中信建投武超則：全面注冊(cè)制將催生多樣化估值審美

　　ChatGPT日前在海內(nèi)外科技行業(yè)的一二級(jí)市場(chǎng)中掀起投資熱潮，也堅(jiān)定了武超則對(duì)科技行業(yè)將迎來全新革命的研判。

　　作為中信建投證券研究所所長(zhǎng)兼國(guó)際部行政負(fù)責(zé)人、TMT首席分析師，武超則高度關(guān)注科技行業(yè)發(fā)展脈絡(luò)與趨勢(shì)。日前，她在接受中國(guó)證券報(bào)記者專訪時(shí)表示，之所以人工智能（AI）主題投資能引發(fā)這么高的市場(chǎng)關(guān)注度，因?yàn)檫@是自2018年以來全球新一輪科技創(chuàng)新周期的開始。恰逢國(guó)內(nèi)迎來全面注冊(cè)制時(shí)代，國(guó)內(nèi)科技行業(yè)估值體系將愈加市場(chǎng)化和多樣化，研究的價(jià)值也將獲得明確提升。

　　數(shù)字化時(shí)代剛開始

　　“AI更像是一個(gè)催化劑、一個(gè)引子。”武超則說，2018年以來的5年時(shí)間里，市場(chǎng)明顯能夠感受到傳統(tǒng)消費(fèi)電子景氣度的下行，與之相對(duì)，汽車終端智能化率出現(xiàn)迅速提升。網(wǎng)絡(luò)化時(shí)代最成功的產(chǎn)品應(yīng)該是鏈接線上線下的各類APP，能夠基于數(shù)據(jù)要素去降本增效、甚至誕生新的生產(chǎn)力的產(chǎn)品。

　　在武超則眼中，每一輪科技創(chuàng)新中，科技展現(xiàn)出來的最大特點(diǎn)是具有“破壞力”�！靶碌膭�(chuàng)新技術(shù)可能會(huì)把原有成熟的行業(yè)格局打破，對(duì)存量公司產(chǎn)生擾動(dòng)或影響。例如，搜索引擎技術(shù)目前階段已經(jīng)非常成熟，一旦將ChatGPT與搜索引擎相結(jié)合，將對(duì)搜索引擎領(lǐng)域的巨頭谷歌產(chǎn)生巨大影響�！蔽涑瑒t舉例說。

　　武超則進(jìn)一步說，新的創(chuàng)新技術(shù)對(duì)行業(yè)或公司的影響是正面還是負(fù)面，仍有待觀察。如果用好它，將產(chǎn)生更多生產(chǎn)力，助力公司獲取更多市場(chǎng)份額，而用不好的公司可能會(huì)被淘汰。

　　“數(shù)字化的時(shí)代才剛剛開始，始于AI，不止于AI。”武超則語氣堅(jiān)定且充滿期待。

　　TMT投資機(jī)遇可期

　　回到資本市場(chǎng)本身，武超則判斷，每一輪TMT等科技板塊大行情的啟動(dòng)均需具備一定的要素：首先，是否存在本質(zhì)上的技術(shù)創(chuàng)新；其次，從投資角度看，板塊的估值是否具有吸引力，是否擁有行業(yè)壁壘以及具有被投資的確定性。

　　具體到AI領(lǐng)域，武超則看好四個(gè)層次的投資機(jī)會(huì)。首先，位于底層的算力是確定性最高的投資方向；第二層是做大模型的公司，由于對(duì)算力、數(shù)據(jù)研發(fā)的要求極高，這類公司數(shù)量較少；第三層是做小模型或者中間層的公司，此類公司會(huì)在垂直行業(yè)上大展拳腳；第四層是應(yīng)用公司，按照云計(jì)算行業(yè)發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)或互聯(lián)網(wǎng)規(guī)律，應(yīng)用端往往是百花齊放的環(huán)節(jié)，因而不確定性也會(huì)更高。

　　談及哪些公司能經(jīng)得住行業(yè)分化的洗禮，并在新一輪科技創(chuàng)新周期中站穩(wěn)腳跟，武超則稱：“目前而言，還比較難說誰能突出重圍。但整體而言，算力是比較看好的方向�！�

　　武超則將算力形象地比喻為“賣鏟子的人”。不管最后產(chǎn)業(yè)鏈上哪個(gè)環(huán)節(jié)成功，只要有更多的創(chuàng)業(yè)者和資金涌入市場(chǎng)，對(duì)算力的消耗就會(huì)有確定性的拉動(dòng)。

　　全面注冊(cè)制提升研究?jī)r(jià)值

　　中國(guó)資本市場(chǎng)的全面注冊(cè)制時(shí)代已經(jīng)到來，這對(duì)科技行業(yè)有何影響？

　　在武超則看來，全面注冊(cè)制之下，科技行業(yè)或走向分化，同時(shí)兼容多樣化審美。她舉例稱，在美股市場(chǎng)，機(jī)構(gòu)對(duì)科技、醫(yī)藥等行業(yè)生命周期的早期和成熟期的估值方法是多樣化的。

　　“尤其在科技行業(yè)，我們應(yīng)該有很多種方法給這些資產(chǎn)定價(jià)。未來無論是做研究還是做投資，都要有多樣化的估值模型去識(shí)別這些公司的價(jià)值�！彼�說。

　　“全面注冊(cè)制將提升研究的價(jià)值。”武超則直言，券商研究屬于中立角色，對(duì)公司的定價(jià)是基于對(duì)行業(yè)的了解以及對(duì)專業(yè)、估值的判斷，從而研究該公司的長(zhǎng)期價(jià)值，然后給予一個(gè)定價(jià)模型。實(shí)行全面注冊(cè)制以后，券商研究員應(yīng)更多關(guān)注上市公司端，甚至是一級(jí)市場(chǎng)更早期的階段，畢竟在全面注冊(cè)制后，公司在一二級(jí)市場(chǎng)估值的鴻溝會(huì)被逐漸填平。