廣發(fā)基金張雪：傾聽市場之聲 把握“固收+”投資主旋律
張雪，15年債券市場投資經(jīng)驗，逾8年公募管理經(jīng)驗。2021年加入廣發(fā)基金，現(xiàn)任混合資產(chǎn)投資部副總經(jīng)理，兼任固定收益研究部副總經(jīng)理，管理廣發(fā)價值回報、廣發(fā)恒通六個月持有期等。
樂曲演奏中，音樂表達的完整性永遠比技巧更重要。好的演奏不一定有大跳、輪奏、快速八度等技巧，但切忌忘譜和停奏。投資也是如此，好產(chǎn)品不一定需要高彈性，但切忌離譜千里和踩雷大虧。
如果說不同風(fēng)險收益屬性的投資產(chǎn)品有各自的“譜調(diào)”，那么對“固收+”而言，風(fēng)險收益性價比應(yīng)該就是它的“主旋律”。在這個領(lǐng)域深耕十五年的張雪，無疑是一位優(yōu)秀的“演奏者”，她管理過的公募基金均展現(xiàn)出較高的性價比。
銀河證券統(tǒng)計，自2014年從事投資逾8年來，張雪管理過的產(chǎn)品合計10只，除了任職不滿一年的廣發(fā)集遠，其余9只產(chǎn)品全部實現(xiàn)年度正收益。另外一組數(shù)據(jù)顯示，2015年以前成立的“固收+”基金有208只，能夠連續(xù)6年（2015年-2020年）躋身同類前1/2的基金僅5只，而張雪管理過的基金就占據(jù)兩席。
張雪所管產(chǎn)品的優(yōu)異表現(xiàn)，不僅源于其在大類資產(chǎn)配置領(lǐng)域所展現(xiàn)的突出“長板”，亦源于其突出的風(fēng)險控制能力。“對偏債混合產(chǎn)品來說，只要大方向判斷不出錯，大概率能實現(xiàn)年度正收益�！睆堁┍硎�，資產(chǎn)配置擇時是其組合的主要收益來源，她主要把握大波段的擇時，不參與短期的博弈。
以宏觀為基石 錘煉資產(chǎn)配置能力
好的開端是成功的一半。對張雪來說，在銀行的7年歷練，培養(yǎng)了她對跨市場投資的敏感度以及在宏觀層面對大類資產(chǎn)的研判能力，為其后來管理多資產(chǎn)的公募基金組合打下了堅實基礎(chǔ)。
2008年初，張雪進入北京銀行資金管理部，工作職責(zé)是做美債交易。那一年，恰逢雷曼危機爆發(fā)，發(fā)生幾十年難遇的全球金融危機�！懊咳彰纻钴S盤從下午三點歐洲開市，持續(xù)到凌晨三點美國市場收市。那幾年不斷有金融事件導(dǎo)致市場劇震，給投資人帶來了巨大的心理和交易壓力�！�
在做美債交易的近三年時間里，張雪從早上八點半開始工作，幾乎每天都要持續(xù)到凌晨或后半夜。跌宕起伏的市場挑動著交易員高度緊張的神經(jīng)，曾經(jīng)睡眠質(zhì)量很好的張雪，在那幾年經(jīng)常失眠�；貞浧疬@段經(jīng)歷，張雪坦言，她曾想過退縮，轉(zhuǎn)去做正常的日間交易。但每天早上，當(dāng)她坐回彭博機前，看著市場或紅或綠分秒更迭的報價，信念在瞬間又被激活。
后來，張雪在工作中又涉獵了不同類別的資產(chǎn)管理，比如人民幣債券、外幣債券、衍生品、外匯交易�！澳菚r，我做外匯和外幣市場，主要交易對手是外資行，幾乎每個交易日都跟他們聯(lián)系，對境外的trading（交易）和多元化結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品有了全面了解�！蹦菐啄�，正好是國內(nèi)金融市場繁榮發(fā)展的年代，這也讓張雪充分享受到了行業(yè)的貝塔。
回首在銀行的7年歷練，張雪最為受益的是培養(yǎng)了跨市場的敏感度以及大類資產(chǎn)研判能力�！叭嗣駧艂顿Y、外幣債投資、外匯到衍生品市場，這些市場的投資都是以宏觀經(jīng)濟研究為基礎(chǔ)�！睆堁┨寡裕约旱拈L項是大類資產(chǎn)配置，特別是在多資產(chǎn)組合的關(guān)聯(lián)性上，對市場敏感度比較強。
例如，當(dāng)張雪分析宏觀經(jīng)濟大趨勢，會有很大一部分精力花在研究境外市場上�，F(xiàn)在每天打開Wind，她會習(xí)慣性先看一下全球商品概況，再去看美債市場前一天晚上又發(fā)生了什么，收益率有沒有劇烈變動。在此基礎(chǔ)上，她會去看有哪些因素會從境外向境內(nèi)傳導(dǎo)，哪些信息境內(nèi)市場還沒有反應(yīng)，需要做出判斷。
把握市場節(jié)奏 不做短期博弈
在銀行歷練七年后，張雪關(guān)注到了正在蓬勃發(fā)展的基金行業(yè)，后者更為市場化的運作方式吸引了她。2014年11月，張雪加入摩根士丹利華鑫基金，陸續(xù)接手管理純債、一級債基、二級債基等不同類型產(chǎn)品。隨后幾年，她將多年的研究積累轉(zhuǎn)化為優(yōu)秀業(yè)績，榮獲金牛基金等16項大獎。
談及超額收益的主要來源，張雪將其歸因于“基于宏觀分析的大類資產(chǎn)配置”。“在我管理基金時，宏觀分析是最重要的，它決定了配置的大方向，比如是高配權(quán)益還是高配債券�！睆堁┑慕�(jīng)驗是，必須把各類資產(chǎn)放在更宏觀的背景下，根據(jù)基本面、資金面和政策面等綜合判斷大類資產(chǎn)的運行趨勢。
具有代表性的操作是2016年，在資金面充沛的情況下，當(dāng)年前三季度，債市出現(xiàn)“資產(chǎn)荒”，買券基本靠搶。雖然期間受信用風(fēng)險事件影響，信用利差、期限利差、等級利差均曾出現(xiàn)波動，但總體呈大幅下行趨勢，債市出現(xiàn)一輪大牛市。
在一片樂觀的“債�！狈諊校瑥堁┝粢獾脚c牛市并不自洽的兩個信號。一是PMI轉(zhuǎn)暖，國內(nèi)經(jīng)濟逐步從2015年開始的去產(chǎn)能周期中走出來；二是負債成本與債券收益率明顯倒掛，投資人要想賺錢，要么大幅加杠桿，要么就在市場的短期波動中博弈。
此外，海外市場的收益率向上走，讓她覺得，市場已經(jīng)發(fā)出了風(fēng)險信號�！皬�2015年12月底開始，美聯(lián)儲開始進入新一輪加息周期；已經(jīng)頹了多年的日本十年期國債收益率又回到0%以上，歐洲央行也釋放出偏鷹信號。”張雪分析，在外圍貨幣環(huán)境收緊的環(huán)境下，期待國內(nèi)貨幣環(huán)境繼續(xù)寬松，邏輯上難以自洽。
基于上述分析，張雪從2016年三季度及時止盈，并將債券久期壓縮至0.5年以內(nèi)。后來，債市在10月之后迎來了劇烈回調(diào)。當(dāng)年四季度，中證綜合債指數(shù)下跌1.41%，為2014年至今為止的最大單季跌幅，同期張雪管理的大摩強收益?zhèn)瘍H微跌0.19%，全年取得4.83%的正收益。
此后，張雪又屢屢在重要的時間節(jié)點把握了資產(chǎn)的大波段，為組合貢獻了顯著的超額收益。例如，2018年外部貿(mào)易環(huán)境發(fā)生變化，張雪在一季度開始大幅拉長久期，增加杠桿。那一年，債券成為國內(nèi)所有大類資產(chǎn)中表現(xiàn)最好的品種。
2020年二季度，在國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇、全球貨幣寬松但國內(nèi)貨幣政策有定力的背景下，張雪則提前大幅降低組合久期，并加倉轉(zhuǎn)債，將組合的回撤控制在較低范圍內(nèi)。當(dāng)季債市開始劇烈調(diào)整，中證綜合債指數(shù)下跌0.26%，大摩強收益?zhèn)鶆t取得1.19%的正收益。
這些操作表明，張雪的風(fēng)格偏左側(cè)，她偏好于在相對低位、風(fēng)險收益比較好的時候入場；在相對高位時則會選擇提前離場，看似會錯過最后一波上漲，但優(yōu)點是承擔(dān)的風(fēng)險也相對有限。
“大類資產(chǎn)配置，并非買在資產(chǎn)價格的絕對底部位置，而是對頂部和底部區(qū)域有比較強的位置感。”張雪說道，對于每一類資產(chǎn)，她會力爭在大波段上把握機會，而不過度關(guān)注小波段的起伏。
精研股票 譜寫“固收+”新篇章
沒有一成不變的市場，也沒有一勞永逸的策略，優(yōu)秀的基金經(jīng)理始終在堅守和進化中取得平衡。
2008年，張雪進入銀行業(yè)，在人民幣債券、外幣債、外匯、衍生品市場的投資歷練中，錘煉了以宏觀研究為基石的資產(chǎn)配置能力；2014年，她進入合資基金公司，在債市的繁榮發(fā)展中分享了投資的紅利；2021年，“固收+”基金成為居民資產(chǎn)配置的重要工具，張雪選擇加入廣發(fā)基金，在新平臺開啟“固收+”新篇章。
股票投資一般被認為是“固收+”組合超額收益的主要來源。張雪認為，這也是打破利率平坦化下行困境、獲取超額收益的重要方式。張雪的做法是，發(fā)揮宏觀研究的長板，自上而下尋找有時代貝塔的板塊，同時從中觀出發(fā)挑選有安全邊際的高景氣行業(yè)；對于選定的賽道，去跟蹤標(biāo)志性企業(yè)的景氣度。
“2017年至2020年，我做了不少行業(yè)層面的比較研究，比如前幾年比較火的新能源車，我在2017年前后就與研究部同事做過整個產(chǎn)業(yè)鏈的研究，我自己還做了PPT在團隊內(nèi)部分享�！睆堁┙榻B，她會重點關(guān)注中長期維度有持續(xù)增長潛力的行業(yè)，例如，半導(dǎo)體、醫(yī)藥CXO等，站在中觀視角對產(chǎn)業(yè)做了理論框架的研究，并持續(xù)追蹤主流公司的發(fā)展趨勢。
例如，創(chuàng)新藥是張雪比較關(guān)注的領(lǐng)域之一，在她看來，創(chuàng)新藥已經(jīng)領(lǐng)先于半導(dǎo)體等行業(yè)，真正做到了與國際接軌。同時，創(chuàng)新藥的融資環(huán)境也在改善。此外，醫(yī)改之后，醫(yī)療支出費用騰籠換鳥壓縮仿制藥，向創(chuàng)新藥傾斜，政策也給了創(chuàng)新藥空間。
對過去的張雪來說，創(chuàng)新藥的研究門檻很高，甚至藥品名稱都很難讀得準(zhǔn)確，更不用提藥理藥效研究了。來到廣發(fā)基金后，張雪了解到，廣發(fā)基金創(chuàng)新藥研究員研究功底非常扎實，國內(nèi)所有創(chuàng)新藥均有覆蓋，與重點企業(yè)的管理層都曾深入交流。因此，她會常常與創(chuàng)新藥研究員交流。今年一季度末，在張雪管理的組合中，持有了創(chuàng)新藥和醫(yī)療器械。
除醫(yī)藥外，張雪的覆蓋和持倉范圍還擴展到新能源車、TMT、化工、消費、黃金等行業(yè)。在采訪中，她對這些行業(yè)的見解和觀點娓娓道來，顯示了其在中觀研究上的明顯突破和進階。
“股票各個行業(yè)千差萬別，你可能一年能學(xué)幾個板塊，但是板塊的輪動你很難跟上。你學(xué)明白的時候，可能就是被別人收割的時候。如果有非常強大的研究支持，你可以迅速成長起來，并且得到團隊的賦能。”張雪說。
優(yōu)秀的自上而下宏觀研究，疊加中觀產(chǎn)業(yè)和公司的深入分析，這是張雪管理“固收+”組合的風(fēng)格特色，更是她不斷提升投資能力、更好地為投資者賺取超額收益的勇敢嘗試。
