華安基金首席經(jīng)濟學(xué)家林采宜：多舉措破除公募REITs擴容障礙

　　華安基金首席經(jīng)濟學(xué)家林采宜日前接受中國證券報記者專訪時表示，公募基建REITs能為基建提供增量資金來源，還能降低地方政府債務(wù)負擔(dān)。當前，公募REITs市場全面擴容面臨的最主要障礙是沒有足夠賺錢的底層資產(chǎn)。

　　要培育公募REITs的市場環(huán)境，應(yīng)對稅收政策做出相應(yīng)調(diào)整。同時，公司型REITs的法律地位需通過相應(yīng)法律法規(guī)進行明確。短期內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域公募REITs不具備推出試點的時機。

　　具有高穩(wěn)定回報特征

　　中國證券報：REITs基金在國外發(fā)展情況如何？

　　林采宜：從組織形式看，REITs有公司型和契約型兩種。公司型允許內(nèi)部管理、可不斷進行外源性融資，持續(xù)發(fā)展能力強，適合于需要不斷投入的高新技術(shù)類基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。而契約型REITs只允許外部管理，投資者以買入持有為主，適合于傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施。

　　在美國、日本、新加坡及澳大利亞都有成熟的基礎(chǔ)設(shè)施REITs、基金和信托產(chǎn)品，雖然形式有所不同，但特征高度相似。在所有上市產(chǎn)品規(guī)模中，美國的基建REITs規(guī)模最大，達到2310億美元，澳大利亞基建基金次之，規(guī)模為525億美元；日本和新加坡的上市交易產(chǎn)品總規(guī)模都在100億美元以下。

　　以上四國的基建類產(chǎn)品均有明確的底層資產(chǎn)、分紅及稅收優(yōu)惠要求。除了新加坡的商業(yè)信托對于分紅沒有強制要求及采取僅對信托征稅以外，其它三國均對核心資產(chǎn)有明確的最低比例要求，同時強制分紅比例達到90%以上，并僅對投資者征收所得稅。

　　中國證券報：作為投資品，REITs在收益率方面有哪些特點？

　　林采宜：由于政策因素，大部分國家的基建REITs都有高強制分紅比率、低稅率、高穩(wěn)定回報等特征。但公司型REITs和契約型REITs的收益水平和波動性差別很大。

　　以美國為例，2015年以來基建REITs的年化收益率高達18%，波動率超過20%，因為美國基建REITs是以運營通信設(shè)備的公司型REITs為主，有較強的權(quán)益資產(chǎn)特點。高收益伴隨高波動。

　　澳大利亞基建REITs以契約型為主，最近十年（2010年至2019年）的股息率在4%至7%的區(qū)間內(nèi)波動，高出國債利率2%至3%，收益穩(wěn)定，波動較小。

　　中國證券報：中國的公募REITs為何先在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域推出？

　　林采宜：海外的REITs底層資產(chǎn)絕大部分是房地產(chǎn)，包括住宅和商業(yè)地產(chǎn)，而國內(nèi)由于各種因素，房地產(chǎn)目前不允許以信托產(chǎn)品這種非標方式融資，這是最主要的原因。

　　其次，房地產(chǎn)的租金收益率較低也是重要因素之一。以住宅地產(chǎn)為例，我國一線和二線中心城市的住宅地產(chǎn)，租金收益率大約在1.5%至2.5%之間，北京、上海這樣的超一線城市中心地段的租金收益率甚至達1%至1.2%，這樣的租金收益率顯然在理財產(chǎn)品市場上缺乏競爭力。

　　海外房地產(chǎn)一線城市的住宅，租金收益率在3%至5%之間，加上不動產(chǎn)投資信托產(chǎn)品的稅收優(yōu)惠政策，使得REITs的收益率通常比國債收益率能高出2個百分點以上。這是（不動產(chǎn)）固定資產(chǎn)信托產(chǎn)品的生機所在。

　　我國的實際情況決定了發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs是當前的較好選擇，且會選擇部分基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目，這是政府優(yōu)惠政策傾斜的重點。

　　至于當前我國發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的優(yōu)勢，我認為，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs最大的優(yōu)勢，就是政府在政策方面擁有自由裁量權(quán)。因為這類項目能減輕政府財政的壓力，打開基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資渠道。但這個“優(yōu)勢”能否變成項目的市場生命力，取決于項目是否有足夠的現(xiàn)金流收入，收益率能否明顯高于無風(fēng)險利率。

　　降低地方政府債務(wù)負擔(dān)

　　中國證券報：在盤活存量、完善投融資機制方面，公募REITs將發(fā)揮哪些重要作用？

　　林采宜：目前中國基礎(chǔ)設(shè)施存量規(guī)模超100萬億元，然而，從目前的基建資金來源看，政府專項債發(fā)行額占基建投資的比重逐年上升，未來要源源不斷增加基金項目的投入資金，需要撬動更多民間資本的參與。公募基建REITs能為基建需求提供增量的資金來源，同時還能降低地方政府的債務(wù)負擔(dān)。

　　同時，基建REITs還可盤活PPP項目。國家發(fā)改委發(fā)文明確，基建REITs底層資產(chǎn)為PPP項目的，PPP項目應(yīng)以使用者付費為主。這將改變過去PPP項目重建設(shè)、輕運營以及偏好政府付費的狀況，未來的PPP項目將更重視項目運營和以使用者付費和可行性缺口補助為主的回報機制，為二次融資提供條件，同時可減輕政府負擔(dān)。

　　中國證券報：當前公募REITs市場全面擴容面臨哪些障礙？培育REITs市場環(huán)境還需要加大哪方面的政策支持？

　　林采宜：當前公募REITs市場全面擴容面臨的最主要障礙是沒有足夠賺錢的底層資產(chǎn)。社會資本都是很“聰明”的，盈利前景樂觀的項目不愁沒有投資人和資金來源，這些項目不一定需要公募REITs這種融資方式。而底層資產(chǎn)盈利能力，可能是影響基建REITs擴容的重要因素。

　　要培育公募REITs的市場環(huán)境，首先，稅收政策要有相應(yīng)調(diào)整。其次，公司型REITs的法律地位需要通過相應(yīng)的法律法規(guī)明確，一些風(fēng)險回報率可能較高的新基建領(lǐng)域，如信息網(wǎng)絡(luò)等需要持續(xù)創(chuàng)新投入，這類REITs在發(fā)達國家能有較高的回報率，其組織形式主要是公司型設(shè)計，相比之下，契約型REITs不太適合新基建和高風(fēng)險項目。再次，在養(yǎng)老金遞延納稅賬戶等一系列制度方面也需要不斷完善，從而吸引長期資金加入。

　　中國證券報：國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域公募REITs試點環(huán)境如何？你認為何時會推出試點？

　　林采宜：商業(yè)地產(chǎn)供過于求的狀況兩年前就已有所顯現(xiàn)，新冠肺炎疫情導(dǎo)致零售和服務(wù)業(yè)收縮及轉(zhuǎn)型，加劇了商業(yè)地產(chǎn)的過剩。今年上半年，北京、上海、廣州、深圳甲級寫字樓的吸納量同比跌幅超過50%，一線城市的寫字樓租金絕大部分都呈現(xiàn)不同程度的下跌趨勢。

　　在當前的宏觀和產(chǎn)業(yè)環(huán)境下，我個人認為，短期內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域公募REITs不具備推出試點的時機。