注冊(cè)制有望推動(dòng)價(jià)值投資成主流

　　科創(chuàng)板開創(chuàng)A股注冊(cè)制發(fā)行審核之先河，設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制將為發(fā)行人、投資銀行、投資者迎來新機(jī)遇，中信證券股票資本市場(chǎng)部行政負(fù)責(zé)人張宗保在接受中國(guó)證券報(bào)記者專訪時(shí)表示，設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制將為發(fā)行人拓寬融資渠道，降低上市公司審核成本，同時(shí)為投行業(yè)務(wù)提供新機(jī)遇，促使價(jià)值投資漸成主流。

　　張宗保提醒到，設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制也將給發(fā)行人、投行、投資者帶來挑戰(zhàn)，其中發(fā)行人由市場(chǎng)進(jìn)行選擇和價(jià)值判斷，將形成更嚴(yán)苛的挑戰(zhàn)，注冊(cè)制下將對(duì)投資銀行的專業(yè)服務(wù)能力提出更高要求，投資者定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理能力也將面臨挑戰(zhàn)。

　　嚴(yán)格信披和退市制度

　　張宗保表示，設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制對(duì)發(fā)行人而言，發(fā)行審核標(biāo)準(zhǔn)的包容性與效率的提升，將更高效地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。一方面，發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)多元化，將拓寬新經(jīng)濟(jì)上市公司融資渠道。另一方面，發(fā)行審核效率提高，將降低上市公司審核成本。

　　不過值得注意的是，由市場(chǎng)進(jìn)行選擇和價(jià)值判斷，將對(duì)發(fā)行人形成更加嚴(yán)苛的挑戰(zhàn)。一方面，嚴(yán)格、公開的信息披露體系將提高上市公司持續(xù)合規(guī)門檻。參考英美市場(chǎng)的擬上市公司信息披露經(jīng)驗(yàn)，其通常要求擬上市公司在招股書的風(fēng)險(xiǎn)揭示等環(huán)節(jié)進(jìn)一步明確強(qiáng)制性信息披露的內(nèi)容和深度，同時(shí)也鼓勵(lì)和引導(dǎo)擬上市公司重視和加強(qiáng)自愿性信息披露，如公司運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)、公司治理效果、管理層對(duì)行業(yè)長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)格局的評(píng)價(jià)等深入討論，成為強(qiáng)制性披露的有效補(bǔ)充。甚至在自愿披露的范疇內(nèi)引入前瞻性信息披露（例如盈利預(yù)測(cè)），有助于投資者準(zhǔn)確判斷發(fā)行人價(jià)值、增強(qiáng)其研究獨(dú)立性。從目前交易所對(duì)科創(chuàng)板申報(bào)企業(yè)問詢過程來看，在一定程度上淡化了對(duì)歷史沿革、合法合規(guī)、募集資金用途等問題的關(guān)注，主要關(guān)注發(fā)行人科創(chuàng)屬性和技術(shù)先進(jìn)性，發(fā)行人是否符合發(fā)行條件和上市條件，信息披露中法律合規(guī)性及財(cái)務(wù)真實(shí)性，科創(chuàng)企業(yè)成長(zhǎng)發(fā)展中特有的風(fēng)險(xiǎn)等重大事項(xiàng)。對(duì)擬上市公司而言，信息披露由形式披露向?qū)嵸|(zhì)披露的轉(zhuǎn)變需要更準(zhǔn)確、及時(shí)的判斷重大信息披露的口徑，合規(guī)要求進(jìn)一步提升。

　　另一方面，更加嚴(yán)格的退市制度將督促上市公司自身質(zhì)量不斷提升�？苿�(chuàng)板退市制度通過多元化交易類退市指標(biāo)設(shè)定，重大違法強(qiáng)制退市等制度設(shè)計(jì)，嚴(yán)格退市要求、簡(jiǎn)化退市流程，并賦予了監(jiān)管機(jī)構(gòu)較大的裁量權(quán)和靈活性，多角度地保證上市公司質(zhì)量與維護(hù)投資者權(quán)益。在各類強(qiáng)制退市指標(biāo)中，新增交易類退市指標(biāo)，如連續(xù)20個(gè)交易日市值低于3億元實(shí)行退市；新增實(shí)施重大違法強(qiáng)制退市制度，對(duì)存在欺詐發(fā)行、重大信息披露違法或者其他嚴(yán)重?fù)p害證券市場(chǎng)秩序的重大違法行為，以及存在涉及國(guó)家安全、公共安全等領(lǐng)域的違法行為，影響上市地位的上市公司采取強(qiáng)制退市。根據(jù)相關(guān)研究，在美國(guó)市場(chǎng)中由于不能滿足流動(dòng)性指標(biāo)等持續(xù)上市標(biāo)準(zhǔn)的強(qiáng)制退市情況很普遍。紐交所的退市公司中約1/3是強(qiáng)制退市，在納斯達(dá)克的退市公司中強(qiáng)制退市約占一半。

　　投行服務(wù)能力分化顯著

　　張宗保表示，注冊(cè)制縮短了審批流程、減少了審核制通常關(guān)注的盈利能力等要點(diǎn)，客觀上提升了投行項(xiàng)目周轉(zhuǎn)速度、擴(kuò)大了服務(wù)客戶群體。但更重要的是，注冊(cè)制將更依賴于專業(yè)程度高的投行團(tuán)隊(duì)對(duì)擬上市企業(yè)篩選、協(xié)助企業(yè)規(guī)范的信息披露，并幫助企業(yè)合理的估值定價(jià)。投行服務(wù)能力的分化將更為顯著，投行在項(xiàng)目資源更加豐富多樣，制度與國(guó)際接軌促進(jìn)投行專業(yè)化能力和國(guó)際開拓能力，有利于培養(yǎng)在國(guó)際業(yè)務(wù)的影響力。

　　投資銀行服務(wù)能力的提升，將進(jìn)一步擴(kuò)大國(guó)內(nèi)投資銀行的客戶群體，為代表經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)的新興企業(yè)提供更全面的投行服務(wù)和更專業(yè)的全球化視野，幫助一些早期未形成一定利潤(rùn)規(guī)模、設(shè)置差異表決權(quán)的新經(jīng)濟(jì)企業(yè)和研發(fā)驅(qū)動(dòng)型優(yōu)質(zhì)科創(chuàng)企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行上市，防止新興企業(yè)上市資源的流失。以2018年中國(guó)新興經(jīng)濟(jì)企業(yè)上市情況為例，19家實(shí)現(xiàn)上市的公司中，A股市場(chǎng)僅有寧德時(shí)代1家，港交所8家、紐交所和納斯達(dá)克上市數(shù)量分別為5家。

　　不過，張宗保表示，科創(chuàng)板對(duì)投資銀行的專業(yè)服務(wù)能力提出更高挑戰(zhàn)。一方面，壓實(shí)投行中介職責(zé)需要對(duì)企業(yè)、行業(yè)深入理解和判斷，另一方面，定價(jià)及銷售能力亟待提升。

　　價(jià)值投資將成主流

　　張宗保認(rèn)為，科創(chuàng)板上市公司代表了我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)中極具成長(zhǎng)潛力的部分。結(jié)合申報(bào)披露的信息來看，擬上市公司或具備了我國(guó)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域的先進(jìn)技術(shù)，或?qū)��?biāo)全球巨頭實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代，研發(fā)投入和營(yíng)收增長(zhǎng)等多項(xiàng)指標(biāo)普遍高于創(chuàng)業(yè)板上市公司。設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制將有助于鼓勵(lì)投資者堅(jiān)持價(jià)值投資理念，以長(zhǎng)遠(yuǎn)視角看待中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型帶來的投資機(jī)遇，分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)紅利。

　　長(zhǎng)期來看，注冊(cè)制試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)的推廣將推動(dòng)上市公司結(jié)構(gòu)的變化，從而帶動(dòng)市場(chǎng)整體估值提升。同時(shí)，上市公司供給量的增加和公司類型的多樣化，也為不同投資者帶來構(gòu)建多樣化投資策略的可能，從而促進(jìn)國(guó)內(nèi)資本交易深度和衍生產(chǎn)品選擇的廣度。

　　張宗保指出，在科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊(cè)制下，投資者定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理能力面臨挑戰(zhàn)。由于科創(chuàng)板上市公司很多來自科技前沿領(lǐng)域，業(yè)務(wù)模式新穎，買方投資者對(duì)于成長(zhǎng)股的投資和研究框架在科創(chuàng)板仍然是適用的，但專業(yè)知識(shí)儲(chǔ)備、估值方法選擇、公司研判邏輯以及對(duì)賣方報(bào)告的批判性接受能力都有待提高。