廣發(fā)基金樊力謹(jǐn)：走出去，突破成長天花板，尋找發(fā)展新動能
廣發(fā)言 ｜ 以時(shí)間的名義
年初以來，港股市場成長股表現(xiàn)顯著弱于價(jià)值股。同時(shí)，市場對以高股息紅利股為代表的價(jià)值策略關(guān)注度顯著提升。這些跡象或表明，部分投資者對上市公司的未來前景變得悲觀。甚至有投資者忍不住發(fā)出疑問，港股市場的成長股還有春天嗎？我們是否已經(jīng)渡過了成長投資的蜜月期？
過去兩年，成長投資確實(shí)面臨重重考驗(yàn)，但我依然堅(jiān)信，選擇增長前景好、空間大的優(yōu)秀公司，中長期仍有望為投資者帶來分享企業(yè)成長的豐厚回報(bào)。當(dāng)然，相較于過去，成長投資的范式與框架正在發(fā)生一些變化，而這種變化本身也與中國經(jīng)濟(jì)增長模式轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展息息相關(guān)，與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型優(yōu)化適配。
兩個(gè)思路出發(fā)尋找成長股
用一句話來概括，未來中國企業(yè)成長的動能或?qū)⑥D(zhuǎn)向兩大重要驅(qū)動力——一是內(nèi)需升級，二是出海競爭。這也呼應(yīng)了以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局。
一方面，我們?nèi)匀豢吹絻?nèi)需市場的無窮潛力。廣闊的國內(nèi)市場，14億中國消費(fèi)者需求的韌性，以及居民對于高品質(zhì)產(chǎn)品與服務(wù)的不懈追求，使得消費(fèi)升級依然是中長期的確定性趨勢。而與內(nèi)需相關(guān)的眾多行業(yè)仍然存在著滲透率提升與結(jié)構(gòu)化轉(zhuǎn)型的機(jī)遇。例如，伴隨著龍頭公司向品牌化、高端化探索，這些一線公司的市占率也在明顯提升。
另一方面，出海為中國企業(yè)提供了廣闊的成長天地。從上市公司披露數(shù)據(jù)可以看到，過去5年間，A股整體非金融企業(yè)海外營業(yè)收入占比提升了1.6%。從二級行業(yè)層面看，汽車與汽車零部件行業(yè)上市公司出海勢頭最為強(qiáng)勁，過去5年的海外營收占比提升8.1%；制藥、生物科技與生命科學(xué)行業(yè)位居第二，過去5年提升6.2%；材料、耐用消費(fèi)品、零售、醫(yī)療保健設(shè)備與服務(wù)等四個(gè)行業(yè)過去5年海外營業(yè)收入占比也都提升了3個(gè)百分點(diǎn)以上。
我認(rèn)為，具備兩種“實(shí)力”的中國公司有望在出海的浪潮中獲益，中長期迎來更廣闊的發(fā)展機(jī)遇：一類是將國內(nèi)積累的運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)復(fù)刻到海外市場，鍛造出�！败泴�(shí)力”；另一類是撬動國內(nèi)供應(yīng)鏈優(yōu)勢，憑借“硬實(shí)力”贏得和海外企業(yè)同臺競爭的機(jī)會。
“軟實(shí)力”：復(fù)刻中國經(jīng)驗(yàn)
中國擁有超大規(guī)模的國內(nèi)市場，為企業(yè)商業(yè)模式的進(jìn)化提供了很好的外部環(huán)境，能夠在國內(nèi)“競技場”中脫穎而出的公司，放眼全球往往也具備競爭優(yōu)勢。如果龍頭企業(yè)能將在國內(nèi)積累的寶貴經(jīng)驗(yàn)復(fù)刻到海外，則有望突破成長天花板，找到新的增長引擎，從而鍛造出�！败泴�(shí)力”。
支付行業(yè)就提供了一個(gè)有趣的案例，雖然最早發(fā)軔于歐美，但發(fā)展到現(xiàn)在，中國在商業(yè)模式上反而具備更強(qiáng)的競爭優(yōu)勢，最終不僅在國內(nèi)日益成熟完善，并成功開拓了海外市場。
美國消費(fèi)金融業(yè)態(tài)最早可以追溯到19世紀(jì)，零售業(yè)龍頭西爾斯百貨已經(jīng)開始在郵購中采用貨到付款的方式，此后多家百貨公司允許持有人按月分期并發(fā)行了商店卡，例如西爾斯百貨的商店卡最后孵化出了今天在美國被廣泛使用的信用卡：發(fā)現(xiàn)卡（Discover Card）。由于最早依托于線下實(shí)體商業(yè)，美國的支付網(wǎng)絡(luò)仍然以信用卡為主。無獨(dú)有偶，由于日本的便利店渠道在商業(yè)零售中占據(jù)強(qiáng)勢地位，因此孕育出獨(dú)特的便利店銀行商業(yè)模式，Seven Bank依托7-11龐大的便利店網(wǎng)點(diǎn)，同金融機(jī)構(gòu)合作，為客戶提供24小時(shí)全天候的便利金融服務(wù)。
相較于美國和日本，中國的支付網(wǎng)絡(luò)建立要晚一些，但基于高度發(fā)達(dá)的電商市場和幾乎隨處可得的移動互聯(lián)網(wǎng)，更加安全、便捷的移動支付網(wǎng)絡(luò)在中國普及程度更高，并進(jìn)一步催化出更加領(lǐng)先的電子錢包商業(yè)模式。根據(jù)Worldpay數(shù)據(jù)，2022年中國線下交易支付中56%通過數(shù)字錢包完成，33%通過信用卡和借記卡完成，而美國線下交易支付中有71%通過信用卡和借記卡完成。從線上交易看，美國消費(fèi)者有32%通過電子錢包實(shí)現(xiàn)支付，而中國的電子錢包滲透率達(dá)到了81%。
與支付行業(yè)類似，同樣乘移動互聯(lián)網(wǎng)東風(fēng)快速發(fā)展的還有游戲行業(yè)。在海外較為成熟的游戲市場例如美國和日本，PC游戲與主機(jī)游戲是市場的主體，根據(jù)Newzoo數(shù)據(jù)，2022年美國游戲市場中PC和主機(jī)游戲占比分別達(dá)到17%和47%，日本分別為7%和28%，而中國游戲市場中68%為移動游戲。這種“路徑依賴”使得海外大廠在手游化的過程中存在一定的反應(yīng)遲滯，而中國廠商則具備了較強(qiáng)的先發(fā)優(yōu)勢。
目前看，策略類游戲（SLG）是海外市場較快崛起的重度手游品類，而這一領(lǐng)域?qū)\(yùn)營的要求較高，已經(jīng)有不少頭部的中國游戲廠商在SLG游戲領(lǐng)域成功出海。預(yù)計(jì)未來在角色扮演游戲（RPG）、棋牌類等領(lǐng)域，我們也有望看到中國廠商憑借在國內(nèi)積累多年的運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，成功實(shí)現(xiàn)出海突圍。
中國有11億網(wǎng)民，超7億的智能手機(jī)用戶，對于多數(shù)基于移動互聯(lián)網(wǎng)的商業(yè)模式來說，都能夠依托國內(nèi)市場快速迭代、反饋、進(jìn)化。例如，中國的短視頻龍頭公司能夠通過復(fù)刻國內(nèi)在用戶增長、商業(yè)化層面的寶貴經(jīng)驗(yàn)，通過在國內(nèi)競爭和產(chǎn)品迭代中已經(jīng)得到充分提升和優(yōu)化的算法，分發(fā)用戶喜愛的內(nèi)容，這種模式也能夠減少本土化過程中帶來的文化摩擦成本。同時(shí)，輔以內(nèi)容和運(yùn)營的本地化，提升對當(dāng)?shù)厥袌龅倪m應(yīng)力和競爭力，從而迅速崛起成為全球應(yīng)用。
中國的電商龍頭公司在出海過程中同樣應(yīng)用了國內(nèi)的運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，例如在營銷中通過大單品策略和高效的營銷投放獲客，獨(dú)特的社交電商模式在海外市場熱度迅速提升，用戶數(shù)量和黏性都顯著優(yōu)于海外同業(yè)。此外，在物流履約上，電商龍頭與物流伙伴攜手出海，在物流體驗(yàn)、交付速度上都有優(yōu)勢。
“硬實(shí)力”：撬動中國優(yōu)勢
除了借助國內(nèi)運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)的“軟實(shí)力”，依托完善的供應(yīng)鏈體系不斷提升效率，則是中國企業(yè)尤其是制造業(yè)走向海外的重要“硬實(shí)力”。他們通過撬動國內(nèi)供應(yīng)鏈優(yōu)勢，提升研發(fā)上的效率，擴(kuò)大成本優(yōu)勢，并把握住低碳化、智能化的東風(fēng)，贏得了和海外企業(yè)同臺競爭的機(jī)會。汽車行業(yè)的出海是一個(gè)代表案例。得益于完善的產(chǎn)業(yè)鏈分布，中國制造業(yè)龍頭成本優(yōu)勢明顯，而電動化的大趨勢又給中國企業(yè)提供了歷史性的發(fā)展機(jī)遇。
2023年上半年，中國汽車整車出口量同比增長77%，達(dá)到234.1萬輛。同期，日本汽車出口同比增長17%，達(dá)到202萬輛，中國的汽車出口量首次超越了日本，成為世界汽車出口量最大的經(jīng)濟(jì)體。
值得關(guān)注的是，中國汽車廠商在質(zhì)量和品牌形象上也進(jìn)一步得到外界和消費(fèi)者的認(rèn)可。在歐盟新車安全評鑒協(xié)會評選出的六款2022年最安全車型中，有兩款來自中國品牌。從汽車的售價(jià)來看，多數(shù)車企同款車型在海外的售價(jià)比國內(nèi)的價(jià)格更高。例如，歐洲市場部分車型售價(jià)可以達(dá)到國內(nèi)的兩倍，東南亞市場的銷售價(jià)格相較國內(nèi)也有40%-60%的溢價(jià)，由此也提升了中國車企的盈利空間。
復(fù)盤汽車行業(yè)的發(fā)展歷史，作為汽車強(qiáng)國的日本也是依靠著出海逐步在世界舞臺上崛起。汽車工業(yè)最早發(fā)源于美國，以豐田為代表的日本車企從上世紀(jì)50年代開始出海，但與歐美老牌車企競爭中始終處于弱勢地位，因而其出海目的地主要以中東、東南亞、歐洲等為主。70年代爆發(fā)的石油危機(jī)給了日系車企一個(gè)契機(jī)，在整體高企的物價(jià)環(huán)境下，日系車憑借小排量車型和突出的性價(jià)比在海外市場站穩(wěn)腳跟。1968年豐田開始對美出口卡羅拉，一舉打開市場，次年豐田就成為美國進(jìn)口量第二大的汽車品牌。
如果說上世紀(jì)70年代的高通脹環(huán)境給了日本車企出海的契機(jī)，那么電動化的大趨勢則是中國車企出海迎來的“東風(fēng)”。得益于國內(nèi)在電動車領(lǐng)域的多年積累，國產(chǎn)車企憑借產(chǎn)業(yè)鏈效率和成本優(yōu)勢，贏得了過去在燃油車時(shí)代所沒有的、可以和歐美巨頭同臺競技的機(jī)會。事實(shí)上，中國乘用車出海的成功不是孤例，在相當(dāng)多的制造業(yè)領(lǐng)域，中國企業(yè)都在更加積極地走出去，而電動化在這一過程中都提供了較好的推動作用。
例如，在客車市場，中國企業(yè)最早出口是以亞非拉等為主的“一帶一路”沿線國家，在新能源大趨勢的帶動之下，海外電動客車市場持續(xù)擴(kuò)容，中國客車品牌成為2022年歐洲純電動客車銷量冠軍。2022年中國客車新能源滲透率達(dá)到36%，而海外市場整體只有3.4%，即使是發(fā)展較快的歐洲市場滲透率也僅有9%。目前在海外新能源客車市場中，中國品牌的市占率接近60%。
例如在動力工具市場，隨著歐美環(huán)保政策的持續(xù)落地，電動化滲透率不斷提升，為國產(chǎn)供應(yīng)商提供了難得的通過品牌化切入成熟市場的機(jī)遇，國產(chǎn)企業(yè)在電動化領(lǐng)域積累的經(jīng)驗(yàn)?zāi)軌蚋玫亟鉀Q電芯安全性問題，提升能源轉(zhuǎn)化效率，其性能和質(zhì)量持續(xù)獲得消費(fèi)者的認(rèn)可。
又比如，電動兩輪車行業(yè)在中國已有近30年的發(fā)展歷史，滲透率已經(jīng)達(dá)到比較高的水平。而在印度、東南亞等規(guī)模體量較大的兩輪車市場，電動化的滲透率仍然很低，根據(jù)Statista統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，東盟市場的電動摩托車銷量占比不足1%。當(dāng)下，我們看到中國兩輪車行業(yè)龍頭開始紛紛在東南亞市場落子布局，預(yù)計(jì)在補(bǔ)貼、“禁摩”等當(dāng)?shù)厥袌稣呒t利的帶動之下，也有望借助電動化的機(jī)遇提升海外市場占有率。
除了這些“大件”之外，在供應(yīng)鏈采購端具有成本優(yōu)勢的“小件”生產(chǎn)企業(yè)，如日用百貨、服飾、小商品等品類也紛紛在出海。令人驚喜的是，早些年，中國企業(yè)主要為全球的消費(fèi)品龍頭供貨，但經(jīng)歷多年的培育和發(fā)展，已經(jīng)開啟了品牌化的進(jìn)程。國內(nèi)的性價(jià)比零售龍頭通過撬動國內(nèi)供應(yīng)鏈優(yōu)勢，逐步從“白牌”走向IP化、品牌化，最終將旗艦店開到了時(shí)代廣場，在東南亞、拉丁美洲的布局更是領(lǐng)先海外同業(yè)，通過出海持續(xù)證明自己的成長空間。我們認(rèn)為這樣的成長案例未來還會不斷涌現(xiàn)，投資者也有望從中分享來自出�！靶聞幽堋钡募t利。
�。L(fēng)險(xiǎn)提示：文章涉及的觀點(diǎn)和判斷僅代表投資經(jīng)理個(gè)人的看法。本文僅用于溝通交流之目的，不構(gòu)成任何投資建議。投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市須謹(jǐn)慎。）
-CIS-
