尋找結(jié)構(gòu)性機會仍是未來投資主旋律

　　價值型基金經(jīng)理受市場獎勵

　　中國基金報記者：總結(jié)前三季度的投資心得，你覺得在投資上有何得失？

　　李振興：一直以來我的風(fēng)格都是追求絕對收益，整體操作思路是減少犯錯，而遇到好機會時要敢于出手。上半年的總體思路是守正出奇，在保持低換手率、偏向低估值藍籌的同時，尋找更具有成長性的標的進行配置，以切入到更契合當今中國發(fā)展方向的新興產(chǎn)業(yè)中。

　　“守正”指精選低估值、高股息率的價值股，確保這些公司基本面穩(wěn)健，估值擁有足夠安全邊際，交易上尋求市場低點左側(cè)穩(wěn)步布局，重點板塊包括食品飲料、家電、汽車、制造業(yè)、公用事業(yè)等；“出奇”則是積極挖掘基本面向上突破、估值合理的優(yōu)質(zhì)成長股或周期性行業(yè)，力求做到研究和跟蹤均領(lǐng)先市場，以靈活的倉位和交易策略捕捉投資機會，具體包括建筑建材、高端制造、TMT、環(huán)保、新能源等。

　　李曉星：今年的市場其實是非常有效率的市場，無論大股票還是小股票，無論主板、創(chuàng)業(yè)板還是中小板，漲幅較好的股票都有一個共同點，就是都有很好的業(yè)績支撐。今年市場風(fēng)格是堅定的價值投資的風(fēng)格，只要是基本面好、業(yè)績增速快、估值合理的公司，二級市場的股價漲幅都不小。所以，今年市場風(fēng)格可以用一句話概括——業(yè)績?yōu)橥�，業(yè)績好的股票漲幅都不會差。

　　“得”的方面是我們堅定選擇業(yè)績增速快的公司，堅持業(yè)績?yōu)閷?dǎo)向的成長股投資讓我們獲得了市場的回報。

　　“失”的方面是，我們持有的一些景氣度較高行業(yè)的股票賣出有點早。因為針對我們看好的公司都會有估值上限的設(shè)定，我們會判斷行業(yè)基本面、公司業(yè)績增速，這樣的公司估值給多少比較合理，超出我們對公司的合理估值上限時，我們就會選擇賣出。

　　季文華：主要還是積極尋找結(jié)構(gòu)性機會，通過行業(yè)比較，在中觀層面對高景氣的子行業(yè)進行前瞻性布局，尋找基本面有重大變化的優(yōu)質(zhì)公司。在資產(chǎn)配置上，我們重點布局了大消費和電子板塊，大消費領(lǐng)域重點配置了家電、白酒和醫(yī)療保健，電子領(lǐng)域重點配置了蘋果產(chǎn)業(yè)鏈和安防，組合配置較為均衡，以減少凈值波動。

　　孟亮：上投摩根智選30基金今年主要受益于對新能源汽車、消費電子等板塊投資機會的把握。今年初，市場對新能源汽車、電子等板塊的增長存在爭議。一方面，2016年末股票市場持續(xù)調(diào)整，投資者信心不足；另一方面，對終端銷量的擔憂也影響到市場對板塊投資的看法。但經(jīng)過實地調(diào)研和密切跟蹤，我們認為新能源汽車、智能手機都是中長期發(fā)展十分確定的板塊，盈利增長確定，行業(yè)景氣度提升，而且股價調(diào)整也使不少優(yōu)質(zhì)上市公司的估值變得較為合理。

　　選擇高景氣行業(yè)

　　選擇一門好“生意”

　　中國基金報記者：前十大重倉股的篩選標準是什么？具體的投資策略是怎樣的？

　　李曉星：從選股的邏輯看，我傾向于選擇選擇景氣度向上的行業(yè)、業(yè)績增速快的公司、估值相對合理、與市場有一定預(yù)期差的股票。目前，消費領(lǐng)域的高端白酒、食品，輕工電商，新興產(chǎn)業(yè)中的新能源、電子都有一些景氣度向上的特點。

　　我的選股標準是性價比，哪家公司的投資性價比高就買哪家。我們會對短期漲幅較大的股票進行減倉，我們的組合持倉相對接近，會根據(jù)高拋低吸的原則對持倉比重進行調(diào)整。

　　李振興：選股有很多標準，我簡單談三點：第一，公司經(jīng)營的是一門“好生意”。有的生意賺錢比較容易，如白酒，而有的可能投入大、回款難，就不算好賺錢的生意。第二，公司是一家“好公司”，這意味著有一個好的經(jīng)營管理層。第三，公司處于一個“好行業(yè)”，行業(yè)增速、成長空間非常重要�？傮w來說，就是要綜合考慮上述因素，盡可能找到最好的公司去投資。選股可以有不同的投資邏輯，但要堅持下來，并不斷完善。

　　周應(yīng)波：我的投資風(fēng)格是按照行業(yè)景氣度做行業(yè)輪動，每季度和每年都會關(guān)注景氣度向上的行業(yè)，以此選取季度或年度重點關(guān)注的行業(yè)作為重點配置。這種以行業(yè)景氣度為基礎(chǔ)的行業(yè)輪動體系，一直在不斷實踐中，總體看有得有失。

　　另一個體會是，隨著基金投資規(guī)模擴大，對投資時間尺度的把握也在變化�；�金規(guī)模小的時候，基金經(jīng)理往往傾向于以高換手率來獲取更高收益。在今后投資實踐中，可能會逐漸降低換手率，盡可能提高標的選擇勝率。

　　此外，在投資組合上，正在努力降低波動率。其實，任何投資風(fēng)格都需要選擇方向，所以，在做基金組合時，我會采取“對沖式”配置，也就是配置一些估值合理、業(yè)績增長穩(wěn)定且與重點配置行業(yè)相關(guān)度較小的行業(yè)來平滑業(yè)績波動，同時，配置一些重點看好、成長性和彈性都較大的行業(yè)來力爭提高收益率。這種“對沖式”配置方法是為了在基金回撤時可以起到保護器的作用。

　　季文華：選擇高景氣的行業(yè)，重倉買入看好的行業(yè)和個股。不賭倉位，不賭風(fēng)格，減少波動，力爭為持有人帶來穩(wěn)定的回報。股票投資不是賺交易對手的錢，而是賺企業(yè)盈利的錢。股票要有超額回報，實業(yè)就必須有超額回報，而實業(yè)超額回報的核心就是超額ROE（凈資產(chǎn)收益率），要么是現(xiàn)在，要么是未來。

　　高ROE意味著定價能力，要么是往上游定價的能力，要么是往下游定價的能力。高ROE要想持續(xù)，企業(yè)就必須擁有核心競爭力，也就是“護城河”，如良好的品牌優(yōu)勢、超群的研發(fā)能力、壟斷的資源、難以替代的客戶黏性、領(lǐng)先的成本優(yōu)勢等。投資能持續(xù)高ROE或者ROE能提升的企業(yè)，是實現(xiàn)超額收益的重要保障。

　　楊明：投資就是要找到質(zhì)地較好的公司，即使是以相對謹慎的預(yù)期去看這些公司，其估值還是較低，值得去持有等待估值的修復(fù)。這并不表示只投低估值的個股，高估值的我們也會考慮，只不過對其行業(yè)成長性、公司發(fā)展等要落實到明確的預(yù)測上來，然后測算有無安全的收益空間。簡而言之，可以歸納為兩點：一、中長期的邏輯要比較扎實；二、所有的邏輯要能轉(zhuǎn)換成定量的估算，無論是業(yè)績還是未來的估值。

　　我一直是按照絕對收益的思路去投資的，其中有兩點很重要，一是對風(fēng)險回撤的考慮重于對收益的考慮，二是敢于重倉自己深度研究后看好的個股。

　　孟亮：要在震蕩市做好投資，需要堅持價值投資。從微觀而言，估值、盈利、增長三者要相匹配。同時，關(guān)注公司所屬行業(yè)的景氣度，以及投資邏輯的變化，選擇行業(yè)向上、景氣度高、投資邏輯清晰的公司。另外，我們從實業(yè)的角度理解上市公司的長期發(fā)展趨勢，對公司的價值有充分的理解，把時間拉長看，我認為精選個股比擇時更重要。

　　尋找結(jié)構(gòu)性機會

　　仍是未來投資主旋律

　　中國基金報記者：如何看待未來市場風(fēng)格的變化，如何布局？

　　周應(yīng)波：我們看好中長期市場表現(xiàn)，預(yù)計四季度經(jīng)濟平穩(wěn)復(fù)蘇，波動幅度有限。在這種市場環(huán)境下，選股機會較多，操作相對也會更積極。四季度，我們將積極選股，成長和(00001)周期并重，同時持續(xù)關(guān)注政策影響。

　　我們判斷周期股可能延續(xù)三季度的方向選擇，最受益的品種會從上游價格周期逐步轉(zhuǎn)移到中游設(shè)備制造周期品。至于成長股，估值泡沫過程在七月已經(jīng)結(jié)束，八九月份迎來了情緒修復(fù)，但現(xiàn)在還不能將此輪成長股的上漲視為業(yè)績推動所致，目前還只是估值修復(fù)和主題炒作行情。我們傾向于在成長領(lǐng)域按照行業(yè)基本面和個股業(yè)績自下而上挖掘個股。此外，四季度，我們會持續(xù)關(guān)注十九大后各項改革政策落地對市場心理和未來公司業(yè)績增長的影響。

　　李曉星：我們對未來一年的A股行情是偏樂觀的，中證500未來一年的走勢可能比滬深300、上證50要更好，因此，我們會在中證500中挑選一些估值不高、增速快的優(yōu)質(zhì)個股去配置。

　　看好中證500的原因是，一方面，中證500此前跌幅較大，而滬深300、上證50上半年漲幅過大，從逆向投資角度看，中證500比滬深300、上證50更有機會；另一方面，很多中證500的公司跌出了性價比，可以從中發(fā)現(xiàn)一些符合我們選股標準的公司，未來我們會持續(xù)關(guān)注這里面的投資機會。

　　季文華：尋找結(jié)構(gòu)性機會是未來投資的主旋律。A股納入MSCI指數(shù)后，將對資本市場帶來深遠的影響，真正的價值投資會迎來春天。我們會結(jié)合市場增量資金、供給需求、投資者結(jié)構(gòu)變化等因素判斷后市，但高估值中小盤成長股整體面臨估值調(diào)整和分化的較大壓力，不宜輕言見底。

　　楊明：我們短期看平，中期看牛。因為前三季度消費、金融等都漲得比較多，所以四季度指數(shù)大概率是橫盤的狀態(tài)。風(fēng)格會比較均衡，不會純粹是績優(yōu)股在漲，一些成長股、題材股可能有所表現(xiàn)。其中，盈利繼續(xù)改善、市場份額持續(xù)提升的企業(yè)，如果估值合理，其股價仍然具有穩(wěn)定上揚的中期趨勢。與此同時，沒有核心競爭力、不適應(yīng)轉(zhuǎn)型的傳統(tǒng)行業(yè)公司，以及新興行業(yè)中競爭力不足、估值泡沫仍很明顯的公司，將會被證偽。

　　成長和周期并重

　　大消費、大金融、新興產(chǎn)業(yè)各有所愛

　　中國基金報記者：你認為接下來二級市場有哪些板塊或行業(yè)還值得關(guān)注？原因是什么？

　　季文華：通過行業(yè)比較，我們在中觀層面對高景氣的子行業(yè)進行前瞻性布局，尋找一些基本面有重大變化的優(yōu)質(zhì)公司。在資產(chǎn)配置上，我們保留了大消費和電子板塊的比例，一是全球范圍內(nèi)具有競爭力的制造業(yè)，如家電行業(yè)、電子中安防產(chǎn)業(yè)和蘋果產(chǎn)業(yè)鏈等；二是家居、白酒、保險、汽車等消費升級的龍頭公司，這些藍籌風(fēng)格的公司擁有很深的護城河，ROE高，可以中長期持有。另外，我們增加了周期性板塊的配置，主要是銀行和保險。

　　楊明：我們主要看好兩個方向，一個是消費股，雖然上半年漲了很多，但半年報公布以后這些個股一直處于調(diào)整中，我認為從中長期來看，消費股還會有不錯回報；另一個，低估比較明顯的就是保險、銀行等大金融，以及一部分周期的龍頭股。因為整個經(jīng)濟逐步復(fù)蘇的過程還會比較長，在這種情況下，金融板塊中市場化程度較高的龍頭將受益，其中規(guī)模較大的城商行以及純粹的壽險大公司受益程度尤為明顯。

　　周應(yīng)波：在周期性行業(yè)中，中游制造業(yè)的景氣度或?qū)⒀永m(xù)到2018年。成長股方面，比較關(guān)注消費電子、半導(dǎo)體、新能源、新材料等方向。對于個股選擇，首先必須是景氣度向上的行業(yè)；其次，能夠?qū)⑿袠I(yè)景氣度紅利體現(xiàn)在公司盈利上；第三，買入并持有的時點必須有很大的安全邊際；最后，公司治理不能有大瑕疵。

　　孟亮：站在當前時點，我們?nèi)钥春眯履茉雌�車、消費電子等行業(yè)機會。

　　新能源汽車是一個長期十分確定的發(fā)展方向，長期來看，燃油車必然被取代；中短期來看，各大汽車企業(yè)也推出計劃，在2020年左右停止生產(chǎn)純?nèi)加蛙�。新能源汽車的終端銷售情況也較為樂觀，今年工信部提出的75萬輛新能源車銷售目標大概率可以完成，預(yù)計未來幾年的銷量也會不斷提升。行業(yè)發(fā)展必然會使得上下游企業(yè)獲益，我們也可以從中挖掘投資機會。

　　電子行業(yè)也是這樣，近期蘋果、三星、華為、OPPO、小米等紛紛推出或準備推出新一代旗艦機型，智能手機的發(fā)展趨勢已經(jīng)十分確定。一方面，智能手機單機價格不斷提升，為各類科技創(chuàng)新留足了成本空間；另一方面，新的功能、技術(shù)又使得消費者愿意支付一定的費用，從而形成良性循環(huán)。隨著全面屏、聲學(xué)功能升級、裸眼3D、陶瓷機身、雙攝像頭等新功能的應(yīng)用和推廣，上下游產(chǎn)業(yè)鏈中的上市公司也能從中受益。

　　李振興：從投資風(fēng)格來看，我屬于自上而下精選個股風(fēng)格。若一定要選擇行業(yè)或板塊，總體上看好兩個方向，一是消費升級，二是新興產(chǎn)業(yè)。

　　市場整體風(fēng)險不大

　　需關(guān)注溫和通脹風(fēng)險

　　中國基金報記者：后市還有哪些需要注意的潛在風(fēng)險？

　　李曉星：我們認為中國經(jīng)濟未來一段都會走得不錯，宏觀方面可能還有波動，但整體上還是穩(wěn)定向上的大趨勢，我們對未來還是很有信心的。如果以“業(yè)績?yōu)橥酢边@個市場風(fēng)格往后看，未來只要不出現(xiàn)流動性過分寬松的局面，估值便宜、業(yè)績增速快的公司依然會有不錯的超額收益，市場上投資風(fēng)格很難發(fā)生改變；如果出現(xiàn)流動性寬松局面，未來市場可能還會再現(xiàn)炒估值的現(xiàn)象。

　　周應(yīng)波：對于2018年市場，我們預(yù)判是市場慢牛，并依然是藍籌股慢牛格局。同時，2018年要關(guān)注溫和通脹風(fēng)險，這可能是未來需要關(guān)注的最主要風(fēng)險。