粵開證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長(zhǎng)李奇霖：支撐市場(chǎng)上漲邏輯已出現(xiàn)邊際變化
展望下半年行情，支撐市場(chǎng)上漲的邏輯已出現(xiàn)邊際變化。流動(dòng)性最寬松時(shí)段已過，建議投資者可以適當(dāng)參與權(quán)益交易，應(yīng)密切關(guān)注政策環(huán)境變化，以及基本面預(yù)期的兌現(xiàn)，理性參與股市投資，不要過多追加杠桿。
市場(chǎng)下跌是短期調(diào)整
中國(guó)證券報(bào)：本輪A股市場(chǎng)在經(jīng)歷一輪上漲后，如何看待近期的持續(xù)調(diào)整？主要因素有哪些？
李奇霖：自7月14日以來，上證指數(shù)連續(xù)跌了三個(gè)交易日，股市有所降溫，最終在7月17日微漲0.13%。
首先要說明的是，在一輪市場(chǎng)大行情中出現(xiàn)幾次調(diào)整是很正常的事。例如2007年5月、2015年1月都曾出現(xiàn)過調(diào)整。尤其是在前期股價(jià)快速拉升的背景下，調(diào)整的幅度可能會(huì)比較大。因?yàn)橥顿Y者往往存在畏高情緒，不敢繼續(xù)追漲。并且部分短線獲利盤在回報(bào)豐厚的情況下，一旦短期趨勢(shì)逆轉(zhuǎn)，就會(huì)選擇撤出。
但只要A股上漲核心邏輯未出現(xiàn)扭轉(zhuǎn)因素，股市上漲基調(diào)大概率還將延續(xù)下去。
7月16日上證指數(shù)下跌4.5%，這個(gè)跌幅超出很多投資者預(yù)期。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)日前公布，二季度GDP為3.2%，工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資和出口三者的6月增速，基本都已回到疫情前水平，經(jīng)濟(jì)的修復(fù)整體來看略超預(yù)期。但股市依舊下行，意味著股價(jià)可能已經(jīng)提前定價(jià)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布相當(dāng)于利好出盡。接下來市場(chǎng)擔(dān)心的是，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇超預(yù)期的情況下，下半年流動(dòng)性寬松是否還會(huì)延續(xù)。還有一些市場(chǎng)方面的利空因素出現(xiàn)。比如科創(chuàng)板7月面臨集中解禁等因素。
但以上因素目前還不能對(duì)股市上漲邏輯構(gòu)成直接威脅。下半年經(jīng)濟(jì)基本面大概率將延續(xù)復(fù)蘇，對(duì)股市形成邊際支撐。而其他市場(chǎng)因素，畢竟只是一些臨時(shí)性因素，不會(huì)逆轉(zhuǎn)股市主趨勢(shì)。
所以，股價(jià)近日下跌是短期調(diào)整，真正的股市拐點(diǎn)，可能在貨幣信用收緊、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇見頂，或是其他逆轉(zhuǎn)投資情緒的突發(fā)事件發(fā)生時(shí)。
中國(guó)證券報(bào)：如何看待下半年的市場(chǎng)行情？運(yùn)行的主要邏輯是什么？
李奇霖：先來看3月末以來A股上漲的邏輯，背后有三大主要驅(qū)動(dòng)力：一是較為充裕的流動(dòng)性。背后的原因在于疫情沖擊下，央行要?jiǎng)?chuàng)造低成本且較為便利的融資環(huán)境，幫助中小微企業(yè)渡過難關(guān)。但當(dāng)下的企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境較為艱難，貨幣寬松所釋放的流動(dòng)性，并沒有完全進(jìn)入實(shí)體，部分資金分流進(jìn)入A股市場(chǎng)。此外，在美聯(lián)儲(chǔ)快速擴(kuò)表后，海外的美元流動(dòng)性也比較充裕。中國(guó)疫情控制得力，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇得比較快，因此A股成為美元配置的重點(diǎn)資產(chǎn)，北向資金近期的流入規(guī)模很大。
二是由于資本市場(chǎng)看重的就是經(jīng)濟(jì)邊際上的改善和預(yù)期，現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和政策方向，讓投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好提升。
三是5月末以來的債市迅速調(diào)整帶來了明顯的股債“蹺蹺板效應(yīng)”。由于央行貨幣調(diào)整的邊際收斂以及經(jīng)濟(jì)基本面的超預(yù)期復(fù)蘇，債券市場(chǎng)自5月份以來出現(xiàn)了一輪持續(xù)調(diào)整。使原本投資于債券的居民資金拋售固收理財(cái)和公募債基而轉(zhuǎn)向股市。
到了7月初，一方面，在6月中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）繼續(xù)好轉(zhuǎn)、房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)超預(yù)期的背景下，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期進(jìn)一步得到確認(rèn)。另一方面，部分投資者對(duì)成長(zhǎng)、科技與醫(yī)藥板塊股票有了畏高情緒，因此形成明顯的風(fēng)格切換。而低估值權(quán)重板塊出現(xiàn)補(bǔ)漲，帶動(dòng)了指數(shù)上攻，一定程度點(diǎn)燃了投資者的情緒，吸引了更多資金加入，從而形成股市的正向循環(huán)。
展望下半年行情，支撐市場(chǎng)上漲邏輯已出現(xiàn)一些邊際變化。一是貨幣和信用最寬松的時(shí)期已經(jīng)過去�，F(xiàn)在大部分企業(yè)部門已基本恢復(fù)了正常經(jīng)營(yíng)。二是隨著美聯(lián)儲(chǔ)上半年快速擴(kuò)表、美國(guó)各州復(fù)產(chǎn)復(fù)工快速推進(jìn)，目前通脹預(yù)期正在逐漸升溫，下半年美聯(lián)儲(chǔ)可能要考慮如何回收泛濫的流動(dòng)性。北向資金的流入有可能會(huì)放緩。同時(shí)，當(dāng)前股市中部分板塊已達(dá)到較高的估值水平，對(duì)經(jīng)濟(jì)變量、政策環(huán)境的敏感度可能會(huì)提高。
因此，建議投資者要密切關(guān)注政策環(huán)境的變化與基本面預(yù)期的兌現(xiàn)，理性參與股市投資。
下半年政策利率有望保持穩(wěn)定
中國(guó)證券報(bào)：二季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由負(fù)轉(zhuǎn)正，主要指標(biāo)恢復(fù)性增長(zhǎng)。如何判斷下半年的政策利率走勢(shì)？
李奇霖：對(duì)于下半年貨幣政策和政策利率走勢(shì)，我們有幾個(gè)基本判斷。
首先，貨幣最寬松時(shí)點(diǎn)已經(jīng)過去。一季度的貨幣較為充裕，主要是因?yàn)槭艿揭咔闆_擊，企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流減少，資產(chǎn)負(fù)債表惡化，需要積極的貨幣調(diào)控支持，幫助企業(yè)渡過難關(guān)。這是一種緊急應(yīng)對(duì)方案。
但隨著經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，這個(gè)時(shí)候就要考慮逐漸退出極端的貨幣調(diào)控環(huán)境了，特別是因?yàn)榍捌谫Y金利率過低，出現(xiàn)部分資金空轉(zhuǎn)套利的行為，引起了監(jiān)管層警惕。
5月以來貨幣調(diào)控的重心，已經(jīng)開始側(cè)重于打擊資金空轉(zhuǎn)套利，資金利率中樞被抬升，并通過保持政策利率不變等操作，向市場(chǎng)釋放了信號(hào)。
其次，國(guó)內(nèi)仍需要維持貨幣環(huán)境的相對(duì)充裕，引導(dǎo)實(shí)體融資成本下降，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)修復(fù)。觀察6月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，工業(yè)生產(chǎn)、地產(chǎn)、基建表現(xiàn)較好，但是消費(fèi)和制造業(yè)投資的恢復(fù)速度較慢。從較高的庫(kù)存水平來看，供大于需的矛盾依舊存在。而要刺激居民消費(fèi)、企業(yè)投資，還是要提供比較好的融資條件。
近期監(jiān)管表態(tài)釋放了這一信號(hào)：貨幣調(diào)控會(huì)保持充裕，但不會(huì)更加寬松。
下半年政策利率可能會(huì)保持相對(duì)穩(wěn)定，難有大幅的降息舉措出現(xiàn)，但也不會(huì)大幅收緊。貨幣調(diào)控將變得更為常態(tài)化，傳統(tǒng)貨幣政策將發(fā)揮更大作用。同時(shí)，可能會(huì)繼續(xù)推動(dòng)結(jié)構(gòu)性的寬松，比如下調(diào)支農(nóng)支小的再貸款、再貼現(xiàn)利率等。
關(guān)注低估值周期龍頭股
中國(guó)證券報(bào)：從流動(dòng)性環(huán)境和海外市場(chǎng)發(fā)展形勢(shì)來看，當(dāng)前A股市場(chǎng)存在哪些需要關(guān)注的因素？
李奇霖：一是貨幣環(huán)境和信用政策的邊際收緊。目前流動(dòng)性最寬松的時(shí)段已經(jīng)過去，隨著經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇，如果下半年貨幣調(diào)控收緊超預(yù)期，可能會(huì)對(duì)股市的流動(dòng)性產(chǎn)生影響。
二是股市監(jiān)管措施的強(qiáng)化。目前資金的杠桿率水平還不是很高，然而隨著股價(jià)進(jìn)一步上漲，可能會(huì)吸引一部分資金進(jìn)行場(chǎng)內(nèi)、場(chǎng)外配資，加杠桿進(jìn)入股市。如果杠桿率在短期內(nèi)大幅提升，屆時(shí)監(jiān)管層可能會(huì)再次出手。
三是海外疫情二次沖擊加劇。美國(guó)5月以來各大州逐漸解除封鎖，企業(yè)不斷復(fù)工復(fù)產(chǎn)，而這些州有很多都存在新增感染人數(shù)上升的情況。如果未來疫情繼續(xù)惡化，導(dǎo)致海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中斷，外圍市場(chǎng)股價(jià)再度下跌，可能也會(huì)連累A股。
四是外圍不確定因素增加。疫情沖擊下，全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退，逆全球化有所抬頭，外圍不確定因素增加，近期已經(jīng)出現(xiàn)這樣的苗頭，有可能會(huì)降低風(fēng)險(xiǎn)偏好。
中國(guó)證券報(bào)：目前投資者應(yīng)如何做好資產(chǎn)配置？如何挖掘各類題材股存在的機(jī)會(huì)？
李奇霖：短期內(nèi)債券受情緒壓制，表現(xiàn)不會(huì)太好，畢竟貨幣和信用最為寬松的階段都已經(jīng)過去。如果要參與債券投資的話，建議票息為王。
目前股市仍有一定機(jī)會(huì)，建議投資者可以適當(dāng)參與權(quán)益交易，但需密切關(guān)注政策環(huán)境的變化、基本面預(yù)期的兌現(xiàn)，理性參與股市投資，不要過多追加杠桿。
就題材股而言，可以關(guān)注以下板塊：一是目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于復(fù)蘇周期中，可以對(duì)低估值的周期龍頭股保持關(guān)注。二是疫情影響下，人們已經(jīng)習(xí)慣了線上消費(fèi)、辦公和娛樂，“宅經(jīng)濟(jì)”概念股會(huì)受益。三是長(zhǎng)期來看科技類、醫(yī)藥類股票成長(zhǎng)性高，產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)比較明確，仍有許多值得投資的標(biāo)的。但這些板塊估值已經(jīng)普遍較高，可以考慮在股價(jià)調(diào)整出機(jī)會(huì)后，再逢低適時(shí)進(jìn)行布局。
