加強私募基金投資者保護的四個建議
關(guān)于加強私募基金投資者保護,筆者有四個建議。
第一、 問題基金應(yīng)引入破產(chǎn)管理機制。
目前實踐表明,私募基金“爆雷”后,在風(fēng)險處置上存在明顯問題。其一是從司法裁判(包括法院和仲裁)實踐上,普遍不支持投資者以到期為理由,按照基金當(dāng)時凈值進行贖回或退出。這導(dǎo)致很多情況下,明明基金已經(jīng)“爛尾”,但投資人只能眼睜睜看著管理人收拾爛攤子,而長期無法退出。其二是基金出現(xiàn)問題后,更換管理人不太容易實現(xiàn)。其三是管理人不公平對待投資者,單獨清償時有發(fā)生。
建議應(yīng)當(dāng)考慮引入類似破產(chǎn)重整或破產(chǎn)清算機制,在私募基金出現(xiàn)問題,比如到期無法正常清算分配,且資產(chǎn)明顯出現(xiàn)惡化,投資人無法收回投資本金(類似于資不抵債)的情況下,管理人、投資人、外部債務(wù)人、監(jiān)管機構(gòu)等,均可向法院申請該基金破產(chǎn),進行破產(chǎn)重整(對有重整價值的)或破產(chǎn)清算(對沒重整價值的),引入外部專業(yè)的破產(chǎn)管理人,借助《破產(chǎn)法》規(guī)則,進行處理。這樣一來,一方面杜絕不公平的個別清償,另一方面突破了更換管理人的限制,同時,對基金資產(chǎn)進行有效盤活和處置,避免基金長期處于待清算狀態(tài)。
第二、 做實管理人責(zé)任承擔(dān)機制。
實踐中,管理人有違受托義務(wù),甚至存在嚴(yán)重問題的并不鮮見。筆者經(jīng)手的一個案例,管理人以基金收購另外一家非上市公司的應(yīng)收賬款,對應(yīng)收賬款的真實性都明顯未做核查。這種情況下,司法裁決通常會認定管理人失職,但失職認定本身并未最終解決問題。一方面,失職和投資者損失之間的因果關(guān)系到底如何認定,存在較大爭議。第二個方面,這時候投資人損失還很難最終認定。司法裁決機構(gòu)通常也不支持直接由管理人賠償。更為突出的是,即便司法裁決機構(gòu)認定管理人應(yīng)當(dāng)賠償投資人損失,但是這時候往往又會面臨管理人無資產(chǎn)可賠的局面?沼幸患埮袥Q,也無法得到執(zhí)行。
因此,理清和做實管理人的責(zé)任承擔(dān)機制尤為重要。正如卡多佐法官在“Meinhard v. Salmon案”中所說的那樣,對受托人要求較普通市場交易道德標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)更為嚴(yán)格,不僅是誠信,還要以是否最大謹慎作為判斷其行為的標(biāo)準(zhǔn)。同時也應(yīng)當(dāng)考慮,如何避免簡單以基金未清算為由,直接駁回起訴,合理地認定投資人損失。
此外,從監(jiān)管上,可考慮如何做實管理人責(zé)任的承擔(dān)機制,避免管理人簡單以殼公司或輕資產(chǎn)公司規(guī)避應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的法律責(zé)任。當(dāng)然,從投資人自身角度,也要加強自我保護,要求管理人,甚至其實際控制人,對責(zé)任承擔(dān)做出承諾。
第三、 謹慎考慮引入基金經(jīng)理個人責(zé)任機制。
緊接上段提出的問題,從監(jiān)管上,是否可以考慮引入基金經(jīng)理個人責(zé)任機制。目前規(guī)則體系下,管理人(通常是公司)進行管理,但具體執(zhí)行的是基金經(jīng)理。實際上基金經(jīng)理和投資人的關(guān)系,類似于公司董事和股東之間關(guān)系;鸾(jīng)理畢竟是實際操盤手(如果是傀儡,那就要實際控制人承擔(dān)),出現(xiàn)問題后,按道理也應(yīng)當(dāng)承擔(dān)一定責(zé)任。通常這種情況下,基金經(jīng)理會以其行為系職務(wù)行為,而將責(zé)任推給公司,當(dāng)然公司可以內(nèi)部追究基金經(jīng)理責(zé)任,但投資人卻無從下手。
基金管理是一個特殊行業(yè),具體管理的人十分重要。出了問題,基金經(jīng)理完全不需要承擔(dān)個人責(zé)任,合理性是存在問題的。特別是,在上文提出的多數(shù)管理人是輕資產(chǎn)公司情況下,管理人作為公司無法賠償,基金經(jīng)理也完全不用擔(dān)責(zé),對投資人也是不公平的。因此,我個人認為,管理人的信義義務(wù)和責(zé)任,可考慮謹慎擴展到基金經(jīng)理。
第四、推動立法規(guī)則的明晰和完善。
目前私募基金法律體系仍需不斷完善。比如最為重要的管理人的盡職標(biāo)準(zhǔn),是否可以適用“信義義務(wù)”,即便是那“信義義務(wù)”的法源和理解,還存在諸多爭議。在對法律理解,甚至司法領(lǐng)域裁決,經(jīng)常將管理人的信義義務(wù)和管理人應(yīng)盡職責(zé)有所混淆,認為管理人只要盡到了其應(yīng)盡的基本職責(zé)(如進行信息披露、辦理登記備案等)就等同于履行了其信義義務(wù)。
這種理解錯誤地“矮化”了信義義務(wù),不利于從強化管理人信義義務(wù)入手,提升對投資者的保護。正如美國哥倫比亞大學(xué)著名法學(xué)教授John C. Coffee, Jr.聯(lián)合十余位教授發(fā)表的公開聲明,批評美國證監(jiān)會2019年5月發(fā)布的“關(guān)于投資顧問行為標(biāo)注的解釋” (“Release 5248”),以“不要將客戶利益置于自己利益之下”降低了通常所認知的“將客戶利益置于第一位”的信義義務(wù)的標(biāo)準(zhǔn)一樣。
因此,從加強私募基金投資者保護角度,不能簡單把信義義務(wù)理解為普通民法上的“誠信義務(wù)”,應(yīng)堅持如同我國《信托法》第二十五條之規(guī)定,受托人為受益人的最大利益處理信托事務(wù)。此外,對于利益沖突,我們也要重視John C. Coffee, Jr.等教授提出的觀點,美國證監(jiān)會的解釋,僅要求投資顧問充分披露所存在的利益沖突的做法是不夠的,投資顧問不僅僅是披露利益沖突,而是必須盡量避免它。
此外,應(yīng)盡快根據(jù)《證券法》授權(quán),推動大資管立法工作,完善《證券投資基金法》并作為大資管的上位法,同時,制定《資產(chǎn)管理條例》等配套法規(guī),完善包括私募基金在內(nèi)的法律規(guī)則體系,明晰諸如管理人信義義務(wù)、強制信息披露要求、利益沖突規(guī)避機制等重大問題,同時考慮引入諸如破產(chǎn)管理機制、管理人及基金經(jīng)理責(zé)任機制等創(chuàng)新做法,為實踐中的法律難題,提供解決方案。
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