滬深300股指期權(quán) 備兌策略受到青睞

　　4月隱含波動(dòng)率難回升

　　當(dāng)前滬深300股指期權(quán)看漲看跌期權(quán)隱波均處歷史中低水平，期權(quán)估值不高，但未來(lái)一個(gè)月隱波預(yù)計(jì)亦難有大的回升，因4月往往是一年當(dāng)中波動(dòng)率最低的月份，且當(dāng)前指數(shù)的技術(shù)形態(tài)亦不支撐其出現(xiàn)明顯的單邊行情。基于此，對(duì)于持股投資者，建議在反彈過(guò)程中擇機(jī)賣(mài)出虛值看漲期權(quán)增強(qiáng)收益，行權(quán)價(jià)上建議選擇5400點(diǎn)及以上的合約；對(duì)于波動(dòng)率交易者，建議觀望，若隱含波動(dòng)率出現(xiàn)局部拉升，可考慮適度做空波動(dòng)率類策略。

　　[滬深300指數(shù)分析]

　　春節(jié)后滬深300指數(shù)持續(xù)回落，全球通脹預(yù)期升溫、美國(guó)十年期國(guó)債收益率快速上行、國(guó)內(nèi)央行資金整體維持緊平衡，加上指數(shù)估值處歷史較高水平或是主要原因。那么站在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，未來(lái)指數(shù)走勢(shì)將如何演變呢？

　　首先，從國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況上看，1—2月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)35.1%，較2019年同期增長(zhǎng)16.9%，兩年平均增長(zhǎng)8.1%，處于近年來(lái)較高增速水平。制造業(yè)方面，最新3月制造業(yè)PMI指數(shù)51.9%，高于預(yù)期的51.2%，即使排除春節(jié)假期的低基數(shù)效應(yīng)，該值在近幾年同期當(dāng)中亦處較高水平，表明制造業(yè)景氣程度出現(xiàn)明顯回升。進(jìn)出口方面，1—2月中國(guó)出口（以美元計(jì)）同比增長(zhǎng)60.6%，出口超預(yù)期增長(zhǎng)表明外需復(fù)蘇強(qiáng)勁。當(dāng)然，在各項(xiàng)指標(biāo)向好的同時(shí)，我們看到復(fù)蘇過(guò)程中出現(xiàn)的結(jié)構(gòu)化問(wèn)題依舊嚴(yán)峻，如消費(fèi)低迷、就業(yè)嚴(yán)峻，除地產(chǎn)投資外，其他投資增速也并不強(qiáng)勁等。

　　其次，從金融政策上看，國(guó)內(nèi)央行資金整體維持緊平衡。春節(jié)后央行操作整體保持中性，3月以來(lái)公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)?fù)斗乓酝耆珜?duì)沖到期量為主，節(jié)后兩次MLF續(xù)作亦是等量操作，4月是傳統(tǒng)的繳稅大月，加上地方債供給增加，流動(dòng)性缺口或擴(kuò)大，需關(guān)注央行在此階段操作情況。從此前政策信號(hào)上看，流動(dòng)性最寬松時(shí)期已成過(guò)去，后期“緊平衡”或成常態(tài)。

　　再次，從中美關(guān)系上看，3月18日和19日舉行的中美高層會(huì)談并未達(dá)成具體共識(shí)，結(jié)果一定程度上不及市場(chǎng)預(yù)期，因市場(chǎng)普遍預(yù)期拜登上臺(tái)后對(duì)華或采取更為溫和的政策。

　　最后，從技術(shù)形態(tài)上看，前期經(jīng)歷連續(xù)回落，指數(shù)在觸及4900—5000點(diǎn)重要支撐區(qū)域后量能持續(xù)縮小，短期有局部反彈需求，但指數(shù)自5930點(diǎn)連續(xù)放量下跌，上方套牢盤(pán)相對(duì)較多，5300點(diǎn)之上亦存多根均線壓制，預(yù)計(jì)反彈高度不大。

　　綜合而言，目前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)相對(duì)平穩(wěn)，且技術(shù)上滬深300指數(shù)在觸及4900點(diǎn)后企穩(wěn)反彈，階段性底部基本確認(rèn)，但當(dāng)前滬深300指數(shù)估值依舊較高，且上方套牢盤(pán)相對(duì)較多，預(yù)計(jì)反彈高度不大。

　　[滬深300股指期權(quán)成交持倉(cāng)分析]

　　成交PCR值整體處振蕩之中

　　3月股指期權(quán)成交量有一定減少，日均在127500手左右，環(huán)比回落5.2%，其中3月下旬日均成交量不足10萬(wàn)手，縮量尤為明顯。成交量PCR值整體處于振蕩之中，其中絕大部分時(shí)間在70%—85%區(qū)間之內(nèi)，波動(dòng)均值在79%左右，其中3月下旬波動(dòng)均值在76%左右，表明日內(nèi)買(mǎi)入看跌期權(quán)的投資者開(kāi)始變少，市場(chǎng)情緒有逐漸平穩(wěn)的趨勢(shì)。

　　持倉(cāng)量PCR值開(kāi)始觸底反彈

　　3月股指期權(quán)持倉(cāng)PCR值整體呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)的走勢(shì)，上旬隨著指數(shù)的放量下跌，該值最低觸及57%的歷史低位區(qū)域，之后便開(kāi)始振蕩反彈，當(dāng)前在74%左右，表明賣(mài)出看漲期權(quán)的投資者出現(xiàn)明顯減少，市場(chǎng)情緒得到一定修復(fù)。從歷史上看，持倉(cāng)PCR值出現(xiàn)底部特征，往往預(yù)示標(biāo)的指數(shù)階段性底部基本確認(rèn)，短期市場(chǎng)存在反彈需求。

　　虛值看跌期權(quán)增倉(cāng)明顯

　　從主力股指期權(quán)IO2104系列合約行權(quán)價(jià)的持倉(cāng)分布看，看跌期權(quán)持倉(cāng)量主要集中在5000點(diǎn)及以下區(qū)域，且行權(quán)價(jià)為5000點(diǎn)的看跌期權(quán)持倉(cāng)明顯高于相鄰兩個(gè)行權(quán)價(jià)，表明該位置是重要的支撐區(qū)域。

　　對(duì)于看漲期權(quán)而言，行權(quán)價(jià)在5100點(diǎn)之上的持倉(cāng)依舊相對(duì)較大，表明面臨的壓力仍很明顯。

　　[滬深300股指期權(quán)波動(dòng)率分析]

　　歷史波動(dòng)率開(kāi)始呈現(xiàn)回落趨勢(shì)

　　3月歷史波動(dòng)率整體分化較大，前半個(gè)月市場(chǎng)波動(dòng)率出現(xiàn)明顯放大，后半個(gè)月縮小趨勢(shì)相對(duì)明顯，整個(gè)3月歷史平均波動(dòng)率在27.3%左右，環(huán)比上漲1.3個(gè)百分點(diǎn)。從數(shù)值上看，該值處于近一年和近三年80%分位左右的中高水平。從歷史上看，4月和10月往往是一年當(dāng)中波動(dòng)率最低的月份，預(yù)計(jì)今年該規(guī)律大概率重現(xiàn)。

　　從歷史波動(dòng)率與標(biāo)的指數(shù)關(guān)系上看，波動(dòng)率的回落并不利于標(biāo)的市場(chǎng)的下跌，因當(dāng)市場(chǎng)趨勢(shì)性下跌時(shí)，波動(dòng)率往往會(huì)出現(xiàn)同步放大。

　　隱含波動(dòng)率回落明顯

　　隨著全國(guó)兩會(huì)的落幕，期權(quán)隱含波動(dòng)率便開(kāi)始出現(xiàn)明顯回落，主力IO2104系列合約平值看漲隱含波動(dòng)率由最高29%左右回落至當(dāng)前不足17%，而平值看跌隱含波動(dòng)率由34%左右回落至當(dāng)前23%左右。與近一個(gè)月市場(chǎng)的平均波動(dòng)率相比，當(dāng)前無(wú)論看漲還是看跌期權(quán)，折價(jià)情況都相對(duì)明顯，從看漲看跌隱波均值上看，其折價(jià)程度亦處于歷史高位，投資者對(duì)未來(lái)一個(gè)月市場(chǎng)實(shí)際波動(dòng)率的下行有相對(duì)充分的預(yù)期。

　　盡管當(dāng)前期權(quán)相對(duì)近一個(gè)月實(shí)際波動(dòng)折價(jià)嚴(yán)重，但我們并不認(rèn)為未來(lái)一個(gè)月隱波會(huì)出現(xiàn)大的回升，因近期市場(chǎng)波動(dòng)率回落趨勢(shì)較為明顯，近10天市場(chǎng)平均波動(dòng)率已不足20%，且歷史上看4月往往是一年當(dāng)中波動(dòng)率最小的月份，如此看當(dāng)前期權(quán)并未明顯低估。

　　需要我們關(guān)注的是，從歷史上看，在隱含波動(dòng)率下行周期，標(biāo)的市場(chǎng)處于振蕩或振蕩上揚(yáng)的概率相對(duì)較大。

　　深度實(shí)值看漲期權(quán)時(shí)間價(jià)值呈現(xiàn)負(fù)值

　　從深度實(shí)值看漲期權(quán)時(shí)間價(jià)值變動(dòng)趨勢(shì)上看，在3月23日至26日指數(shù)處于低位振蕩之中時(shí)，四大金融期權(quán)深度實(shí)值看漲時(shí)間價(jià)值呈現(xiàn)明顯正值，但近幾日隨著指數(shù)的不斷回升，該指標(biāo)再度轉(zhuǎn)負(fù)，表明采用深度實(shí)值看漲期權(quán)來(lái)代替指數(shù)多頭的投資者又開(kāi)始減少。盡管投資者認(rèn)為下方底部支撐短期較為堅(jiān)實(shí)，但對(duì)此次回升的可持續(xù)性仍持懷疑態(tài)度，此種環(huán)境之下市場(chǎng)出現(xiàn)快速上漲的難度相對(duì)較大。

　　考慮到當(dāng)前看跌隱含波動(dòng)率并不高，盡管市場(chǎng)相對(duì)謹(jǐn)慎，但亦不恐慌，此種情況下振蕩反彈有望延續(xù)。后期建議關(guān)注兩個(gè)指標(biāo)：一是看跌隱含波動(dòng)率是否出現(xiàn)明顯回升，二是看漲隱含波動(dòng)率是否出現(xiàn)明顯高于看跌隱含波動(dòng)率的情形。

　　[結(jié)論及建議]

　　整體而言，目前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)相對(duì)平穩(wěn)，且技術(shù)上在觸及4900點(diǎn)后持續(xù)反彈，看跌期權(quán)隱含波動(dòng)率持續(xù)回落，市場(chǎng)基本企穩(wěn)，短期振蕩反彈有望延續(xù)，但指數(shù)自5930點(diǎn)連續(xù)放量下跌，上方套牢盤(pán)相對(duì)較多，5300點(diǎn)之上亦存多根均線壓制，預(yù)計(jì)反彈高度不大。

　　期權(quán)方面，當(dāng)前看漲看跌期權(quán)隱波均處歷史中低水平，期權(quán)估值不高，但未來(lái)一個(gè)月隱波預(yù)計(jì)亦難有大的回升，因4月往往是一年當(dāng)中波動(dòng)率最低的月份，且當(dāng)前指數(shù)的技術(shù)形態(tài)亦不支撐其出現(xiàn)明顯的單邊行情�；�于此：對(duì)于持股投資者，建議在反彈過(guò)程中擇機(jī)賣(mài)出虛值看漲期權(quán)增強(qiáng)收益，行權(quán)價(jià)上建議選擇5400點(diǎn)及以上的合約；對(duì)于波動(dòng)率交易者，建議暫時(shí)觀望，若隱含波動(dòng)率出現(xiàn)局部拉升，可考慮適度做空波動(dòng)率類策略。