“你覺得意大利國(guó)債崩盤風(fēng)波會(huì)轉(zhuǎn)移對(duì)沖基金的視線嗎？其實(shí)不然。只要美元還在持續(xù)上漲，對(duì)沖基金隨時(shí)重返新興市場(chǎng)沽空套利�！币晃幻绹�(guó)對(duì)沖基金經(jīng)理感慨說。
截至6月1日11時(shí)，美元指數(shù)徘徊在94.01附近，盡管從5月29日創(chuàng)下的年內(nèi)高點(diǎn)95.01滑落，但過去一個(gè)半月美元指數(shù)漲幅依然超過5.4%。
與此對(duì)應(yīng)的是，眾多新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣慘遭滑鐵盧。整個(gè)5月阿根廷比索、土耳其里拉、巴西雷亞爾、印度盧比等貨幣跌幅均一度超過10%，今年以來累計(jì)跌幅高達(dá)約20%。
這背后，是對(duì)沖基金正借助美元、油價(jià)、美債收益率持續(xù)飆漲之機(jī)，大舉沽空新興市場(chǎng)貨幣獲利。
“坦白說，蒼蠅不叮無縫的蛋。新興市場(chǎng)國(guó)家自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式的漏洞，給對(duì)沖基金帶來了絕佳沽空機(jī)會(huì)�！辈祭市值芄锫˙BH）全球外匯策略主管Marc Chandler向記者坦言。
此前在全球貨幣量化寬松期間，為了刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，多個(gè)新興市場(chǎng)國(guó)家大舉引入外債資金，導(dǎo)致負(fù)債率、償債率與短期外債占外匯儲(chǔ)備比重紛紛大幅走高，加之低利率政策觸發(fā)高通脹，亮麗GDP增長(zhǎng)數(shù)據(jù)背后，經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)“弱不禁風(fēng)”——一旦美債收益率、油價(jià)、美元同時(shí)飆漲，這些國(guó)家貨幣將不可避免陷入?yún)R率大幅下跌窘境。
“從去年美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)鷹派加息起，對(duì)沖基金就意識(shí)到這個(gè)套利機(jī)會(huì)，潛伏了整整一年多，總算在今年5月迎來了收獲的季節(jié)。”對(duì)沖基金MKS PAMP分析師Sam Laughlin透露。
沽空路線圖“浮出水面”
4月中旬，隨著美國(guó)決定退出伊朗核協(xié)議引發(fā)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，布倫特原油期貨價(jià)格迅速開啟凌厲上漲行情。
這讓對(duì)沖基金嗅到了新的投機(jī)套利機(jī)會(huì)。具體而言，隨著布倫特原油期貨價(jià)格一度突破80美元整數(shù)關(guān)口，帶動(dòng)全球通漲壓力回升與美債收益率持續(xù)上漲創(chuàng)2011年以來最高值3.122%，令美聯(lián)儲(chǔ)鷹派加息預(yù)期驟然升溫，觸發(fā)美元持續(xù)強(qiáng)勢(shì)反彈，新興市場(chǎng)國(guó)家資本流出壓力驟增，最終導(dǎo)致新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣被動(dòng)大幅下跌。
“對(duì)沖基金將它稱為通脹套利交易，這類交易的最大獲利來源，不是押注油價(jià)美元上漲，而是大舉沽空新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣�！盨am Laughlin分析說，相比美元與油價(jià)約5%漲幅，不少新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣5月單月跌幅超過10%，因此后者收益預(yù)期可能是前者2倍之多。
記者多方了解到，去年不少對(duì)沖基金鑒于美聯(lián)儲(chǔ)鷹派加息，早已研發(fā)沽空新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣的套利模型，但很快發(fā)現(xiàn)相關(guān)模型落地缺乏兩大必要條件：一是美聯(lián)儲(chǔ)加息并沒有觸發(fā)美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債收益率持續(xù)上漲，難以吸引大量資本回流美國(guó)加劇新興市場(chǎng)國(guó)家資本流出壓力；二是當(dāng)時(shí)低油價(jià)令新興市場(chǎng)國(guó)家保持相對(duì)低通脹高增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r，反而吸引大量歐美資金流向這些國(guó)家賺取利差收益，令這些國(guó)家央行擁有更充裕外匯資金穩(wěn)定本國(guó)貨幣匯率。
“所幸的是，美元下跌與低油價(jià)也讓不少新興市場(chǎng)國(guó)家忽略自身外債占比偏大與高通脹等經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。甚至個(gè)別國(guó)家認(rèn)為美元與原油價(jià)格波動(dòng)長(zhǎng)期存在負(fù)相關(guān)性，不大會(huì)出現(xiàn)油價(jià)、美元、美債收益率同步飆漲的局面。”英國(guó)對(duì)沖基金Amber Capital創(chuàng)始人Joseph Oughourlian對(duì)此表示。
然而，他們認(rèn)為不大可能發(fā)生的事，卻讓對(duì)沖基金沽空新興市場(chǎng)貨幣找到了最佳的突破口——4月下旬以來，在對(duì)沖基金的積極買盤推動(dòng)下，美元、原油價(jià)格與10年期美債收益率持續(xù)大漲，到了5月初，多個(gè)新興市場(chǎng)國(guó)家驟然發(fā)現(xiàn)正遭遇資本流出壓力增加、通脹率持續(xù)走高、外債占比過高、美元融資成本驟增、外債償付能力下滑、貿(mào)易進(jìn)一步失衡等多重困局。
“這讓對(duì)沖基金輕松鎖定各自沽空對(duì)象�！盝oseph Oughourlian透露。幾乎每家對(duì)沖基金都擁有一份沽空清單，阿根廷、巴西、印度、印尼、土耳其、菲律賓、南非、烏克蘭等國(guó)家均在列。他們會(huì)通過各種方式對(duì)這些國(guó)家償債能力與抗通脹措施進(jìn)行壓力測(cè)試，尋找最薄弱的國(guó)家率先發(fā)動(dòng)沽空貨幣攻擊。
期間個(gè)別對(duì)沖基金還趁著中美10年期國(guó)債收益率利差大幅收窄至65個(gè)基點(diǎn)之際沽空人民幣，但很快發(fā)現(xiàn)中國(guó)不存在資本流出壓力增加跡象，且4月中國(guó)銀行代客結(jié)售匯與遠(yuǎn)期結(jié)售匯分別出現(xiàn)147億美元與50億美元順差，迅速放棄將人民幣作為沽空對(duì)象。
相比而言，阿根廷日子就沒那么好過，很快淪為眾多對(duì)沖基金共同的沽空狙擊對(duì)象。
究其原因，一是去年底阿根廷外債總額達(dá)到2329.52億美元，外匯儲(chǔ)備卻僅有498.92億美元，占外債總額的21.4%，因此在美債收益率、美元雙雙大漲引發(fā)美元融資成本、資本流出壓力驟增的情況下，阿根挺成為償債能力下滑速度最快的新興市場(chǎng)國(guó)家之一；二是油價(jià)走高導(dǎo)致阿根廷CPI同比持續(xù)水漲船高，短期內(nèi)可能持續(xù)突破25%，比索大幅貶值壓力與日俱增。
不少對(duì)沖基金認(rèn)為阿根廷已陷入囚徒困境——若動(dòng)用外儲(chǔ)干預(yù)匯市力挺比索，自身償債能力還將進(jìn)一步下滑，令比索持續(xù)下跌；反之留住外儲(chǔ)“聽任”比索大幅下跌，對(duì)沖基金正好順勢(shì)坐收沽空巨額收益。
“由于阿根廷汲取97年亞洲金融危機(jī)教訓(xùn)而積累數(shù)額不低的外匯儲(chǔ)備作為防火墻，因此對(duì)沖基金沽空能否成功，關(guān)鍵就在于能否讓這道防火墻難以發(fā)揮作用�！鄙鲜雒绹�(guó)對(duì)沖基金經(jīng)理透露。為此對(duì)沖基金各顯神通，一則不斷削減美元凈空頭頭寸持續(xù)推高美元匯率刷新年內(nèi)高點(diǎn)，令阿根廷比索身陷大幅下跌漩渦；二則持續(xù)買漲布倫特原油期貨“引導(dǎo)”美債收益率持續(xù)攀升，從而加快資本從阿根廷等新興市場(chǎng)國(guó)家撤離回流美國(guó)，給沽空潮涌推波助瀾。
Marc Chandler算了一筆賬，2月份對(duì)沖基金持有的美元凈空頭頭寸超過140億美元，3個(gè)月后這個(gè)數(shù)值驟降至不到5億美元。此舉的最大好處，就是讓阿根廷等新興市場(chǎng)國(guó)家央行的外匯干預(yù)與加息措施被美元匯率飆漲所“抵消”。
“此舉收效不錯(cuò)�！彼嘎�。4月27日-5月4日七天內(nèi)阿根廷央行連續(xù)三次加息，將基準(zhǔn)利率上調(diào)1275個(gè)基點(diǎn)至40%，依然難以扭轉(zhuǎn)比索持續(xù)大跌的頹勢(shì)。不少海外資本一看新興市場(chǎng)國(guó)家干預(yù)“徒勞無功”，恐慌避險(xiǎn)情緒進(jìn)一步升溫，將大量資金從這些國(guó)家金融市場(chǎng)撤走，導(dǎo)致阿根廷、土耳其、巴西等國(guó)家出現(xiàn)股債匯三殺，對(duì)沖基金賺得盆滿缽滿。
“不少對(duì)沖基金靠沽空比索與里拉，實(shí)現(xiàn)單月凈值9%漲幅�！鄙鲜雒绹�(guó)對(duì)沖基金經(jīng)理向記者透露。部分在開曼群島等避險(xiǎn)天堂設(shè)立殼公司、利用逾10倍高杠桿沽空新興市場(chǎng)貨幣的對(duì)沖基金得到逾20%回報(bào)。
“鏖戰(zhàn)”央行外匯干預(yù)
針對(duì)對(duì)沖基金精準(zhǔn)沽空狙擊，阿根廷等新興市場(chǎng)國(guó)家央行隨即紛紛做出強(qiáng)硬回應(yīng)。
在連續(xù)加息三次未能阻止比索持續(xù)下跌趨勢(shì)后，5月8日阿根廷政府宣布啟動(dòng)與IMF的談判，尋求其支持以緩解比索對(duì)美元持續(xù)貶值壓力。
此外，阿根廷央行與國(guó)際大型基金公司富蘭克林鄧普頓合作，打出新一輪外匯干預(yù)組合拳。5月11日當(dāng)周，阿根廷央行動(dòng)用逾1/10外匯儲(chǔ)備，投入50億美元干預(yù)匯市力挺比索反彈，與此同時(shí)富蘭克林鄧普頓則買入22.5億美元阿根廷BOTE國(guó)債，凸顯國(guó)際大型金融機(jī)構(gòu)對(duì)阿根廷的投資信心。
此舉令比索暫時(shí)擺脫持續(xù)下跌頹勢(shì)。5月15日比索對(duì)美元匯率漲幅超過5%，此后10多個(gè)交易日基本維持在1美元兌換24.5比索上下波動(dòng)。
但在德意志銀行金融市場(chǎng)策略分析師Aleksandar Kocic看來，這未必是阿根廷匯市干預(yù)策略取得“效果”，而是因?qū)_基金主動(dòng)轉(zhuǎn)移戰(zhàn)線——向土耳其里拉、印度盧比、印尼盾等新興市場(chǎng)貨幣發(fā)動(dòng)新的沽空攻擊。
以土耳其為例，去年土耳其政府通過低利率政策刺激GDP增速高達(dá)7.4%，創(chuàng)下G20國(guó)家最佳表現(xiàn)，但光環(huán)背后，是通脹率持續(xù)徘徊在10%以上，經(jīng)常賬戶赤字快速膨脹，因此在美元、美債收益率、油價(jià)持續(xù)飆漲的壓力下，土耳其遭遇類似阿根廷的困局：貿(mào)易收支面臨進(jìn)一步失衡、資本流出壓力增加與償債能力迅速下滑。
加之土耳其政府強(qiáng)勢(shì)干預(yù)央行貨幣政策獨(dú)立性并拒絕加息，令全球金融機(jī)構(gòu)對(duì)其主權(quán)信用狀況持續(xù)惡化，以致對(duì)沖基金認(rèn)為沽空土耳其里拉勝算比比索更高。
他透露，鑒于阿根廷尋求IMF融資加強(qiáng)匯市干預(yù)能力，此次對(duì)沖基金改變策略——直接大幅壓低土耳其里拉匯率與國(guó)債價(jià)格迫使海外資本紛紛撤離避險(xiǎn)，迫使里拉出現(xiàn)更大幅度下跌。
具體而言，3月日本散戶投資者持有約1000億日元土耳其國(guó)債，原因是土耳其國(guó)債利率比日本國(guó)債高出至少7%，利差收益可觀。因此對(duì)沖基金從5月初起大舉押注土耳其里拉與國(guó)債價(jià)格下跌，令日本散戶投資者發(fā)現(xiàn)套利收益驟降紛紛撤離，進(jìn)而引發(fā)土耳其金融市場(chǎng)迅速遭遇股債匯三殺窘境。
截至5月15日，日本散戶投資者持有的土耳其國(guó)債規(guī)模較3月驟降逾30%，與此對(duì)應(yīng)的是，土耳其10年期國(guó)債收益率一度升至14.16%，以美元計(jì)價(jià)的10年期債券收益率也創(chuàng)下7.21%的新高，里拉兌美元匯率跌至歷史最低點(diǎn)，股市隨之大幅下跌。
在他看來，對(duì)沖基金之所以如此胸有成竹，一個(gè)重要原因是土耳其政府干預(yù)央行貨幣政策獨(dú)立性的舉措，令其一時(shí)難以獲得國(guó)際金融組織的大筆美元貸款，因此他們認(rèn)為沽空里拉的回報(bào)高于沽空比索。
面對(duì)日益嚴(yán)峻的資本流出與匯率大幅貶值壓力，土耳其政府不得不轉(zhuǎn)變策略，在5月23日加息300個(gè)基點(diǎn)后，5月底土耳其央行行長(zhǎng)Murat Cetinkaya與主管經(jīng)濟(jì)的副總理Mehmet Simsek到訪倫敦，會(huì)見90位基金經(jīng)理、銀行高管和分析師，旨在重拾外國(guó)投資者對(duì)土耳其的信心。此外土耳其政府官員暗示若5月通脹持續(xù)走高，土耳其央行很可能再度加息。受此影響，上周土耳其里拉在美元指數(shù)觸及95期間出現(xiàn)逆勢(shì)上漲。
“這是因?yàn)閷?duì)沖基金紛紛平倉(cāng)里拉空頭獲利退出�！盇leksandar Kocic告訴記者。究其原因，一是越來越多新興市場(chǎng)國(guó)家開始尋求“外部支持”穩(wěn)定本國(guó)貨幣匯率，令對(duì)沖基金感到沽空獲利操作難度驟增，不如見好就收；二是支撐對(duì)沖基金沽空策略的“三駕馬車”開始退潮，比如OPEC在6月會(huì)議達(dá)成增產(chǎn)共識(shí)的傳聞令油價(jià)沖高回落，意大利國(guó)債崩盤導(dǎo)致避險(xiǎn)投資潮涌令10年期美債收益率從3%回落至2.8%附近，美元指數(shù)也從95回落至94附近。
不過，Marc Chandler也發(fā)現(xiàn)不少對(duì)沖基金決定留守新興市場(chǎng)。
上周四他參加了一個(gè)對(duì)沖基金沙龍，不少與會(huì)對(duì)沖基金認(rèn)為近期意大利國(guó)債崩盤風(fēng)波預(yù)示著意大利脫歐隱患增加，由此將觸發(fā)歐元估值下跌與美元持續(xù)上漲，因此烏克蘭、南非、菲律賓、印度等新興市場(chǎng)國(guó)家依然面臨較高資本流出壓力，加之意大利國(guó)債崩盤事件令歐洲投資基金開始從新興市場(chǎng)撤回資金“救急”，新興市場(chǎng)貨幣沽空行情尚未劃上休止符。
“其實(shí)，南非蘭特、印尼盾、墨西哥比索早已被對(duì)沖基金納入新的沽空標(biāo)的，只要美元持續(xù)上漲令這些國(guó)家觸發(fā)股債匯三殺，他們就會(huì)卷土重來�！彼毖浴�
值得注意的是，不少新興市場(chǎng)國(guó)家央行也已嚴(yán)陣以待，過去兩周印尼央行連續(xù)兩次加息，將7天基準(zhǔn)回購(gòu)利率從4.25%提高至4.75%，墨西哥中央銀行也加息25個(gè)基點(diǎn)至7.25%。
“沒人愿重蹈此前阿根廷與土耳其的覆轍�！鄙鲜雒绹�(guó)對(duì)沖基金經(jīng)理直言。
