伴隨農(nóng)業(yè)社會(huì)向工業(yè)社會(huì)轉(zhuǎn)型，居民收入差距不斷上升，大量生產(chǎn)向大量消費(fèi)過(guò)渡時(shí)，會(huì)達(dá)到貧富差距的峰值。在產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型過(guò)程中，先進(jìn)國(guó)家的工業(yè)化及城鎮(zhèn)化會(huì)使資本在原始積累下趨于充裕、產(chǎn)能逐步過(guò)剩、勞動(dòng)力價(jià)格上漲、企業(yè)利潤(rùn)率下降。此時(shí)，過(guò)剩資本需要向低成本國(guó)家轉(zhuǎn)移，過(guò)剩產(chǎn)能也需要通過(guò)出口消化。在資本和產(chǎn)能尋找低成本國(guó)家的過(guò)程中，低成本跟隨國(guó)將逐步進(jìn)入工業(yè)化，逐步消化先進(jìn)國(guó)家的過(guò)剩產(chǎn)能，同時(shí)其生產(chǎn)的低價(jià)商品有助于降低先進(jìn)國(guó)家的物價(jià)水平，提升先進(jìn)國(guó)家居民的實(shí)際購(gòu)買力。

　　從十九世紀(jì)末英國(guó)的產(chǎn)能飽和出現(xiàn)開(kāi)始，制造業(yè)開(kāi)始向歐洲大陸和美國(guó)轉(zhuǎn)移，承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的美國(guó)開(kāi)啟工業(yè)化進(jìn)程，并通過(guò)兩次世界大戰(zhàn)的“韜光養(yǎng)晦”成為世界第一大經(jīng)濟(jì)體。此后伴隨美國(guó)進(jìn)入后工業(yè)化時(shí)期，開(kāi)始將部分制造業(yè)轉(zhuǎn)移至亞洲國(guó)家，帶動(dòng)了亞洲四小龍及中國(guó)經(jīng)濟(jì)崛起。過(guò)去國(guó)家間工業(yè)化轉(zhuǎn)移的周期規(guī)律顯示，隨著地區(qū)工業(yè)化進(jìn)程加速，在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)中產(chǎn)生的過(guò)剩產(chǎn)能需要對(duì)外轉(zhuǎn)移，以拓展市場(chǎng)，降低生產(chǎn)成本。

　　過(guò)去中美兩國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展歷程也較好闡釋了上述理論。中國(guó)加入WTO后進(jìn)入快速工業(yè)化和城鎮(zhèn)化時(shí)期，通過(guò)廉價(jià)的勞動(dòng)力成本，在美國(guó)居民實(shí)際可支配收入沒(méi)有大幅增長(zhǎng)的情況下，提高了其中低收入居民的實(shí)際購(gòu)買力。同時(shí)，大量貿(mào)易順差形成的美元又通過(guò)投資美債的方式回流美國(guó)，支撐了過(guò)去美國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期低利率、低增長(zhǎng)、低通脹“三低”現(xiàn)象。當(dāng)前中國(guó)正在經(jīng)歷由加工出口型經(jīng)濟(jì)向消費(fèi)型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，部分過(guò)剩產(chǎn)能也面臨對(duì)外轉(zhuǎn)移需求。而美國(guó)的深度消費(fèi)型經(jīng)濟(jì)正逐步面臨產(chǎn)業(yè)“空心化”，后工業(yè)化時(shí)代的美國(guó)需要“制造業(yè)回流”以重新支持美國(guó)經(jīng)濟(jì)。在兩個(gè)經(jīng)濟(jì)大國(guó)同時(shí)面臨產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型之際，全球范圍內(nèi)的新一輪大規(guī)模工業(yè)化轉(zhuǎn)移也正在發(fā)生。

　　共建“一帶一路”按下“加速鍵”

　　從當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)格局來(lái)看，未來(lái)最具備大規(guī)模工業(yè)化和城鎮(zhèn)化基礎(chǔ)建設(shè)的地區(qū)應(yīng)處在“一帶一路”沿線的亞洲地區(qū)，該地區(qū)的工業(yè)化及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)進(jìn)程或?qū)�按下“加速鍵”。

　　2021年以來(lái)，美國(guó)持續(xù)推動(dòng)制造業(yè)回流，但目前來(lái)看，美國(guó)本土制造業(yè)的回流效果并不顯著。2022年以來(lái)，美國(guó)ADP制造業(yè)就業(yè)人數(shù)占非農(nóng)就業(yè)人數(shù)比重延續(xù)下滑態(tài)勢(shì)，2023年5月相比2022年初下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，主要還是因?yàn)槊绹?guó)高昂的經(jīng)營(yíng)成本。相較于美國(guó)本土的制造業(yè)回流，美國(guó)對(duì)其他國(guó)家產(chǎn)成品的進(jìn)口額大幅提升，主要包括墨西哥及亞洲地區(qū)。

　　從出口結(jié)構(gòu)來(lái)看，伴隨我國(guó)人口增長(zhǎng)拐點(diǎn)到來(lái)，低勞動(dòng)力成本時(shí)代成為歷史，人才紅利將逐步替代人口紅利，同時(shí)，“雙碳”目標(biāo)的約束也使高污染企業(yè)面臨產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移。自2018年開(kāi)始，部分中國(guó)企業(yè)逐步向周邊更低勞動(dòng)成本的地區(qū)轉(zhuǎn)移，極大促進(jìn)了周邊地區(qū)的區(qū)域工業(yè)化。

　　同時(shí)，共建“一帶一路”有望拉動(dòng)沿線國(guó)家及中國(guó)西部地區(qū)的大規(guī)模基礎(chǔ)設(shè)施投資。“一帶一路”沿線所涉及的國(guó)家和地區(qū)近65個(gè)，總?cè)丝诩s44億，勞動(dòng)力充足，且工業(yè)化發(fā)展空間巨大。世界銀行數(shù)據(jù)顯示，“一帶一路”沿線國(guó)家人口撫養(yǎng)比（非勞動(dòng)年齡人口數(shù)與勞動(dòng)年齡人口數(shù)之比）均值低于50%，其中南亞國(guó)家僅為44.7%，中東歐國(guó)家為47.7%，遠(yuǎn)低于54.2%的世界平均水平，人口紅利顯著。此外，其基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求巨大，“一帶一路”沿線國(guó)家（不含中國(guó)）的鐵路總里程約32萬(wàn)公里，平均密度為8米/平方公里，低于中國(guó)的12米/平方公里，遠(yuǎn)低于日本和美國(guó)的62米/平方公里、23米/平方公里。人均年用電量不足1700千瓦時(shí)，低于3125千瓦時(shí)的全球平均水平。根據(jù)亞洲開(kāi)發(fā)銀行測(cè)算，2017年至2030年亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資需求或?qū)⒏哌_(dá)26萬(wàn)億美元，平均每年為2.5萬(wàn)億美元。

　　共建“一帶一路”的推動(dòng)與實(shí)施，直接涉及大量的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目，且主要集中于制造業(yè)及建筑業(yè)。基于“一帶一路”沿線國(guó)家的龐大基建及基礎(chǔ)工業(yè)建設(shè)需求，近年來(lái)我國(guó)已與沿線國(guó)家簽訂一系列投資項(xiàng)目合同。根據(jù)商務(wù)部等部門聯(lián)合發(fā)布的《2021年度中國(guó)對(duì)外直接投資統(tǒng)計(jì)公報(bào)》數(shù)據(jù)，2021年我國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家的投資中，制造業(yè)占比為39%。2022年“一帶一路”沿線國(guó)家承包工程額達(dá)1162.60億美元，占我國(guó)對(duì)外承包工程總額的51.2%。

　　此外，過(guò)去我國(guó)外向型經(jīng)濟(jì)建設(shè)以東部沿海地區(qū)的海上貿(mào)易渠道為主，近年來(lái)沿海地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)已相對(duì)完善，而共建“一帶一路”及西部陸上交通要道的打通，將繼續(xù)拉動(dòng)過(guò)去投資欠缺的西部地區(qū)基建投資，打開(kāi)中國(guó)對(duì)外貿(mào)易的“西大門”。

　　國(guó)際資源競(jìng)爭(zhēng)擾動(dòng)大宗商品供給

　　以上地區(qū)的工業(yè)化及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，在未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)將持續(xù)拉動(dòng)大宗商品需求。同時(shí)，逆全球化趨勢(shì)下，各國(guó)對(duì)關(guān)鍵礦產(chǎn)的限制性政策還將影響部分大宗商品供給格局。

　　國(guó)際政治集團(tuán)對(duì)抗是大宗商品周期的重要影響因素。美蘇冷戰(zhàn)期間，雙方囤積大量?jī)?chǔ)備礦產(chǎn)，導(dǎo)致大宗商品價(jià)格自二十世紀(jì)六十年代開(kāi)始持續(xù)上漲。當(dāng)前，各國(guó)針對(duì)關(guān)鍵礦產(chǎn)、戰(zhàn)略性資源制定了一系列政策。

　　自2020年以來(lái)，以智利、秘魯、阿根廷、澳大利亞等為代表的資源大國(guó)不斷出臺(tái)政策限制礦產(chǎn)出口、外資參與及境外冶煉，推進(jìn)礦產(chǎn)資源的國(guó)有化，這使礦產(chǎn)資源的逆全球化趨勢(shì)進(jìn)一步加劇。全球關(guān)鍵礦產(chǎn)的競(jìng)爭(zhēng)正在解構(gòu)過(guò)去的“礦產(chǎn)資源全球化”格局，推高全球資源的加工生產(chǎn)成本，可能導(dǎo)致部分關(guān)鍵資源供給受阻，且不排除伴隨競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇而導(dǎo)致戰(zhàn)略性超量?jī)?chǔ)備需求。

　　綜上所述，筆者認(rèn)為大宗商品長(zhǎng)期價(jià)格趨勢(shì)與區(qū)域工業(yè)化密切相關(guān)，且由于政治及經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律，區(qū)域工業(yè)化在全球范圍內(nèi)接替發(fā)生。當(dāng)前，新一輪區(qū)域工業(yè)化轉(zhuǎn)移或?qū)⒃趤喼藜啊耙粠б宦贰毖鼐�區(qū)域引領(lǐng)大宗商品需求持續(xù)上升。同時(shí)，逆全球化下的關(guān)鍵資源競(jìng)爭(zhēng)也可能導(dǎo)致全球大宗商品供給受阻，需求端及供給端同時(shí)發(fā)生的結(jié)構(gòu)性變化，將推動(dòng)新一輪大宗商品長(zhǎng)期周期持續(xù)上行。